泰观点 | 经济平稳收官

数据来源：Wind，泰康资产，截至2020年12月

12月需求和社融有所放缓，物价上行

▶ 需求有所放缓：

» 12月美元计出口同比18.1%，前值21.1%。

» 12月固定资产投资同比5.9%（制造业投资同比10.2%，房地产开发投资同比9.3%，基建投资同比4.2%），上月为9.7%。

» 12月社零同比从5%回落至4.6%。

▶ 社融增速加速回落：

» 12月新增社会融资规模1.72万亿，同比少增3800亿，社融余额增速从13.6%降至13.3%，M1增速从10%降至8.6%。

▶ 物价数据有所上行：

» 12月PPI同比-0.4%，环比1.1%。

» 12月CPI同比0.2%，前值-0.5%。

利率观点

利率或继续波动回升，关注不确定性

货币市场极其宽松，利率曲线明显陡峭化

▶ 受元旦前极其宽松的货币市场影响，利率曲线继续整体小幅下移，不过长端幅度明显低于短端。

▶ 元旦之后，随着央行连续大额净回笼，货币市场出现似乎出现了企稳迹象，关键指标如7天回购、NCD等均停止了下行，利率曲线亦同步有所反弹。

▶ 极其宽松的资金面是过去一段时间利率市场的主要驱动力。

数据来源：Wind，泰康资产

总结：利率或继续波动回升，关注不确定性

▶ 利率或继续波动回升：

» 近期货币宽松或是利率下行的主要推动力，但考虑到目前市场利率已低于政策利率，虽然跨春节大概率无忧，中期正常化概率仍大于长期宽松。

▶ 关注中期变化：

» 工业品价格强劲上涨的持续性。

» 美元是否趋势反转。

» 全球经济领先指标。

信用观点

信用利差见顶回落，分化状态尚未收敛

信用利差见顶回落

▶收益率：信用事件冲击进一步消退，收益率继续下行，3Y以内中高等级品种表现最优，下行20-30bp，估值再度回到20-30%分位数，目前中高等级基本修复至永煤冲击之前水平。

▶信用利差：12月下旬达到高点后开始回落，3YAAA利差再度回到2020年中枢附近(50bp左右)，但AA+和AA利差仍未回到永煤冲击之前水平；等级利差和期限利差走阔。

信用利差走势

各品种信用利差较永煤违约(11.10)之前走阔幅度

数据来源：Wind，泰康资产

1月以来，净融资总量逐步恢复

▶总量：1月前两周净融资已转正，信用收缩状态明显好转，融资端修复可期。

▶ 板块：12月产业债净供给进一步下探依然是主因，城投、地产也有不同程度下行；1月以来各品种均明显恢复，尤其是强周期净融资已接近转正，而国企净融资也已修复至20H2以来较好水平。

分板块月度净融资

非金融企业债周度净融资

注：非金融企业债统计口径为短融中票、公司债、企业债、PPN；强周期统计口径为钢铁/煤炭/化工/有色/建材

数据来源：Wind，泰康资产

▶弱区域国企和城投整体一级情绪依然低迷，但个别区域融资已有边际好转迹象，部分主体也再度开始现身一级市场。

市场判断

▶市场判断：市场情绪继续修复，信用利差见顶回落；但分化状态未收敛，尾部情绪无改善，警惕高危主体再暴违约风险引发市场冲击的可能。

» 基本面：监管规范和企业自救提振市场信心，但分化状态尚未收敛，警惕到期高峰下尾部风险再暴露。

» 供需面：净供给总量逐步恢复，但非银交易情绪及配置需求难以继续增强。

» 估值面：高等级品种静态价值偏弱，低等级利差尚有相对优势，具备挖掘空间。

▶行业板块：

» 周期：错杀品种情绪修复，尾部仍无改善。

» 城投：静态利差已有优势，优质区域更为“扛跌”。

» 地产：政策温和收紧，融资压力下继续分化。

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