长城基金向威达：短期下跌最剧烈的阶段可能已经过去

来源：长城基金

文/长城基金首席经济学家 向威达

春节过后开盘以来，与多数投资者期待的开门红相反，A股一直在剧烈震荡， A股后市究竟如何演变，2021年还有没有行情？许多投资者悲观失望，我们想再次发表一下我们的讨论。

其实，当前投资者所面临的困扰是去年夏天以来就产生的两个高度一致又相互冲突的预期，一是全球经济复苏，二是货币停止扩张，流动性开始收缩。前者推动公司盈利增长，从而驱动股价上涨，后者则抑制股票估值，驱动股价下跌。事实上，市场一直没有摆脱这两个预期所造成的冲突和困扰。那么这两者当中究竟哪一个因素是矛盾的主要方面？究竟是东风压倒西风，还是西风压倒东风？我们从去年以来对此作了很多讨论。我们一直强调，中国的货币政策早就开始回归中性，未来一个较长的时期以中性偏紧为主要格局，但持续收缩和过度紧缩的可能性不大。从整体上看，矛盾的主要方面不是货币收缩，而是全球经济复苏与产业组织结构变革推动公司盈利增长。风险在于不同阶段货币收缩的节奏和力度难以把握。春节以来A股之所以剧烈震荡，一个直接原因就是美国长端利率快速反弹并突破了1.5%，引发部分投资者对全球流动性拐点的担忧。实际上，美国长期国债利率快速反弹的主要原因并不是美国央行货币收缩，而是近期国际油价和金属价格加速上涨，国际金融市场对通胀的预期加强。在美国长端利率快速反弹的同时，美国短期利率比如一年期和三个月的利率基本上还是在零附近波动。说明美国的流动性没有收缩。从目前美国央行透露的信号看，未来一个时期美国没有停止货币扩张的打算，更没有开始加息的计划。

国际纽约油价从去年11月份的33块多美元上涨到目前的60多美元，上涨幅度接近1倍左右，国际铜价从去年最低点4371美元到目前已经上涨1倍多，铜价已经回到历史高点。我们维持上周周报的观点，综合考虑全球经济复苏和各产业的供需格局，国际油价和以铜为代表的金属价格以及大多数化工产品价格很可能在当前的水平上以震荡巩固为主要格局，短期内继续大幅度上涨的可能性不大。因此，由通胀预期推动的美国长端利率也可能在1.5%左右震荡消化一段时间。从中期的角度看，随着未来通胀上升和美国经济复苏加速，美国的长端利率可能还有上升空间，但是短期内美国利率上升最快的阶段可能正在过去，未来一段时间可能要在当前的水平上以震荡为主，美国长端利率快速反弹对A股的冲击也可能告一段落。我们重申，在可以预见的时间内A股在当前的水平上风险不大，未来一段时间A股很可能在当前的水平上以震荡巩固为主要格局，建议投资者对市场的剧烈震荡坚定信心，不要恐慌杀跌。

从结构上看，以白酒为代表的所谓机构抱团的核心资产春节过后下跌幅度普遍超过大盘，也给整个大盘造成了比较大的冲击，前期强势的新能源产业链、汽车电动化智能化产业链和军工产业链以及化工和金属板块也跟随大盘出现了较大幅度的震荡调整。从估值的角度看，白酒股经过调整目前其动态估值已经回落到以今年盈利计算的40倍左右。我们认为以白酒股的市场地位及其盈利能力的确定性，当前的估值并不过分。但是，在全球经济复苏的大背景下，以化工和金属为代表的传统意义上的周期股及中小公司盈利增长弹性更大，会引来更多的资金关注。因此，我们建议投资者未来一段时间整体上继续重点关注以化工和金属为代表的周期股以及以银行和龙头地产为代表的低估值板块。同时，鉴于中国政府已经向全球作出了碳中和的承诺，碳中和已经不仅仅是一个远期愿景，而是已经成为中国和欧洲等许多地区的行动计划，临近两会，我们建议投资者从长远的角度和战略的高度继续逢低重点关注新能源产业链、汽车电动化智能化产业链。另外，我们多次指出，今年是十四五开局之年，十四五是中国科技强国和自主创新的关键时期，也是中国与国际环境抢时间、实现国防现代化和军事斗争准备的关键时期，强烈建议投资者从长远的角度和战略的高度继续逢低重点关注军工产业链。