本期观点
宏观方面，3月份国内制造业PMI继续保持增长，但扩张速度逐步放缓；美国新一轮刺激政策逐步落地，美联储预计保持量化宽松至明年，美国经济加快复苏，但市场通胀预期较高。
供需来看，原料方面，氧化铝价格窄幅波动，预焙阳极价格创三年新高；3月电解铝开工保持高位，电解铝利润再攀高位，关注后续新增产能情况，中期关注碳中和对电解铝成本影响。废铝市场清淡，再生铝货源偏紧。铝棒加工费低位徘徊，二季度或将出现反弹。2月铝箔出口同比增七成，欧盟制裁铝型材影响有限。下游需求端逐步进入传统旺季，关注电解铝去库表现。
整体来看，宏观面整体延续向好，电解铝供给端短期增量有限，下游消费进入传统旺季，库存由累库转为去库，基本面整体仍旧偏好。
操作建议
预计沪铝4月份仍将保持强势运行，下方参考支撑位17000元/吨一线，上方参考压力位18500元/吨一线。
一、行情回顾
3月份，国内铝价高位整理，沪铝2105合约最高接近18000元/吨一线，续创新高；LME铝价上涨2.57%，走势强于国内；沪伦比回落至7.73附近。现货方面，3月份长江有色A00铝锭累计下跌100元/吨，上海物贸(600822,股吧)A00铝锭累计下跌100元/吨，上海物贸升贴水累计上涨60元/吨，现货价格整体保持强势。
图1 沪铝主力价格（元/吨）与持仓量（手）
资料来源：Wind、中原期货
图2 沪铝主力价格（元/吨）与库存期货（吨）
资料来源：Wind、中原期货
图3 LME3个月铝价（美元/吨）及库存（吨）
资料来源：Wind、中原期货
图4 LME铝价升贴水（美元/吨）
资料来源：Wind、中原期货
图5 国内现货铝价及升贴水（元/吨）
资料来源：Wind、中原期货
图6 上海保税库电解铝平均溢价（美元/吨）
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图7 伦铝价格（美元/吨）与美元指数
资料来源：Wind、中原期货
图8 沪伦比与美元兑人民币
资料来源：Wind、中原期货
二、宏观市场：国内制造业扩张速度放缓，美国政策刺激加快经济复苏
3月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为51.9%，高于上月1.3个百分点，制造业景气回升。从企业规模看，大、中、小型企业PMI分别为52.7%、51.6%和50.4%，较上月上升0.5、2.0和2.1个百分点，均高于临界点。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数、从业人员指数均高于临界点，供应商配送时间指数位于临界点，原材料库存指数低于临界点。3月财新中国制造业PMI（采购经理指数）录得50.6，低于2月0.3个百分点，虽然连续第十一个月位于扩张区间，但降至2020年5月以来最低值，显示新冠疫情后制造业扩张速度进一步边际放缓。这一走势与统计局制造业PMI相悖。制造业供给、需求继续保持扩张，但扩张速度已连续四个月放缓。中国制造商在3月继续增产，但整体增速轻微放缓至小幅水平，为11个月来最低。企业普遍反映市场在疫后进一步复苏，客户订单增加，支撑了最近产出增长。通胀仍是未来关注的重点，价格指数已连续数月上升，通胀压力不断凸显，制约了未来政策的腾挪空间，不利于后疫情时期经济的持续恢复。
美国3月ISM制造业PMI录得64.7%，超出市场预期的61.3%，比2月60.8%上升3.9个百分点，创1984年以来新高。计算机和电子产品、金属制品、食品饮料和烟草制品、运输设备、化学产品、以及石油和煤炭产品六大制造业行业全部实现强劲增长。美国3月季调后非农就业人新增91.6万人，为去年8月以来最大增幅，且远超市场预期的64.7万人。3月失业率降至6%，续创去年3月以来新低。美国疫情自2月中旬以来明显缓解，1.9万亿美元财政刺激落地进一步推升需求。与此同时，美联储3月17日FOMC会议仍然维持当前利率0-0.25%目标范围和每月购买800亿美元国债与400亿美元机构抵押支持证券规模不变。目前美国已接种疫苗1.5亿剂次，29%人口接种一剂以上，16%人口完全接种。3月31日，拜登总统宣布“美国就业计划”，计划未来八年投资2.3万亿美元左右基础设施；同时宣布“美国制造税收计划”，计划通过对企业加税为基建投资筹集。此前民主党在参议院通过1.9万亿美元经济救助计划时动用了预算协调程序，本财年内（9月底之前）无法再次使用。拜登总统如果要在短期内通过新的财政计划，则需要寻求两党共同支持，最终版本可能会面临修改。
图9 制造业PMI指数（%）
资料来源：Wind 中原期货
图10 国内CPI和PPI同比指数（%）
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图11 美国CPI同比指数（%）
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图12 美国10年期国债收益率（%）
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图13 美国新增非农就业人数（千人）
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图14 美国联邦基准利率（%）
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三、供需分析
1．氧化铝价格窄幅波动，预焙阳极价格创三年新高
3月份，国内氧化铝市场成交清淡，以长单为主。整体来看，短期行业供需两端运行平稳，供给端山西个别氧化铝厂尚未复产，需求端内蒙古减产产能尚未全部体现在实际减量上，因此氧化铝价格窄幅波动，且海内外仍难共振。
产量方面，SMM数据显示，2021年2月（28天）中国氧化铝产量585.7万吨，其中冶金级氧化铝564.7万吨，冶金级日均产量20.17万吨，环比增加9.89%，同比增加9.16%。2月北方地区运行产能环比1月有所抬升，数家氧化铝厂在月内追补前期因焙烧受限而缺失的产量。截至3月上旬，中国冶金级氧化铝运行年产能7182万吨，预计3月（31天）冶金级氧化铝产量625万吨左右，日均产量20.15万吨附近，环比2月基本持平，需持续关注北方地区高成本边际产能变动情况。
预焙阳极市场宽幅上涨，价格创三年来的新高，石油焦成本不断攀升，电解铝价格居高不下，行业开工率高开，上下游利好支撑，短期预焙阳极价格持稳运行为主。新增产能情况：云南索通云铝炭材料有限公司，年产90万吨，一期建设60万吨预计四月份焙烧车间投产。贵州路兴炭素有限公司60万吨/年预焙阳极项目在建，2021年5月一期投产30万吨左右。索通广元35万吨炭素项目拟建，具体投产时间待定。
图15 铝土矿价格（元/吨）
资料来源：Wind、中原期货
图16 氧化铝价格（元/吨）
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图17 国内氧化铝产量（万吨）
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图18 国内氧化铝进口当月值（万吨）
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图19 氧化铝港口库存（万吨）
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图20 预焙阳极价格（元/吨）
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2．电解铝开工保持高位，电解铝利润再攀高位
SMM数据显示，2021年2月（28天）中国电解铝产量301.7万吨，同比增长5.23%。截至3月初，全国电解铝运行产能达3968万吨，有效建成产能规模4354万吨/年，全国电解铝企业开工率91.1%。2月份云南神火、云南宏泰及内蒙古创源二期等新投产能持续贡献边际增量，当月国内电解铝日均产量10.77万吨，环比小增0.06万吨。SMM调研2月铝水占比59.3%，环比下降4个百分点。进入3月，供给端看，此前国内新投产能将持续放量，当月国内电解铝产量预计达334.4万吨，同时进口量因2月底进口窗口打开或能达15万吨左右；需求端，当前铝下游处于季节性回暖状态，整体来看国内电解铝社会库存至3月底或达135万吨左右水平，3月底至4月初有望进入去库区间。需持续关注新增项目投放进度与下游需求复苏情况。
SMM预期2021年的复产总产能在40-50万吨之间。对于新增产能方面推动不会特别明显，主因投产需要考虑电力，资金等多方条件，所以新增产能按部就班投产，全年预期在180万吨附近。高利润对于电价的直接影响并不明显，电价主要受煤价和铝价影响，铝价高企会带动部分地区上调大工业用电价格，如青海、甘肃等省，不过此部分产能占比相对较小。对于后期电解铝利润而言，SMM认为相对于1季度铝厂利润，未来三个季度铝厂利润略有收窄，但整体利润水平仍然处于高位。一方面铝价下跌空间不会特别大，整体运行16500-17500元/吨；另一方面我们成本上涨速度不会很快，氧化铝和电力等原材料价格上涨间接会助推部分成本上移，但平均成本上浮区间也就在500元/吨附近。
图21 国内电解铝总产能（万吨）及开工率（%）
资料来源：Wind、中原期货
图22 电解铝利润估算（元/吨）
资料来源：SMM、中原期货
3．废铝市场清淡，再生铝货源偏紧
3月份铝价维持高位震荡。当前废铝市场面临的核心问题在于进口废铝限制带来的供应减少与高位的铝价剧烈波动使得向下传导不畅带来的“供需双弱”，最大担忧在于生铝终端最大消费板块的传统燃油车消费，较难出现整车售价上涨，从而使得原料端价格大幅上涨难以被消化，需持续关注传统燃油汽车涨价情况。供应上，进口原料标准依旧严格，虽有部分原料自广东进入国外，但听闻退柜率较高，且当前废铝价格进口窗口并未完全打开，到货多为春节前订货。预计短期废铝价格上方继续承压，但进入4月后随着高位铝价向下传导，关注高位铝价向下传导情况，是否使得主要矛盾自需求端转向供应端，从而带来废铝价格上涨，精废价差收窄。
随着下游压铸企业自身库存消耗完毕以及对高价铝接受度提高，再生铝3月下旬订单有所回暖，下游下单力度略有增加，但仍是按需采购为主，未做多余库存准备。目前高位铝价仍未顺畅传导至终端，甚至部分压铸企业面临整车厂压价的压力。但整体来看，除“缺芯”导致订单略有下滑以及高价铝制约订单增长外，目前下游需求尚可。供给方面，目前再生铝原料市场流通量有所宽松，但价格仍是高位，再生铝企业也多按需采买，成本端压力依然存在，需关注后续进口废铝受限以及需求进一步转好情形下原材料是否存上行可能性。整体来看，预计再生铝价持稳为主。
图23 原铝合金与废铝合金价差（元/吨）
资料来源：Wind、中原期货
图24 废铝进口量（万吨）
资料来源：Wind、中原期货
4．铝棒加工费低位徘徊，二季度或将出现反弹
回顾2021年一季度国内铝棒市场，加工费整体先跌后涨，但整体处于低位徘徊之势，除2020年初逢国内疫情爆发，封锁城村、企业停工接踵而至，下游需求迅速萎缩下铝棒加工费创历史新低外，2021年2月中旬至3月中旬国内铝棒加工费算是处于2018年以来历史低位。究其原因，第一、寒冬之年北方地区基建项目停工相对较早，建材市场提前进入萎靡期，北方部分企业订单季节性减少；第二、元旦前后河北疫情的爆发导致全国型材企业春节放假时间提前同时复工时间相对较晚，铝棒需求疲软；第三、铝价高位震荡，更是在3月16日创得10年高位17760元/吨！下游畏高情绪严重，年前备货者不及往年，年后刚需采购为主；第四、春节前后铝棒库存累库速度较快，2月中旬至3月中旬全国铝棒社会库存持续处于三年历史高位，3月4日全国铝棒社会库存量高达24.63万吨，较前高21.89万吨增长12.5个百分点，故铝棒持货方以去库为主，出货积极。故一季度铝棒加工费一直萎靡不振，低位震荡。
从下游铝型材现状来看，据SMM调研，新年伊始铝价一路乘风破浪，震荡不稳，绝大多数下游铝加工企业深受其影响，新订单量骤减，至3月上旬下游仍是一片怨声载道，一时难以接受高昂的原材料。但至3月中旬，多数企业反馈情况有明显转变，刚需驱动下下游开工持续增加，高位铝价正在向下逐步传导，多数企业已然接受高位铝价，虽然当前的高位铝价也使得少量企业反馈新增订单数量减少，但多数企业新订单情况有较好改善，平均排产期由年后十天左右增至十五天至二十天左右，规模企业排产期维持一月有余。多数行业人员表示，铝加工旺季即将到来。从近期铝棒出库量上也可看出，3月中旬后，国内铝棒出库量增速加快，3月15日周出库量创的三年历史新高7.09万吨，之后出库量同样居高不下，维持在6.5万吨之上。同时铝棒持货方反应，目前铝价高企，铝锭现货表现相对较弱，而加工费反弹，会把重心更多放在铝棒之上，往年4月份为铝棒消费旺季，此时加工费不挺更待何时。综上所述，二季度铝棒消费将有所回升，加工费曲线整体先扬后抑，峰值大概率出现在4月中下旬。
图25 铝棒加工费（元/吨）
资料来源：SMM、中原期货
5.2月铝箔出口同比增七成，欧盟制裁铝型材影响有限
海关总署发布2021年1、2月铝箔进出口数据，数据显示，2021年1月我国铝箔出口量约12.1万吨，较上年同期减少约793吨，同比减少仅0.65%。而2月铝箔出口量约10.13万吨，较上年同期增加约4.17万吨，同比增加69.96%（根据8位海关编码：76071110、76071120、76071190、76071900、76072000）。SMM分析认为，导致2月铝箔出口量较上年同期大幅增长主要有以下几点原因：（1）2020年1月底国内疫情爆发，国内企业开工率严重不足且外国客户下单意愿低迷。加之2020年1月春节将近，物流资源紧张运输困难，导致2020年2月铝箔出口量极低。2021年疫情稳定使得铝箔出口量同比大幅增长。（2）2020年12月17日，欧盟委员会发布公告，应欧盟生产商于2020年9月10日提交的申请，对原产于中国的铝箔（Aluminum Foil）启动第二次反倾销日落复审立案调查。消息传出后欧洲客户纷纷下单备货，铝箔生产周期一个月左右，反倾销带来的新增订单集中于2月出关。（3）2020年12月、2021年1月国内铝价相对较低，且整体下跌，同期伦铝价格下降幅度较小，出口订单大部分是锁价订单使得铝箔生产企业接收海外订单意愿较强。展望未来：（1）2021年疫情稳定，2月积压订单较少，春节期间库存产成品也已在2月底运输出口，不会增加3月铝箔出口量。（2）2、3月国内铝价居高不下，铝箔生产企业原材料成本上涨。而出口订单大部分是锁价订单，铝价上涨背景下出口利润被大量挤占，铝箔生产企业接收国外订单意愿低下。或将进一步抑制2021年3、4月份铝箔出口量。（3）欧盟反倾销措施将在4月中下旬开始实施，铝箔企业3月已经来不及接新的欧洲订单。欧洲客户已有部分备货，短期预计欧洲方面铝箔订单将有大幅缩水。综上所述，3、4月铝箔出口量预计将较上年同期有所下降。但若2021年铝价回落，疫情稳定，则全年铝箔出口量预计将回升至129万吨附近。铝价波动、反倾销等虽对铝箔出口量产生一定影响，但海外终端市场需求边际变化仍是制衡铝箔出口的主要因素。
2021年3月30日，欧委会发布终裁公告，对中国铝挤压材及部分铝制结构体征收21.2%到32.1%不等的反倾销税。该征税低于调查中途征收的30.4%至48.0%的临时征税。其中，对广东豪美新材和广东精美特种型材有限公司征收21.2%的反倾销税，对广东澳美铝业和广东澳美高新科技有限公司征收25.0%的反倾销税。对“合作”但未被抽样企业征收22.1%的反倾销税，对所有其他中国公司征收32.1%的反倾销税。据SMM数据统计，在2020年10月13日欧委会发布的初裁公告，决定对被调查产品征收30.4%至48%不等的临时反倾销税后，中国出口至欧盟国家铝型材量明显下降。2020年10月-11月出口至欧盟国家铝型材量均环比下降，随后虽有小幅增长但中国出口至欧盟国家铝型材量从未再超过0.6万吨。往常中国出口至欧盟国家铝型材量维持在0.8万吨之上，降至目前不超0.6万吨，占比也由往常13%左右水平降至目前不足8%。然而，同时期国内铝型材开工率节节高升，企业订单及生产水平良好，似乎并未受此次事件的影响，生产铝型材企业同时表示：虽然企业出口量有所减少甚至一度停止外贸，但生产及订单基本正常。据SMM数据统计，2020年国内铝型材产量为1834万吨，2020年中国出口至欧盟国家铝型材总量为10.14万吨，仅占比0.55%。且2021年3月30日欧委会发布本案的终裁公告，对中国铝挤压材及部分铝制结构体征收21.2%到32.1%不等的反倾销税，还要低于去年10月征收的30.4%至48.0%的临时征税9.22~15.9个税点。同时据SMM调研，多数企业反馈刚需驱动下下游开工持续增加，高位铝价正在向下逐步传导，整体来看，当前多数中小型企业开工虽有所回升但仍不及往日水平，而多数规模型材企业开工基本已恢复至正常水平，国内订单表现尚可，预计第二季度国内铝型材市场需求表现较为旺盛，订单增加，大型铝型材企业开工率几乎均在90%以上，所产铝型材也并不难消化。综上所述，预计此次事件对中国铝型材市场影响有限。
图26 铝型材出口（万吨）
资料来源：SMM、中原期货
6．电解铝4月份将进入去库阶段
截至4月1日，SMM统计国内电解铝社会库存125.1万吨。分地区看，无锡、上海、杭州地区表现累库，主因当地进口货源补充，同时下游再因畏高接货转弱；南海地区去库，下游备库力度强于华东，但仍不及2019、2020同期。整体来看，短期到货压力尚存并加大，主因：1）进口铝锭持续流入，2）出疆铁路运费在3月28日确定季节性下浮，或将刺激巩义、无锡地区到货量，3）一定量的抛储可能性仍存﹔需求端刚需力度维持，仍能给予出库支撑，预计节后仍将在波折中走向去库，去库幅度值得持续关注。
图27 沪铝周度库存小计（吨）
资料来源：Wind、中原期货
图28 LME铝库存（吨）
资料来源：Wind、中原期货
图29 电解铝现货库存（含上期所仓单）（万吨）
资料来源：Wind、中原期货
图30 国内铝棒库存（万吨）
资料来源：Wind、中原期货
四、后市展望
宏观方面，3月份国内制造业PMI继续保持增长，但扩张速度逐步放缓；美国新一轮刺激政策逐步落地，美联储预计保持量化宽松至明年，美国经济加快复苏，但市场通胀预期较高。供需来看，原料方面，氧化铝价格窄幅波动，预焙阳极价格创三年新高；3月电解铝开工保持高位，电解铝利润再攀高位，关注后续新增产能情况，中期关注碳中和对电解铝成本影响。废铝市场清淡，再生铝货源偏紧。铝棒加工费低位徘徊，二季度或将出现反弹。2月铝箔出口同比增七成，欧盟制裁铝型材影响有限。下游需求端逐步进入传统旺季，关注电解铝去库表现。整体来看，宏观面整体延续向好，电解铝供给端短期增量有限，下游消费进入传统旺季，库存由累库转为去库，基本面整体仍旧偏好。
中原期货 刘培洋
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