新三板的喜与忧

桂浩明

在2020年，有近370家在新三板挂牌的公司进入IPO辅导期，这个数字占到同期新三板挂牌公司总数的4.5%，占到创新层的约32%，相较2019年增加了近43%。

这是一组很简单的数据，但包含的信息却是非常丰富的。首先，它反映出相当数量的新三板挂牌公司，在企业规模、盈利能力以及公司治理等方面，有了长足的进步，从而达到了在沪深交易所公开发行股票并上市的基本条件。

作为中国多层次资本市场的重要一环，新三板对于挂牌公司具有更大的包容性，几乎不设置门槛，因此也吸引了来自各行业的很多企业前来挂牌交易。经过短短几年的发展，到2017年，新三板挂牌公司数量超过了11000家。

当然，这里也应该承认的是，这么多的企业前来新三板挂牌，其质量并不平衡，绝大多数与到交易所进行IPO，存在着不小的距离。而它们在新三板挂牌后，无论是在规范运行，还是定价、融资等方面，都在相当程度上得到了引导与扶持，一些原本经营基础就比较好，治理结构也相对完善的企业，更是借助了新三板所提供的良好条件，实现了腾飞。

近几年来，在沪深交易所IPO的公司中，约30%左右是来自于新三板的，其中在科创板中这个比例还要更高一些。新三板公司申请IPO，过会率也一直保持着很高的水平。

显然，如果不是经过在新三板的培育，虽然不能说这些公司就都不能够上市，但是无疑会有一部分上不了市，即便能上市，其过程也会漫长很多。在这里，新三板是起到了扶植有潜力中小微企业发展的作用，特别是发挥资本市场的力量，为企业的改制、筹资提供了有力的支持。国家之所以要建立多层次资本市场，目的之一就是要为各类型企业走资本市场道路创造条件。

由于企业状况千差万别，单一层次的资本市场很难完成这样的任务。特别是数量众多的中小微企业，在主板市场上市未必合适，也不容易得到相应的金融支持，这就需要有新三板这样的体系，在完善资本市场层次的同时，也解决了为之提供服务的问题。在这一点上，现在的新三板是履行了自己的使命，取得了成功。

在2020年，有几百家挂牌公司初步具备了进入到沪深交易所上市的条件，可以看出新三板在发挥金融支持实体，推动企业上台阶方面，起到了很积极的作用，这是令人十分欣喜的事情。

其次，在看到一批批挂牌企业在新三板取得长足发展的同时，人们也不能不正视这样的现实：这几年新三板的市场规模是在缩小，目前挂牌公司有近8200家，已经比高峰时期减少了近30%。

在去年，挂牌公司数量同比就减少了近800家。这其中有的是因为违规或者其他原因，不再符合挂牌条件而被强制退市的，也有的是因为企业本身的原因自行选择摘牌的，但也有相当一部分是因为改到沪深交易所上市而主动退市的。

当然，像这样的主动退市，在本质上对企业也是件好事情。但问题在于，现在新挂牌的公司比较少，特别是基础好、潜力大的公司，可谓数量寥寥。而这样发展下去就很容易导致新三板发展后劲不足，特别是挂牌公司的质量，由于好公司的不断退出而难以有大的提高，而随着有潜力的公司数量减少，其公司培育的难度会大大增加。进一步说，也会使得新三板在发挥资本市场功能方面受到约束，反过来又会降低对外部企业的吸引力。

如此循环下去，新三板的优势就会被淡化，自然非常不利于其实现持续发展。对这一点，应该看作是新三板发展中的一个隐忧。

2020年下半年，新三板推出了精选层，给一些具有较大发展空间的优势企业以多方面的政策倾斜，这对于增强新三板的吸引力是有积极意义的。精选层虽然也作了“转板”安排，即符合条件的精选层挂牌公司以后可以直接转到沪深交易所上市，但就其实质来说，还是要为那些虽不一定适合到沪深交易所上市，但还是需要，并且也有条件获得资本市场支持的企业，提供相应的运行空间。应该说，这样的企业不会是一个少数，而只要坚持这样的发展思路，切切实实地把精选层搞好，那么也就有望扭转新挂牌公司数量减少、挂牌公司质量不理想的被动局面，走出一条独特的发展道路。