泓德基金秦毅：深度研究 逆向投资

来源：我是基民

作为一家成立仅6年的公募基金公司，泓德基金无论是在业内还是各大渠道，都十分惹眼。2020年，泓德基金连续创下了多次爆款纪录。老揭看基金也在去年撰文《泓德基金的功守道》，探秘过这家“乘风破浪”中型基金公司的成长路径。

业绩，是最好的名片。泓德基金持续优秀业绩的背后，是投研团队长期坚持注重价值、注重基本面研究的体现。

目前泓德基金拥有18位研究员，除了钢铁和煤炭，全行业覆盖研究。其带头人是泓德基金研究总监秦毅。

秦毅毕业于北京大学，物理学本硕博连读。在燕园，他选修了林毅夫的中国经济专题，由此对投资产生了浓厚的兴趣，博士毕业后他选择了资管行业。

作为泓德基金的中生代基金经理，秦毅是业内为数不多的百亿基金经理。根据天天基金网的最新数据，截至去年年底，秦毅管理的总规模为229.88亿，任职期间最佳基金回报225.01%

近日，胖纸老揭对秦毅进行了独家对话，令我对深度研究，有了更新的认知。

通过深度研究选出最优秀的公司

谈及投资框架，秦毅主要概括为两大部分：

第一部分，通过深度研究选出最优秀的公司。秦毅比较看重四点，分别是大行业，高壁垒，好管理，好估值。

“前三点决定了这个公司是不是好公司，最后一点决定了投资的时间点。对我来说，前三点更重要，这也决定了我对估值的容忍程度是比较高的。甚至用合理偏高的价格也是能接受的。” 秦毅说。

同样是做深度研究，泓德基金的投研团队研究深度非常扎实，角度也非常独特。秦毅给我讲述了他在调研中的一个故事。

他们曾经研究过A股某家上市公司，其财务指标非常漂亮，但因为业务基本在海外，市场上对这家公司，有很多质疑，包括是否财务造假。

为了搞清楚这家上市公司财务状况的真实性，除了财务报表的深度分析，秦毅还带领投研团队，做了非常深度的研究，首先是找到了这家公司上市之前的财务审计人员，同时又找到了现任这家公司审计团队的审计师，了解公司财务的真实性以及老板本人的风格。

其次，找到这家公司在银行购买理财产品的客户经理，询问这家公司购买理财产品的真实性，以及它们公司在选择理财的标准。“研究完，我们发现这家公司的理财比较分散，通过客户经理的访谈，我们发现这家公司非常看重收益率，哪怕收益率只高0.1%，他们也愿意换成收益率高的那个。说明是基于真实的理财需求。”

然后，找到这家公司在美国和欧洲的经销商，对外籍经销商进行访谈，了解他们如何开始合作，如何互相信任，以及在欧美的定位和销售策略。同时，去查询海关数据，和公司的业绩做对比和验证。“我们发现，吻合度还是挺高的”

最后，他们也对公司的离职员工进行访谈，并去公司的办公楼前蹲守，观察员工每天上下班情况，以佐证业务的真实性。

如此深度调研，把最优秀的公司选出来后，用一个组合管理的方式进行投资。这便是秦毅投资框架的第二部分。

只要是最优秀的公司，他不会去刻意区分这家公司是成长还是价值，都会列入备选股票池，然后他把这些公司，按照风险收益比进行排序，给予每个标的不同的权重。

排序后，再根据权重做出行业比例的汇总，尽量避免某一个行业的标的过于集中，通过适当的分散提升组合的风险收益比。

最后秦毅会对组合进行定期的回顾，比如两周调整一次，按照风险收益比进行排序，但多数时候不会进行调整。除非是特殊时点，他会做一些适度调整，而且几次换手都比较有效，对组合贡献了收益。

根据季报批露，2020年初，市场对疫情还没反应的时候，秦毅降低了食品饮料等板块比例，增加了外需比例。到了海外疫情爆发，秦毅降低了外需板块的配置比例，增加了疫情受益股的板块配置比例。到了二季度，他又降低了医药 ，增加了顺周期的配置比例。

所以，秦毅的换手率是远低于同行业的，胖纸老揭我查了下，以他管理时间最长，也是其代表作的泓德泓业混合（001695）为例，常年换手率远低于100%，wind公布的换手率仅33.74%。

“我的换手低主要三个原因，一是研究深度要深，二是用长期主义逻辑做投资，三是紧密跟踪。”秦毅进一步解释。

优秀公司的四个标准

秦毅对深度研究非常严苛，他认为，一家好公司要有非常强的能力，同时也要有非常强的抗风险能力，这样才能在在竞争过程中胜出的机率非常高。

“就好比这次疫情， 真正优秀的公司，对面那么大的疫情，可以第一时间面对和处理，让疫情的影响降到最低。甚至当时投资的很多公司在疫情期间逆势提升市占率。” 秦毅说，“我们做投资，就是要帮助好公司更好地发展，对全人类有非常重要的推进作用的。我们不会把钱投在劣币驱逐良币的公司上”

时至今日，秦毅还保留着每年写4-6篇深度研究报告的习惯，这个习惯，是他在做研究员时养成的。“别人研究清楚讨论，和自己重头研究再写一遍，效果完全不同。”

在估值方法上，秦毅更倾向DCF估值模型，他认为，DCF估值模型的假设数据很多，这些都是建立在对公司深入理解之后，才能量化的。此外，DCF估值模型是对公司未来长期现金流的贴现，体现的是长期估值，贴现是对于预测期过渡期和永续期的贴现，未来长期的占比高。

“这意味着，咱们市场上看的是近一年近两年，甚至最近一个季度，但实际上是这些对公司的价值影响是最小的。大家都看短期，经常碰到很多优秀的公司被错误定价，这也是为什么机构能有比较好的长期复合回报。” 秦毅说。

那么问题来了，究竟什么标准，才能成为秦毅眼中最优秀的企业呢？

秦毅认为，达到优秀，主要有四个标准：一是行业空间要大，大行业才能诞生好公司，二是这公司一定要建立比较高的竞争壁垒，商业模式有好有坏，但最关键的是能不能在行业建立起足够高的壁垒。“只要建立起来，你的竞争对手和新进入者的挑战就非常小。你这家公司的持续性和稳定性就非常强。”

三是是管理层，秦毅衡量管理层的能力维度有两方面，一方面是品质，二是看管理层的能力，包括战略规划，落地执行，成本控制 ，研发，用人激励，学习等。四是以可以接受的估值范围。

在以上四点中，秦毅认为，标准权重最大的，也是最重要的，是优秀的管理层。

如何从调研中看优秀的管理层呢？秦毅又给我将了一个调研的故事，有两个小细节，令他非常感动。

他第一次去这家公司调研，之前和管理层没见过面，在休息室，泓德的研究员刚介绍到他，还没说出名字，对方证代立即就说出了他的名字，可见做足了功课。

第二个细节是，这家公司的茶歇间，饮料柜里的牛奶和其他需要冷藏的果汁，因为有保质期，每一盒被打开的饮料盒上，都会贴上一个小纸条，写清楚打开的时间，以方便后续倒果汁的员工。

“这些问题都很细节，但也可以看出这家公司如何激发员工的积极性，以及建立利他的文化。整个公司的运营又会是多么出色，更重要的是，这家公司的老板，把推动行业的发展和社会的进步作为自己非常重要的理想，对个人利益反而看得比较淡，作为公司创立者，却把股权不断分给公司后来的人，以至于自己已经不是大股东，看得出他对待人才的态度” 。秦毅带着敬佩的语气说。

躺过两次熊市的逆向投资者

入行至今，《安东尼波顿的成功投资》这本书，对秦毅的影响较深。秦毅告诉我，这本书他经常翻阅，常读常新。

安东尼·波顿以“逆向投资”著称于世。在市场被恐惧情绪笼罩时买进，在市场被疯狂情绪充满时卖出，看起来很简单，但是作为市场参与者，很容易被整个市场的氛围所惑，很难保持清醒的头脑。

在和秦毅独家对话的过程中，胖纸老揭也发现了他的逆向投资。比如他在2015年6月刚接手投资，管理专户，就碰上了市场最高点，接下来就是股灾和熔断两轮大调整。

在调整过程中，由于市场恐慌情绪，市场所有资产价格都在下跌，包括分级A，这样类债券的资产，都连续逼近跌停，彼时，秦毅采取逆向投资，把仓位提高到90%，买的都是分级A，在此后的反弹中，一次性贡献了10%以上的正收益。

在2016年初的熔断行情，秦毅再次逆向投资。当时，他发现，熔断那会，封闭式基金在二级市场的交易价格和实际价值，偏离竟然高达20%，这在当时是安全边际非常高的资产。

于是，秦毅立即减持分级A，果断买入封闭式基金。这些被市场错误定价的投资机会，在熊市中，令秦毅管理的专户获得了不菲的收益。

2017年，秦毅开始接手公募基金，他坚持投资最优秀的公司，“在市场风险中，不管环境怎样恶劣，他们的业绩增长仍然很好，在市场杀估值的时候他们也下跌，但一旦企稳 ，他们是率先上涨的公司。”

以新能源汽车为例，早在2019年初，秦毅就配置了新能源车标的，到了当年四季度，增加了整个板块的配置比例。

他回顾，当时的新能源汽车行业，整个市场是偏悲观的，当时大家都不愿意投，主要是2020年行业基本面非常不好，担心补贴退坡，海外竞争对手进来，新能源汽车销量下滑，这些因素不确定性很高。

“我们当时发现，这个行业是未来十年最大的成长性行业，行业里的龙头公司在2020年的估值已经掉到了20多倍的水平，确定性那么强，未来业绩增长也很高，估值又这么低，我们觉得很有投资价值，而且当时我以组合管理来说，现在投资，未来两到三年的回报会非常好。尽管一年之内可能不赚钱，但往下亏钱的可能性也不大。所以我们当时非常愿意增加它的配置比例。”秦毅分析。

“光伏、电器设备里的龙头公司，也是这样的逻辑，我们看好的就是它未来中长期的业绩表现，对短期的事情反而是看得比较淡的。” 秦毅补充说。

核心资产是否调整到位， 接下来的投资机会

进入牛年，市场进行了一波调整，核心资产更是普遍有20%左右的跌幅，对此，秦毅认为，最根本的原因，是这一批公司的股价积累了比较高的涨幅，前期涨得太多，本身就有内在股价调整的需求，又叠加了其它因素，包括美债收益率的上行，低估值顺周期好转，也包含大宗商品价格上升，但这些都只是触发因素。

“从我们持仓中比较关注的公司，去看他们的估值水平，发现一个很有意思的特点，市场调整到目前点位，假如现在开始往后半年，股价不变，站在下半年，也就是今年四季度左右，投资者再去看这批公司，看的其实是2022年的估值，这批公司的估值是非常合理的，甚至便宜的。这是我们目前比较大的感受。” 秦毅说。

接下来的投资机会在哪里？秦毅依然比较看好中国经济结构转型，看好新经济的占比越来越高，具体到投资，依然会顺应产业升级和结构转型的方向，比如科技互联网，智能制造高端制造，还有消费方向的医药和食品饮料。

当然，秦毅也提醒，未来半年市场没有特别大的风险，但也不是特别大的机会，更多是一个震荡分化的过程，要抓住最优秀的公司的投资机会。

对于抱团股，他认为大概率会出现分化。“前期的抱团股有一批真正特别优秀的，这批优质的股票未来会继续创出新高上涨，并不是所有的抱团股都是好公司，那一批股价会回归正常水平，现在大家都在说中小市值公司的投资价值，并不是所有的中小市值都有投资价值，即便出现一波中小上涨行情，也不会持久，最终的结果还是其中最优秀的公司能够走出来”

对了，由秦毅拟任基金经理的泓德睿源三年持有期混合基金即将发行，秦毅表示，三年封闭为投资者提供的是保护，对于基金经理而言，三年期也可以让他更从容地布局长期，静待时间的玫瑰绽放。

后记：秦毅心中的泓德

在这场独家对话最后，我问秦毅，作为近年来崛起最快的主动权益基金管理公司，你心中的泓德是怎么样的？

他告诉我三个词：责任、专业、合规。

责任。基金行业是一个受托理财的行业，要对每一分钱认真对待。

“比如每个投资组合至少要留 5%的流动性作为应对赎回，这部分，很多基金经理就以放在那当活期，我们一定会买成一年到期的利率债，它高于活期利率，虽然贡献非常微小，但做了就是正贡献。只要有好处我们就去做。”

专业。以投资业绩为导向。泓德基金是特别典型的以专业投资为导向的基金公司，把每一个基金产品打造成精品，每一个基金经理精挑细选成精品。

“我们总经理，他现在在公司管理方面70%以上的精力都在投研。每周三次报告讨论会他都会全程参加，包括权益、量化和固收。在投研方面做人员的招聘要求也非常高，待遇也比较有竞争力，培训也非常完善，我们的目标是打造一个专业化的投研团队。”

合规。在泓德基金，合规非常严格，在这个问题上，没有任何商榷的余地。

“只要合规不允许的就一定不能，没有变通的办法。”

风险提示：基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基民应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应，根据自身风险承受能力购买基金。

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