油脂价格大幅回调 低库存仍将支撑近期走势

过去一周，国内植物油价格出现了大幅的回调，然而USDA报告和MPOB报告均给出了较较大的利好，美豆价格更是一举突破了1400美分/蒲式耳的关口，国内豆粕价格也大幅上涨。油脂价格的下行，并不是因为当前的基本面状况已经发生了较大的改变，而是市场对未来的预期发生了转移。蛋白的走势将好于油脂，这是市场潜在达成的共识。

全球疫情的再度加剧使得市场担忧近期全球植物油的消费状况，尤其是马来1月出口数据的下滑更是佐证了这一观点。在价格触及高位后，市场对蛋白的追捧加速了油脂相关资金的离场。然而油脂价格的下行并不代表着价格的走势已经彻底发生了翻转，植物油的低库存状况仍将支撑当前的价格区间，使得植物油仍将在高位保持一段时间的震荡格局，在油脂低库存状况得不到改善的情况下价格可能还会再度上行。

美豆低库存支撑国际豆油价格

美国农业部于于1月12日发布了月度供需报告，报告中美国农业部再次下调了美豆单产，从上月预估的50.7蒲式耳/英亩下调至50.2蒲式耳/英亩，美豆产量因此减少了95万吨至1.1255亿吨，同时本次报告还上调了美豆进口数量，从41万吨上调至95万吨，将出口数量从5987万吨上调至6069万吨，库存数量从476万吨下调至380万吨。

美豆库存本年度的大幅下调，主要源自于中国采购量的大幅上行。根据美国农业部周度出口数据显示，截至2021年1月7日，美豆本年度净销量累计达到5567.6万吨，占到农业部体年度预估出口总额的91.74%，而去年同期仅有3041万吨。其中美国对中国大豆净销量达到3354.74万吨，占到总销售量的60.25%，而去年同期仅有1138.84万吨。

在美豆库存处于低位的情况下，美豆价格将变得异常坚挺，甚至可能会继续走高。这主要基于两点：一是巴西大豆今年种植期出现延后，虽然产量可能会再度上移，但是上市时间也将较往年推后1-2个星期，这使得美豆的销售时间因此增加，在美豆周度出口数据良好的情况下，美国农业部未来仍有可能进一步下调年度库存数据；二是拉尼娜现象仍在延续，阿根廷天气仍存在较大的不确定性，如果2-3月迎来较长时间的干旱情况，阿根廷大豆的减产将会带动美豆价格的新一轮上涨。在巴西新豆大量供应市场之前，预期美豆价格不会出现大幅的回落，从而支撑全球植物油价格的底部。

马来西亚棕榈油库存处于历史低位

马来MPOB于上周发布了月度供需报告，报告显示马来12月棕榈油出口量环比增长24.66%至162.46万吨；产量环比下滑10.59%至133.36万吨；库存环比减少19.01%至126.49万吨。数据明显利多于棕榈油的价格，然而由于目前船运统计数据能优先反应出马来棕榈油的出口状况，因此MPOB报告本身已经无法对市场产生过大的影响，相关数据均以在市场预期之中。

12月出口量的大幅上行，主要受到马来出口关税调整的影响。马来于2021年1月起开始将毛棕榈油出口关税由0上调至8%，而此前马来已经保持了7个月的零关税出口政策。马来上调棕榈油出口关税，受到了印尼相关政策的影响。印尼于12月将毛棕榈油出口关税由3美元/吨上调至33美元/吨，出口费由55美元/吨上调至180美元/吨；之后在1月将出口关税由33美元/吨上调至74美元/吨，出口费由180美元/吨上调至225美元/吨。印尼对出口关税的上调，主要是将相关收入用于补贴国内生物柴油产业的补贴，在印尼大幅提升出口关税的情况下，马来也开始上调本国的出口关税，这使得马来棕榈油出口量在1月关税提升之前大幅增长，在12月出口大幅增加之后，1月迎来了出口量的快速下滑。根据船运公司数据统计，马来1月1-15日棕榈油出口环比下滑42%左右。

在全球疫情再度加剧的情况下，市场开始担忧未来棕榈油的供需是否会由此走向宽松，印尼即使全力推动B30生物柴油的实施，但在棕榈和柴油间价差依旧很大的情况下，仅靠提升出口关税的政策可能仍然难以支撑高昂的补贴费用。虽然今年以来原油价格不断上行，WTI原油已经回到50美元/桶以上的位置，但由于棕榈油价格的高企，国际棕榈油和柴油间价差仍然高达500美元/吨以上。在今年印尼B30政策难以实现的情况下，市场并不看好远期的棕榈油价格，尤其是拉尼娜现象下年底东南亚过多的降雨可能会使得2021年夏季棕榈油产量出现大的增长。

由于印尼棕榈油产量未来仍将出现进一步的增长，在消费量没有提升的情况下，棕榈油价格会带来较大的压力。在毛棕榈油出口关税提升的情况下，印尼棕榈油出口量势必会出现大的下行，因为全球最主要的植物油进口国印度主要以进口毛棕榈油为主。根据GAPKI的数据统计，印尼10月底的棕榈油库存达到608万吨，是近年以来的最大值，在国内生柴消费没有得到明显提升的情况下，不断累计的国内库存一定会使得棕榈油价格未来承受巨大的压力。

不过当前棕榈油市场的价格仍以马来毛棕榈油为定价基础，虽然印尼棕榈油基本面比较乏力，在印尼没有扩大对外棕榈油出口之前，马来棕榈油市场的价格仍将得到较强的支撑。这主要基于东南亚棕榈油仍处于减产周期，同时马来棕榈油库存处于历史低点。12月马来棕榈油库存仅有126.49万吨，是近10年来的最低值。在棕榈油产量出现明显回升之前，马来棕榈油库存难以出现大幅的回升。即使1月出口量有较大的下滑，但在印尼出口关税没有明显下调的情况下，马来2-3月的棕榈油出口量肯定会出现一定幅度的回升。在原油价格继续上行的背景下，短期内棕榈油价格不会出现大幅的下行，仍将保持在高位进行调整，但夏季后棕榈油增产的预期可能会打击2季度后棕榈油的价格，尤其是印尼国内棕榈油的累积如果得不到有效解决，棕榈油价格可能会转入下行趋势，直至和柴油间价差缩小到正常水平。

国内植物油处于低库存状态

除了美国大豆和马来棕榈油保持低库存的状态之外，国内植物油也处于低库存水平。截至2021年1月8日，国内豆油商业库存总量为88.435万吨，较上周的95.835万吨降7.4万吨，降幅为7.72%，较上个月同期106.5万吨降18.065万吨，降幅为16.96%。国内菜油库存总量为16.15万吨，较上周的12.57万吨上涨28.48%，但较去年同期仍减少45.66%。

目前国内整体植物油库存仍处于较低水平，虽然由于蛋白需求的增长未来油厂压榨可能会出现提升，但能否使得油脂库存快速的增长仍然值得考虑。一方面加拿大菜籽进口仍然没有得到恢复，菜油库存预期仍将长期保持低位，豆油库存的增长是衡量国内油脂供应的主要标准；另一方面则受制于巴西新豆的上市时间，由于今年巴西大豆种植期的推后，新豆的上市也将推后1-2周的时间，假使3月中旬巴西大豆能够大量供应，但巴西至中国的船期有45天，意味着5月后才有大量的巴西大豆可以到港国内。短期内由于春节前的备货结束，豆油库存可能会出现上移，但节后下游仍面临一波补库的行为，在进口大豆供应有限的情况下，豆油库存仍会出现进一步的下行，尤其是在巴西大豆供应偏后的情况下，国内豆油库存可能会触及60万吨以下的水平。5月豆油盘面价格上仍将获得较强的支撑，在美豆价格继续上涨的情况下，不排除豆油价格会出现再度的增长。

结论

从中长期的范围来看，由于巴西大豆的丰产以及印尼生物柴油政策推动的艰难，植物油价格在夏季可能会面临大幅的回调。但是短期内由于国内国际植物油库存均处于较低水平，这使得盘面价格仍有着较强的支撑，尤其是国内豆油库存可能会面临进一步的下行，现在言及植物油价格触顶还为时过早。我们不建议在当前位置去做空整体植物油的价格，尤其是豆油价格在春节后随着库存的不断减少可能会出现新一轮的上涨。

整体植物油价格的顶部可能会出现在4月中上旬，随着豆油多头的获利离场以及对巴西大豆到港的预期，植物油价格的走势将出现明显的翻转，棕榈油价格将领跌三大油脂。目前仍可以考虑做多豆粕2105合约，或者在7600元/吨左右买入豆油2105合约。