【护城河评级】瑞贝卡（定制版）

来源：宏赫臻财

导读：本系列研究最初基于对上市公司竞争优势（护城河）的强弱进行评分，随着模型项目的不断成熟和增加，目前大家权且可将“护城河”看作是广义的，我们旨在对一家上市公司的基本面投资价值进行评分和评级（当前版本：10.0/2.0）

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提纲：①图文透析；②估值探讨；③投资建议。

温馨提示：企业经营的内外部环境时刻在变化，因此对于公司的判断是具有时效性的，更别提估值了，如果此文的研究时隔久远，您可以等待我们的追踪更新推送，也可以及时定制研究：

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壹

图文透析

公司所属细分行业=>【16家“个人用品”GICS子行业沪深港上市公司初筛选】

公司出镜（2020年Q3版）

上市以来

瑞贝卡自上市以来17.5年，年均复合收益率为约3.96%。截止当前评测日近五年年均复合收益率为-12.40%。

最新股价对应近12月股息率1.24%。（股息率：只代表过去12个月累计派息/最新总市值）

2019年末扣非加权ROE为【6.99%】

[注]：本文数据来源：iFinD，宏赫臻财研究中心，数据日期：2021/01/25。

沪港深指数启用以来整年度市值增长率PK指数

2014年末至今6个整年度段里2年市值增长战胜指数，胜率【33%】，今年以来暂时落后指数。

期初至今6.1年的光阴里市值从45亿降低至27亿，实现年均复利回报率-7.9%，同期指数年均增长10.9%。

证券资料

行业地位

（横向战略比较，还需结合主营可比性）

细分行业营收&净利润规模排名Top10（单位亿）

瑞贝卡在GICS“个人用品”子行业中营业收入排名9/17；净利润排名12/17。

注：该对比仅供参考，投资者请自行结合该公司主营业务具体考察其横向可比性。该细分行业选取沪港深上市的GICS行业细分为【日常消费品-家庭与个人用品-个人用品-个人用品】的17家公司。数据为TTM值。

细分行业当前总市值Top10（单位亿）

瑞贝卡在GICS“个人用品”子行业中总市值排名9/17。

公司主要业务

本公司主营业务为发制品系列产品的研发、设计、生产和销售，主要产品有工艺发条、化纤发条、人发假发、化纤假发、教习头、复合纤维材料等六大类，在全球拥有 “Rebecca”、“Sleek”、“NOBLE”、“JOEDIR”、“Magic”、“QVR”等自主品牌。

行业最新数据

亚洲市场是继非洲大陆之后发制品行业的又一极具潜力市场，包括中国在内的亚太地区人口占全球人口总量的50%以上，但发制品消费仅占到全球消费总额的10%左右，尽管中国是世界发制品生产制造中心，但其80%-90%的发制品用于出口。

根据国家海关相关统计数据显示，近三年我国发制品每年出口平均额稳定在35亿美元左右；北美、非洲仍是我国假发制品前两大出口目的地，占我国发制品出口总额的75%左右，其中北美约占38%，非洲约占37%；美国、南非、尼日利亚、贝宁、日本是我国假发制品前五大出口国；我国发制品生产制造和出口贸易企业主要集中于河南、山东、湖南、安徽、广东等五省份，占据了全国发制品总出口额的近90%，其中河南约占全国发制品出口总额的50%。报告期内，公司出口创汇规模仍居国内发制品行业出口企业首位。

资产结构

（新手看利润表，老手看资产负债表）

资产负债表

2020年三季报负债/净资产：76%；负债/总资产：43%。

主要资产构成图

[注]：2020年Q3总资产【50】亿；净资产【28】亿，负债【21】亿；

20Q3总市值【34亿】；当前总市值【27亿】

第一大资产为存货32.0亿，占比64.6%；19Q4占比63.6%。

第二大资产为固定资产合计5.2亿，占比10.5%；19Q4占比10.8%。

第三大资产为货币资金4.3亿，占比8.7%；19Q4占比9.1%。

有形资产占总资产比例【51%】，无形资产+商誉占比【4%】

营收一览

营收结构

最新财报营收分类&地域分类占比图

注：为2020年中报数据。

分产品来看：公司以化纤发条业务为主，2020中报中占营收比45.4%。人发假发业务占营收比20.3%。

分地区看：公司业务以出口为主，国内业务2020中报仅仅占比5.8%。出口业务中非洲新市场的迅速增长（2020Q2收入占比达到 40%）。

近四年营收前五分类结构图

主营1业务2017-2019三年复利增长率分别为：33.6%、6.4%和-2.9%。

主营2业务2017-2019三年复利增长率分别为：-4.4%、8.2%和34.4%。

发制品行业是一个以出口为主的行业，全球社会政治经济形势、外汇汇率波动、国际贸易政策的变化以及境外经营环境等都会对该行业产生较大影响和挑战，又叠加全球新冠病毒疫情蔓延，公司2020年Q2整体营收有所下降。

分业务看：工艺发条营业收入逐年下降，主要是由于随着头套类产品佩戴方便、且舒适度不断提升，替代了部分工艺发条产品的需求，同时由于国际电商对欧美市场传统销售渠道的冲击，使得公司工艺发条产品销售收入下降较大。

人发假发产品营业收入逐步增长，主要是由于人发假发蕾丝产品具有透气性好，仿真性强，佩戴方便等优势，国内外市场需求较好，导致销量提升收入增加所致。

化纤假发产品自2019年开始营业收入逐步下降，主要是由于人发假发的替代效应以及美国对化纤产品加征关税导致销量下降。（以上忽略疫情因素）

近四年毛利率前五分类趋势图

盈利能力方面，公司整体毛利率一般。2019年整体毛利率维持在36%一线。

其中人发假发业务毛利率自2017年开始逐年增长，主要是由于人发假发属于高端产品，其附加值较高，随着内销比重增加，以及国外人发假发蕾丝产品销量增加，人发假发产品销售收入占比提升所致。

化纤假发业务毛利率下降主要是由于销量下降导致单位产品固定成本有所增加，以及美国对化纤产品加征关税影响所致。

历史营收

营业收入、归母净利润和经营性现流净额分段复利增长率

未3年为机构一致预期，经常不靠谱，仅供参考。往往是悲观时预期悲观，乐观时预期乐观。投资者需甄别个中机会。

历年营业收入、净利润、现金流及未来三年预测图

预测值为机构一致预期均值，只作参考不一定靠谱。

过去五年归母净利润复合增速：6.26%，近四季增速-82.32%。

数据库暂时无未来2年归母净利润一致预期复合增速数据。

滚动近四季净利润、营收及增长率趋势图

（考量基点：近20个季度，下同）

滚动柱图连续逐季稳健增加为加分项。

公司净利润含金量有波动。营收含金量较高。

整体来看，公司营收呈现缓慢下降趋势。叠加2020年疫情因素，公司国内外业务收到影响，营收下降趋势增加。

忽略疫情因素看，瑞贝卡近五年收入在19亿元上下波动，主要由于过去作为销售主力市场的欧美地区（尤其是收入占比非常高的美洲地区）受经济增长放缓影响+电商冲击线下经销受到影响，但得益于非洲新市场的迅速增长较有效的弥补了美国地区收入的下滑。

公司净利润自19Q2起，呈现逐步下降趋势。

单季度净利润、营收及增长率趋势图

第二季度为公司营收、净利润业绩高峰期。

近四季销售费用、管理费用一览

投资者可关注近四季销售和管理费用与毛利润之比持续小于30%的公司（绿线低于下红线为优异，靠近为优秀），具备较高的竞争优势，若30-70%之间为可接受区域（图中红色直线之间），若大于70%需要警惕，说明该公司产生净利润的能力较弱。

瑞贝卡该指标一般，整体持续处于可接受区域区间位置，获利能力一般。

最新值49.0%，近四季度均值43.8%。

现金流

近四季经营活动产生现金流净额对比归母净利润

经营现金流量净额有波动。

近5年经营现金流占净利润比例均值为【0.86】

近5年自由现金流占净利润比例均值为【0.61】

近年现金循环周期

现金循环周期又可称为净营业周期，是考量企业日常运营环节的现金流状况，优先关注那些该指标小于60的企业，负数更为优，表示企业的还款周期远大于存货变现期。警惕该指标大于360的企业。

公式：现金循环周期=存货周转天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数

现金循环周期指标：【差】

盈利能力

【本公司】

总资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）及净利率分段均值一览

盈利能力趋势图

各项盈利能力指标在良好线上越高越好。

近四季ROE（左轴）及ROIC（右轴）趋势图

关于ROE和ROIC

若一定要将问题简单归结的一个指标的话，便看ROE。

巴菲特控股管理的伯克希尔公司制定的业绩衡量标准是15%的净资产收益率以上；巴菲特重仓的历史持股ROE均在20%以上，甚至更高。

从ROE的趋势图可以判断企业价值扩张期：看ROE能达到的高度、ROE维持在高水平持久性、ROE的增长能力。

投入资本收益率ROIC，是一个久经考验的分析资本收益的比率，这个比率调整了资产收益率和净资产收益率的某些特性。

拥有持续较高ROIC的企业如皇冠上的明珠，要占据你组合的重要位置。

当前ROE：1.34%；ROIC：0.75%，未来一致预期ROE--%。

瑞贝卡盈利能力差，近年来盈利能力指标始终处于及格线下方。

【细分行业】

细分行业盈利能力横向对比Top10

瑞贝卡

毛利率36.8%，排名11/17；ROIC*2.6%，排名第13；ROE*4.2%，排名第12。

ROIC*取值为TTM值和上年年报值的均值；（港股为上年报值）

ROE*取值为TTM值和上年度扣非加权值的均值。

需关注细分行业主营业务差异性，可比性。

[注]：该行业的分段深度比较研究请点文末原文链接进入我们商城首页内的细分行业臻选专栏，找到GICS或申万相关的细分行业研究查看。

杜邦分析

杜邦分析分阶段一览

近十年杜邦分析趋势图

宏赫臻财建议关注未来杜邦指标趋势呈现：【低杠杆或适度杠杆（1.2-3）+周转率接近或大于1且有向上趋势+稳健增长的中高净利率>15%】

瑞贝卡杜邦结构：【中-】（主观评测描述范围：优-良-中-差）

公司适度杠杆，但净利率水平很低，周转率也逐步向下。

更多财务指标分析

宏赫基本面运营效率六指标

[注]：宏赫臻财独家六指标分析模型，蓝色线为六指标的数值，红色线为优秀水平线，绿色线为良好水平线。低于红色线为优秀。六指标可判别企业轻重资产（经营）性质和折溢价性。据过往经验，一般而言蓝色六指标处于红色线下方越多，企业偏向于轻资产轻运营且大多股价回撤较小和有经常性溢价。也可模糊判断为蓝线值越大企业经营难度越大。

前三项为经营端参考，后三项为销售端参考。

瑞贝卡该指标【5】优【0】良【1】差（6优企业很少，5优值得你重视）

研发费用占比分析