来源：鹏扬基金管理有限公司
当前工业企业盈利的改善在上游原材
料和部分高技术装备制造业企业更为明显。
经济的恢复最终会反映到企业盈利的水平上来。对于价值投资者来说，上市公司超预期的业绩改善是市场对前瞻性布局的奖励。
国家统计局3月27日公布的数据显示，今年1-2月份，全国规模以上工业企业实现利润11140.1亿元，同比增长1.79倍，比2019年1-2月份增长72.1%。
从利润改善的原因来看，“低基数”和就地过年很显然是非常重要的因素。就地过年导致了企业员工在今年春节后到岗更早，企业复工和开工时间的延长。不过，春节和就地过年效应终将消退，不会改变经济中期趋势。
国家统计局也特别公布了工业企业利润两年平均增长速度为31.2%，这一增速延续了去年下半年以来较快增长的良好态势。
不过，经济中生产与需求之间、投资与消费之间、内需与外需之间不同部门的恢复进展并不总是同步，本轮工业企业利润的恢复也有这样的特征。
从行业来看，装备和高技术制造业对整体工业企业利润改善带动作用明显。1-2月份，装备制造业和高技术制造业利润同比分别增长7.07倍和3.08倍。在经济恢复期，企业资本支出扩大，推动装备制造业企业的效益提升。
原材料制造业受产品价格上涨、成本为低价库存原材料等因素推动，利润同比增长3.46倍，两年平均增长46.4%，也高于整体工业企业利润的平均增速。其中，石油、煤炭及其他燃料加工业由同期亏损转为本期盈利，化学原料和化学制品制造业利润同比增长4.98倍。在投资回升带动、下游需求增加、金属类大宗商品价格上升等因素推动下，黑色金属冶炼和压延加工业利润同比增长2.71倍，有色金属冶炼和压延加工业增长2.58倍。上述4个主要原材料制造行业合计拉动规模以上工业企业利润同比增长47.9个百分点。
然而，由于消费品行业盈利尚未恢复至疫情前正常水平，上游原材料价格上涨将一定程度上压制下游行业的利润水平。
与此同时，投资者也要认识到，从季度频率的短周期来看，企业的盈利加快改善，特别是中上游企业的盈利改善，并非是前瞻宏观经济的望远镜，更像是对过去宏观政策见效、经济状况改善的确认。根据鹏扬编制的经济领先指标，自去年二季度开始的经济改善目前动能是在减弱的。
从央行公布的最新调查数据来看，居民消费倾向延续回落，可以侧面印证目前零售增速恢复相对偏慢，下游需求难言强劲。
此外，央行调查显示，商业银行贷款审批指数连续4个季度收紧，政策逆周期调节的意愿和力度均在持续减弱。未来对于货币政策的稳定性和连续性来说，更可能体现在支持高质量制造业、中小企业和绿色经济等符合国家政策导向的局部，而非是在总量层面，对于房地产来说，信贷的供给甚至可能会有更加显著的收紧。
与此同时，投资者也要认识到，从季度频率的短周期来看，企业的盈利加快改善，特别是中上游企业的盈利改善，并非是前瞻宏观经济的望远镜，更像是对过去宏观政策见效、经济状况改善的确认。根据鹏扬编制的经济领先指标，自去年二季度开始的经济改善目前动能是在减弱的。
展望未来，随着工业企业效益状况加快改善并主要在部分中上游原材料行业、装备制造业和能符合科技创新趋势、竞争力强的高技术制造业体现，股票市场短期内将延续价值风格占优的结构性行情，但仍需防范由于流动性波动带来的估值风险，以及业绩兑现之后的经济下行压力。
债券市场方面，由于真实贷款需求仍在上升但信贷供给收紧，信贷利率有上行压力，债市趋势性机会仍需等待。不过，如果信贷利率上行发生并逐步透过金融体系和微观经济的毛细血管传导渗透，那么透过经济的望远镜看未来，债券市场的中期前景则会是光明的。
（文 / 魏枫凌 鹏扬基金策略分析师）
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（资料来源：中国证券业协会）
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