固收周报 | “再通胀交易”格局初现

来源：兴银基金

3个重大要闻

1、2021年1月社融增速超出市场预期

2021年2月9日，央行公布1月金融数据显示社融增速超出市场预期，连续3个月呈回落态势。1月新增人民币贷款3.58万亿元，新增社融5.17万亿元，均超出市场预期。M1和M2分别为14.7%和9.4%，财政存款新增1.17万亿元。（数据来源：中国人民银行）

社融增速的回落符合市场预期，但下降幅度低于预期，1月份社融的高增主要受到企业长贷、居民贷款和表外票据融资的拉动，信用债一级发行逐步恢复至正常水平。年初政府债融资发行放缓对社融增长造成拖累，3月份预计将有所好转。此外，年初市场流动性受到一定冲击或因财政支出节奏偏弱所致，超储率或低于同期，M1增速大幅上行主要由于春节错位的影响。整体来看，1月份社融绝对量依然较高，且企业融资结构持续改善，债券供给端预计也将逐步恢复，“货币收紧，信用仍宽”的格局对债市偏不利。

2、2020年四季度货币政策执行报告定调“灵活精准，合理适度”

2021年2月8日，央行发布《2020年第四季度货币政策执行报告》。本次货币政策执行报告表示当前经济从“高质量发展”变为“向常态回归”；货币政策或将回归常态化，整体定调为“灵活精准，合理适度”，延续“稳字当头，不急转弯”；宏观杠杆率由“有望趋于平稳”变为“保持基本稳定”。（资料来源：中国人民银行）

央行对于宏观基本面的表述更加乐观，并且不存在长期通胀或通缩的基础，在此背景下，货币政策转向常态化概率较大，同时兼顾通胀和有效汇率的稳定。但目前海外受疫情和政策影响，大国货币政策对我国的溢出效应不可小觑，国内流动性或难以明显收紧，后期央行的流动性投放将重点参考DR007的加权平均值。宏观杠杆率因应对疫情而阶段性上升，目前存在信用风险滞后显现和居民杠杆率偏高的主要问题，今年宏观杠杆率的稳定或将从压降居民杠杆率作为出发点，可能将会主要体现在房贷和消费贷的投放收紧。（DR007：银行间7天质押式回购加权利率）

3、2020年1月份CPI同比-0.3%，PPI同比0.3%

2021年2月10日，统计局公布通胀数据显示，1月份通胀数据低于预期，其中CPI同比下降0.3%（预期-0.1%），低于前值的0.2%；PPI同比上涨0.3%，符合预期，前值-0.4%；核心CPI同比下降0.3%。有记录以来首次出现负值，印证消费需求修复仍然疲弱。（数据来源：国家统计局）

CPI同比走弱，主要受春节错位以及“就地过年”影响而导致的交通和通信项同比大降，核心CPI创新低依然反映显示居民消费稍弱；PPI同比由负转正，上下游物价依旧呈现分化格局，能源、黑色等工业品涨幅领先，但生活资料涨幅乏力，预计PPI阶段性上行。

2个方向的较大驱动因素

利多：资金面维持合理充裕

利空：通胀预期升温，基本面走强

1个清晰结论

春节前后“再通胀交易”格局初现，原油和其他大宗商品价格快速上行，黄金和美元指数走弱，同业存单等资金价格逐步上行。此外，前期公布的社融数据好于预期，结构上持续改善。拜登政府的大规模经济刺激计划以及目前新冠疫苗进度较好，均有利于全球经济复苏，短期内对债市偏不利，后期仍需持续关注海外新冠病毒变异和疫苗情况以及三月份国内两会对专项债规模定调。中长期而言，宏观稳杠杆的背景下，资金中枢将逐步上移，叠加信用风险仍是市场关注的重点，债券市场中长期需保持谨慎，策略上仍以中短久期为上，维持组合流动性。

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