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在我国经济保持高速增长的环境下，煤炭行业经历了2002-2012年的“黄金十年”，煤炭需求大幅增长，带来产量、价格、利润的飞速增长。
在此期间，大量的资金投向煤炭，煤炭开采量大增，也给相关的配套设施公司带来了最好的发展时机。
随后煤炭虽然经历了“寒冬四年”，但煤炭依然是我国经济发展非常重要的能源。供给侧改革后，煤炭行业迎来大洗牌，混乱无序的小煤企陆续关停，行业集中度大幅提高，井下开采占比降低，露天开采占比提升。
煤炭开采进一步向资源富集地区集中。2019年，山西、内蒙古、陕西和新疆的原煤产量占全国76.8%，同比提高了2.5%，新核准产能也主要集中在这几个地区。
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头疼的问题
我国煤炭开采以井矿为主，露天矿大概占整个煤炭开采的15%，由于井矿安全隐患多，国家一直在鼓励加大露天开采。
露天开采的地形往往比较复杂，要求作业车辆能抗耐揍。传统使用的重型卡车虽然价格便宜，但车速高扭矩小容易翻车断裂，经常坏常常修，费时费力还耽误开采进程。而且，重型卡车限于地形因素，往往承载力不足，越来越不适合大规模集中式的开采作业。
考虑到这些不利因素，部分煤企选择少量进口国外的矿用自卸车，性能好、使用寿命长，不易损坏。
非公路矿用自卸车在国外已有几十年的发展历程，基础技术已经非常成熟。国外品牌主要有美国的CATERPILLAR（卡特彼勒）、TEREX、EUCLID-HITACHI、日本的KOMATSU、白俄罗斯的BELAZ等，其产品主要集中在40吨级以上的型号。
为什么说是少量进口？因为购买价格太贵，一旦坏了维修不仅非常麻烦，而且真的贵。对煤企来说，需求很大，但预算有限，各方面都要开销，总不能把预算都拿来买进口的自卸车吧？凑合着用吧。
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露天作业“神器”
看到如此机遇，机械运输行研出身的叶磊和陕西重汽研发出身的牟均发一拍即合，要自主研发一款适应多种复杂地形恶劣环境的露天作业“神器”。
大概在2005年，同力有限（同力股份前身）牟均发率领的技术团队研发出国内首款非公路宽体自卸车。
非公路宽体自卸车是指结合了重型卡车和工程机械技术基础，通过系统设计制造的自卸车。非公路宽体自卸车的外形特别高大、载重质量大、动力强劲，一般有效载荷 20 吨 ~ 80 吨之间，属于我国工程机械行业的新兴产品。
由于载重吨位大，道路又多坡，要求发动机必须具有高功率和高扭矩，保证满载上坡时也轻松有力，因此这类车型都配备具有高“比扭矩”和高“扭矩增大系数”的工程型发动机。
非公路宽体自卸车定位于露天场地物料转运行业，主要需求来自于用户对该类产品运输效率高、购置和运营成本低、安全性、可靠性、售后服务便捷及时性的综合考量。
作为在特定工况下的装载运输设备，非公路宽体自卸车主要应用在露天煤矿、金属矿、建材矿以及大型工程物料运输环节。
同力股份（834599.OC）的第一款非公路宽体自卸车是TL84，当前其主打产品已经升级到了TL85、TL87、TL88系列。其中，TL87贡献了公司绝大部分的收入和利润。
最初，同力股份的非公路宽体自卸车主要应用于露天煤炭开采作业，正赶上煤炭“黄金十年”，凭借优越的性能和合理的价格，产品很快打开了市场，每年均保持高速增长。
研发上，同力股份的产品研发流程主要有以下几个阶段：需求调研、评审立项、设计任务、产品开发评审、样车试制、工地试验、第三方试验及鉴定、试销到最终批量销售。
生产上，主要是量身定制和专业打造。由于非公路宽体自卸车主要使用在露天矿山和水利水电工程等工地上，各个工程装载物料、道路、装具、施工方案、气候条件等各不相同，不同的工况环境对非公路宽体自卸车的各项性能要求存在较大的区别。
为此，同力股份摒弃了传统的定型设计、批量制造销售的经营模式，采取了量身定制的开发、生产模式。
而且，为充分发挥非公路宽体自卸车的适应性优势，有效解决差异化需求和规模化制造之间的矛盾。
同力股份开发了销售车型和技术车型管理体系，在此基础上公司建立了具有足够柔性的生产线和生产组织方式以挑战最短制造周期，从而可以及时满足用户个性化的用车需求。
同力股份通过对精益制造理论的学习创新，独创的生产组织方式把连续大批量、个性化、短交货期和高周转率四要素在一条生产线上同时实现。
煤炭行业迎来调整后，同力股份在稳定原有煤企客户的基础上，加大了矿业领域的市场拓展。公司自研的非公路宽体自卸车适应非公路复杂地形，载重量大，与大型装载机的匹配利用效率高。再加上行业内客户的介绍与转介绍，让公司在多种行业露天作业的市场拓展中取得了很不错的成绩。
但受下游客户强周期的影响，同力股份2013-2016年的营收和利润下降幅度较大。
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“爬坑”能手一路向上
作为专业的“爬坑”能手，2017年同力股份以同比增长145%的营收和同比增长886%的净利润，一举跳出大坑，创下营收和利润新高。
2018、2019、2020年，同力股份的业绩均保持高速增长，毛利率和净利率维持在较高水平，这在机械行业中是十分难得的。
目前，同力股份的主打产品载重量在50-80吨左右，每吨售价大概1万元，比如TL87中的“7”指的是载重量70吨，售价大约在70多万元一台。公司年产能4300-4500台，上半年是销售高峰期，大概占到全年的60-65%。
逐鹿君注意到同力股份2020年上半年应收账款大幅增加，猜测主要是两方面的原因：一是公司的营收大幅增加导致应收账款相应增加；二是去年上半年受新冠疫情影响，公司下游客户停工期长，可能与客户协商延长了还款期，给予双方一定的缓冲时间。
另外，截止到2020 年 6 月底，同力股份账龄在 1 年以内的应收账款占应收账款总额的92.41%。公司近两年经营净现金流均在净利润的50%以上，财务结构是比较好的。
随着下游客户复产复工，逐鹿君相信同力股份2020年全年的应收账款能保持在合理水平。
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细分行业龙头该如何估值？
同力股份在自成立以来，始终坚持“做中国最经济适用非公路用车”的产品理念，首创非公路宽体自卸车设计规范及标准，是国内第一批研发、生产非公路宽体自卸车的专业化企业。
一直以来，公司几乎未遇到过强有力的竞争对手。
2016年前，国内部分重卡、重汽集团公司有尝试过这块业务。但由于产品需求较他们自身的大业务偏少，定制化强度高，无法发挥集团企业批量化、规模化生产的优势，并未在这一领域过多投入。
2016年后，部分工程机械集团公司考虑到和其主要产品的销售渠道和使用场景比较匹配，也入局做该产品。但整体发力不多，年销量能超过100台就不错了，与同力股份4000多台的销量差距明显。
业务上与同力可比的上市公司是北方股份（600262.SH），主营进口的非公路矿用自卸车，大概2000万元一台，性能好、价格贵，一般的企业配不起如此豪华的车队。
北方股份的第一大股东是内蒙古北方重工业集团有限公司，隶属于中国兵器工业集团有限公司，2000年在上交所主板上市。北方股份的营收大概是同力的60%，利润下降明显不忍直视，不提也罢。
北方股份目前市值26.15亿，动态市盈率44.65倍，2020年前三季度营收7.92亿元，净利润4392万元。
同力股份目前市值36.29亿，动态市盈率11.42倍，2020年年度业绩快报显示营收27.56亿元，净利润3.18亿元。
两相对比来看，稳增长又有转板预期的同力股份，整体估值是有较大的上升空间的。
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几点说明或风险提示
1、今年顺周期行业迎来超级周期，量价齐升，股价飙涨，这对同力股份今年的业绩和估值提升是有积极作用的；
2、同力股份（834599.OC）公开发行后于2021年2月22日挂牌精选层，挂牌首日即大幅破发，至今仍在破发20%区间微幅波动。从盘面来看，同力股份卖单凶猛、又大又多；买单少，大单几乎只有“绿鞋”。截至当前，“绿鞋”即使没用完也所剩无几了，杯水车薪；
3、同力股份盘子大、股权非常分散，原有股东（无论是不是原始股）成本极低，持有时间已久，减持可能性很高；
4、同力股份公开发行中签率超高，25.85%的新股中签率吓得投资者心胆俱寒。有投资者称中签12万股同力股份，合计市值120万元，首日开盘当天割了，中签这个新股亏了约20.5万元，还不算申购冻结资金的损失。
5、同力股份前几年并购的几家公司，原公司部分个人持有同力股份较高比例的股份，是走是留值得担忧；
6、不少投资者考虑到同力股份实控人叶磊过往德隆集团任职的履历，应收账款大幅增加，公开发行前突击大幅低价对实控人定增，二级市场股价深度破发走势，加深了投资者对同力股份业绩真实性和重要股东去留的担忧。
编辑：北鲲
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