红包丨请查收：招商基金2021年年度投资策略报告

◆◆前言◆◆

2020年是风险资产大起大落的一年，疫情的演绎以及单边的流动性扩张逻辑主导了全球市场。

2021年各国将进入疫后的深度修复期，经济恢复的强度和政策退出节奏之间的博弈将成为主导资产价格波动的主要线索。

全球流动性扩张的最快阶段虽已过去，但整体仍保持宽松态势，“资产荒”的背景下仍应积极寻找结构性投资机会，同时密切跟踪政策的退坡节奏。

2021年蕴藏哪些投资机会？

小宝为大家总结了2021年年度投资策略报告的主要观点如下，敬请查阅~

◆◆A股投资策略◆◆

2020年市场回顾：板块分化严重，休闲服务、电气设备和食品饮料涨幅居前，地产、通信和建筑装饰跌幅居前。

2020年主要股指包括万得全A、沪深300、上证50、中证500的涨跌幅度分别为25.62%、27.21%、18.85%、20.87%。

图：2020年全年主要股指涨跌幅

数据来源：Wind，招商基金

回顾全年行情，去年的行情整体呈现出流动性驱动的特征，尤其是在疫情爆发后的二三季度，但自7月中旬之后，市场大势呈现震荡攀升态势，但结构性机会仍相对较多，主线开始更多的转向受益于宏观经济复苏的品种，包括汽车、白酒、银行等均有阶段性的投资机会。

图：2020年行业涨跌幅（%）

数据来源：Wind、招商基金

展望：短期受外部资金流入支撑，中期性价比下降。

短期而言，我们认为一季度指数仍有一定上行空间。

一方面，在海外风险缓释，外资回流及国内经济复苏持续的背景下，宏观背景仍相对支撑。

另一方面，在连续两年的基金赚钱效应下，同时叠加资管新规到期、破刚兑的背景，居民资产配置向权益类转移的趋势有望提速，在宏观流动性维持中性的情况下，市场资金面仍相对积极。

从中期的角度而言，当前主要宽基指数的估值都已经修复至历史分位数上沿，权益资产的性价比有所下降，更需精选板块及个股。

从当前的估值水平看，截至12月25日，Wind全A（剔除金融石油石化）指数、沪深300指数、中证500指数的PE（按过去四个季度业绩计算）估值水平分别处于2005年至今的72%、71%、26%分位水平。

图：主要A股指数估值水平

数据来源：Wind资讯、申万宏源、招商基金

结构选择：继续关注低估值的周期板块、以及估值性价比较为匹配的核心品种。

板块上，关注宏观经济深度复苏，景气度改善的低估值顺周期品种如金融地产和资源股的补涨机会。

对于新能源、白酒等高景气行业，相关标的估值有一定透支，但在资金持续配置下短期或仍有一定投资机会，建议谨慎参与。

保险：当前行业整体估值仍处于历史中枢偏低位置，而在全球经济复苏背景下，从全年维度看长端利率上行概率较大，也将减小保险行业的利差损风险。

工业金属：有效疫苗超预期，全球经济尾部风险降低，全球制造业可能进入共振复苏时期；美国新一轮财政刺激落地，拜登团队成功拿下众议院和参议院之后，市场对于后续大规模财政刺激的预期升温。供给端近年来持续偏紧。

◆◆债券投资策略◆◆

回顾2020年：全年10年期国债收益率的波动区间在2.4%至3.3%之间，长端利率和短端利率整体呈现先跌后涨的态势，期限利差小幅走阔，信用利差大幅波动。

年初的上涨态势一直延续至5月末，伴随央行在公开市场上持续回收流动性，并停止调降逆回购利率，LPR报价连续数月维持不变，前期对于经济的悲观情绪开始修复。

尤其是出口、地产等部门的持续超预期，使得国内经济的恢复势头保持强劲，债市收益率持续上行。

至11月，受永煤债违约事件的影响，央行在市场超预期投放流动性，以缓和债市的恐慌情绪，叠加中央经济工作会议“不急转弯”的定调，债市在年末出现一波交易性机会。

展望：我们认为下半年债市机会或会较为明显。

一方面，上半年货币政策仍将继续回归常态，总量货币政策从“灵活”转向“适度”，强调“精准导向”，同时央行重提“总闸门”，全年社融和信贷增速将有一定下行。

另一方面，全球经济的复苏斜率有望在二季度进一步加快，海外利率的上行将令国内债市承压，同时外需的韧性也有助于国内经济进一步走强。

与此同时，伴随前期流动性收紧以及汇率大幅升值带来的信用紧缩效应的逐步显现，2021年金融监管或加强，包括前期已出台的地产“三条红线”、银行房贷集中度管理等措施的负面影响或在下半年开始滞后显现，国内经济或重新面临一定下行压力，届时债市的交易性机会也将出现。

◆◆其他大类资产观点◆◆

港股市场

2020年，港股表现相对弱于A股和美股，主要是由于中美之间的博弈、全球疫情二次爆发等影响了外资对于港股的风险偏好。

2020年年初全球疫情爆发，各国央行纷纷采取降息和财政刺激进行应对，港股科技和医药行业收益于流动性的宽松和疫情带来的业绩增长在2020年走出了不错的行情，而和经济紧密相关的金融周期却表现平平。

除了外资，南向资金加速抄底港股，港股通累计净流入的金额高达3000亿人民币，并且逐步增配新经济类股票。

相较于2019年的持仓情况而言，2020年南下资金在资讯科技业和必需性消费行业持仓占比提升明显，在医疗保健行业持仓水平最高。

展望2021年，我们认为，随着美国总统正式换届、中美摩擦逐渐缓和、全球流动性保持充裕、新冠疫苗问世、美国财政刺激落地，海内外经济修复有望实现共振。市场焦点重新回到经济修复和盈利上涨中。受益于盈利回升，恒生指数有望继续震荡上行。

美股市场

2020年全年，标普500累计上涨16%，道指累计上涨7.2%，纳指上涨近44%，纳指创2009年以来最佳年度表现。

标普和纳指创1998年和1999年互联网泡沫以来最大的两年累计涨幅，道指创2017年以来最佳两年涨幅。

虽然新冠肺炎疫情重创了经济，3月全球股市大跌，但此后强劲反弹，这要归功于各国政府和央行支持经济的行动，它们激励投资者关注经济增长的前景，而不是经济受创的现状。

展望2021年的美股市场，在2021年一二季度大规模疫苗接种推动复工逐步修复、叠加当前依然稳健的消费需求、处于低位的库存水平带来补库动力、新一轮财政刺激生效、以及美联储维持更长时间的宽松姿态，都将为未来增长修复提供支撑，形成一个需求强、供给升、库存低的共振，以需求拉动生产的局面。

不过，需要关注的风险，住院和死亡人数远超市场预期，然后引发更多封锁措施和经济停摆，同时新一轮财政刺激缺席，可能会造成短期的市场动荡。

此外，疫苗有效性低于预期，或者分发规模不及预期，也是潜在的风险因素，不过市场有信心医疗研发方面能有突破。

原油市场

2020年在疫情的冲击之下，原油市场剧烈波动，油价走势跌宕起伏。

2020年上半年受到新冠疫情冲击叠加原油市场的“价格战”，原油市场持续大幅下挫，WTI原油从年初最高65.6美元/桶，在四月下旬一度跌至6.5美元/桶，并且由于库存临近上限、原油合约发生逼仓而出现了历史罕见的“负油价“。

而在5月份以后随着产油国新一轮减产以及疫情缓和下需求逐渐回升，原油的供需平衡逐渐开始修复、油价从低位开始反弹。

虽然在美国大选和美元短期反弹的影响下油价出现一定回调，但受疫苗接种和新一轮经济刺激计划等利好影响下油价在年底再度回升。

展望2021年，疫苗在全球范围内逐步大范围接种将减缓疫情对经济和原油市场的负面影响，市场风险偏好整体将持续回升。

而在OPEC+减产以及原油需求的回暖推动下，全球原油市场有望持续去库存，并进一步修复供需平衡，从宏观逻辑以及原油供需两方面共同支撑油价进一步上行，而风险点则在于疫苗大规模接种后的效果是否符合市场预期，若不及预期则可能对油价上行产生抑制效果。

黄金市场

2020年COMEX黄金价格起步于1531.6美元/盎司，12月31日收报1901.6美元/盎司，总体呈现震荡上升格局，全年累计涨幅24.2%，在商品中涨幅居前。8月6日曾高达2075.2美元/盎司，刷新记录高位，相比年初增长35.5%。全年金价历经持续上涨、震荡回落与反弹回升。

全年来看，金价与美元仍呈现较为明显的负相关走势，疫情反复带来的美国政策节奏变化（包括美联储放水和美国大规模财政刺激）是影响黄金全年走势的核心逻辑。

整体来看，我们预计全年金价难以大幅上行，但2021年1季度可能因通胀预期走高而出现阶段性强势行情，全年来看难以持续。

贵金属方面，相对黄金，白银可能呈现更强的相对走势，金银比将在2021年继续下行。

主因同样是白银具有更强的工业属性，在经济复苏背景下表现更强，且其在新能源、5G等领域均有广泛应用，符合当前产业趋势。

近年来，电子、电池和新能源带来的白银需求增量对白银工业总需求增量的贡献率逐年升高。

风险提示：上述市场观点、看法根据当前市场情况判断做出，未来可能发生改变。基金有风险，投资须谨慎。请投资者认真阅读《基金合同》和《招募说明书》等相关法律文件，全面认识基金产品的风险收益特征，在了解产品情况及听取销售机构适当性意见的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资做出独立决策，选择合适的基金产品。

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