【热点报告——生猪】产能恢复周期下，生猪价格长期偏空

报告摘要

走势评级：生猪:看跌

报告日期：2021年1月7日

★重大事件：

1月8日，生猪期货将在大商所正式挂牌上市，生猪期货首批上市交易合约为LH2109、LH2111、LH2201三个合约。1月7日，交易所公布生猪期货合约挂盘基准价为：LH2109合约30680元/吨、LH2111合约29680元/吨、LH2201合约28680元/吨。

★基本面分析及展望：

国内生猪产能处于逐步恢复的趋势下，猪价或已进入下行周期中，2021年生猪价格重心预计将下移。2021年国内生猪整体供需虽较2020年有进一步的松动，但整体仍处于偏紧的状态，这将支撑生猪价格维持在养殖成本之上运行。其中上半年供应相对紧张、下半年相对宽松，生猪价格料前高后低。2021年国内生猪价格预计将在20元/公斤之上运行，预计上半年运行区间25-35元/公斤（折25000-35000元/吨），下半年将下滑至20-25元/公斤（折20000-25000元/吨）。

★基本面分析及展望：

单边：以择机沽空的操作思路为主。LH2109合约预计将成为主力合约，基本面上看合理价位在20-25元/公斤，折20000-25000元/吨，远低于挂盘基准价，预计1月8日上市价格低开，若价格在30000元/吨以上，可考虑逢高布局空单。

套利：做空生猪养殖利润，推荐（买入豆粕、玉米2109期货合约，卖出生猪2109期货合约）。

★风险提示：

生猪疫病的爆发、新冠疫情恶化等。

报告全文

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生猪的生产贸易格局及市场特性

1.1、全球猪肉的生产贸易格局

全球猪贸易是以猪肉形式为主的，生猪贸易占比较小。全球生猪出口量占到全球生猪产量的比重不到1%，2020年在0.6%；而全球猪肉出口量占到全球猪肉产量的比重从2010年的5.7%提升至2020年的11.1%。

全球猪肉产量1.1亿吨左右，中国是全球猪肉最大的主产国、最大的消费国、最大的进口国，分别占到全球相应的40%-50%左右，中国的生猪生产也是长期以来占据着世界的半壁江山。欧、美的产量、消费量位居中国之后，排名第二和第三，但在出口量上，欧、美位居前二。

?全球猪肉主产国分布：

2020年全球猪肉产量前五的国家和地区依次为：中国（38000千吨，占比38.8%）、欧盟（24000千吨，占比24.5%）、美国（12778千吨，占比13.1%）、巴西（4125千吨，占比4.2%）、俄罗斯（3520千吨，占比3.6%）

?全球猪肉主要消费国分布：

2020年全球猪肉消费量前五的国家和地区依次为：中国（42700千吨，占比43.8%）、欧盟（20168千吨，占比20.7%）、美国（9895千吨，占比10.2%）、俄罗斯（3420千吨，占比3.5%）、俄罗斯（2927千吨，占比3.0%）

?全球猪肉主要进口国分布：

2020年全球猪肉进口量前五的国家和地区依次为：中国（4800千吨，占比46.3%）、日本（1425千吨，占比13.7%）、墨西哥（960千吨，占比9.3%）、韩国（570千吨，占比5.5%）、美国（395千吨，占比3.8%）

?全球猪肉主要出口国分布：

2020年全球猪肉出口量前五的国家和地区依次为：欧盟（3850千吨，占比35.6%）、美国（3333千吨，占比30.8%）、加拿大（1500千吨，占比13.9%）、巴西（1200千吨，占比11.1%）、墨西哥（310千吨，占比2.9%）

1.2、中国猪肉的生产贸易格局

国内猪肉消费在不同种类肉禽和制品消费中占比达到6成，是肉类消费中占比最大的品种。中国猪肉基本自给自足，2010年以前，进口占国内供应的比重基本不到1%，2010-2018年该比重缓步增长至不到3%，2019-2020年由于非洲猪瘟导致国内猪肉大幅减产，致使进口量提升，进口占国内供应的比重提升至2020年的11%。2018年进口主要来源国是德国（19%）、西班牙（18%）、加拿大（13%）、巴西（13%）和美国（12%）；由于中美第一阶段贸易协议的执行，2020年进口来源国占比有了较大改变，2020年1-11月，主要进口来源国为：西班牙（21%）、美国（16%）、巴西（13%）、德国（11%）和加拿大（10%）。

1996-2014年国内猪肉产量和消费量呈现同步持续增长态势，平均年增幅3%左右水平，2014年后产量和消费增长停滞略下滑，2019-2020年因非洲猪瘟的爆发令供应大幅萎缩导致需求被动大幅下滑。在非洲猪瘟发生前的2017和2018年，国内猪肉年消费量和产量在5500万吨以上，其中2018年国内猪肉产量5572.5万吨，折合生猪约7亿头。

从人口的角度看消费，（1）人口增长放缓，且老龄化趋势明显：2011-2019年人口明显老龄化，60岁以上老年人占比从14%增长到18%；0-14岁人口占比稳定在16%-17%，显示人口增长乏力（二胎放开刺激有限，生育意愿下降）；15-59岁人口作为消费主力，占比呈现出下滑趋势，从70%降到65%。（2）人均猪肉消费：国内人均猪肉消费量增长已趋缓，2019年国内城镇化率已经升至60%以上，农村贫困发生率降至1%，城镇居民人均猪肉消费与农村居民人均猪肉消费差距已经有了大幅幅度缩小，2018年农村居民人均猪肉消费甚至高于城镇居民，2019年的差距也不足0.01千克/人。因此，未来数年国内猪肉消费量预计将趋于稳定，甚至稳中略降。

从国内生猪的养殖情况看，非洲猪瘟发生前，国内生猪年出栏量约7亿头，年末存栏量约为4.5亿头。2019年，非洲猪瘟对我国生猪养殖产业带来极大冲击，2019年国内生猪出栏量为5.4亿头，同比下降22%，年末存栏量3.1亿头，同比下降27.5%，猪肉年产量为4255万吨，同比下降21%；2020年国内生猪养殖业缓慢恢复，生猪产量增加11.4%至4.9亿头，由于新冠疫情冲击消费，屠宰量进一步下滑16.4%至4.55亿头，致使年末库存预估上升9.5%至3.4亿头，但仍远低于往年正常水平。

从生猪养殖分布来看，我国生猪养殖区域分布广而散，主要养殖省份为四川、河南、湖南、山东、湖北、云南、广东、河北、广西、江西十省，该十省猪肉总产量占到全国近七成，可见生猪的主要养殖区域与粮食产区重叠度较高，养殖区以华东、华中、西南为主，各占全国20%以上比重，其次是华南占到10%。

对于消费，从人均猪肉消费方面看，2018年四川及重庆以人均38.8千克的猪肉消费量高居前二名，仅随其后的广东、广西人均消费量也在30千克以上。按各省人口及人均消费水平计算出各省总消费水平来看，广东、四川为消费最大省份，各占全国10%以上，其次是湖南、江苏、山东、广西。根据各省份猪肉的供需缺口显示，长三角、珠三角和环渤海经济圈猪肉调入需求量较大，其中2018年调入量居前的地区为广东、浙江、江苏、上海、福建、四川、重庆、贵州；调出量居前的地区为河南、山东、湖南、河北、湖北、辽宁、江西、吉林。

1.3、中国生猪养殖业集中度及养殖模式

国内生猪养殖业仍以中小养殖户（年出栏500头以下的养殖户）为主，占比达到99%，这些中小场户猪肉产量在全国猪肉产量比重接近50%。但近年来规模化养殖比例有所提升，尤其在经过了2019年非洲猪瘟的冲击后，生猪中小养殖户在不断退出，规模化养殖企业凭借在育种、防疫、成本等各方面的优势，比例有所提升。2007-2017年，养殖户数从8235万户减少到3775万户，其中1-49头规模的散养户减少4400万户；500头以上的规模场增加73%（增9万户）。

从出栏占比来看，2007年至2019年，国内年出栏1-500头的养殖户（散养户）出栏量占总出栏量的比重由78%降至45%。2018年前22家规模养猪企业生猪出栏量占全国总出栏量10%，前10家生猪养殖企业生猪出栏占全国总出栏比重8%，而2019年前22家和前10家企业的比重分别提升至11.4%和9.4%。而美国前二十名的生猪养殖企业出栏量全国占比将近50%，可见国内养殖行业集中度和发达国家还是存在比较大差距。

国内养殖模式包括：（1）自繁自养模式：企业有较完整的产业链，自己培育母猪甚至祖代猪，自繁仔猪育肥，即企业自己负责经营养殖到出栏的整个流程，代表企业牧原。（2）“公司+农户”的合作模式：企业为农户提供统一的仔猪、饲料、疫苗和培训服务，并负责肥猪出售，代表企业温氏。（3）外购仔猪模式：外购仔猪育肥，一般为农户散养，规模小。

由于非洲猪瘟疫情的冲击，生猪养殖防疫措施升级，硬件投入、人员管理等方面要求严格，这使得外购仔猪模式的中小散养户面临着较大的挑战，而“公司+农户”的合作模式虽然在疫情防控上农户管理、约束能力及投入上不够，但优点在于养殖场分散，国内中小养殖户为主的情况下，这种模式也还将持续；自繁自养模式处于企业自身管理体系，严格的防疫措施能够得到较好的实现，企业对养殖流程的管控能力较强，养殖成本相对较低。相比之下，“公司 +农户”模式及自繁自养模式竞争优势更明显，未来可能将得到进一步发展壮大。

1.4、中国生猪产业政策导向

（1）环保政策。从2013年的《禽畜规模养殖污染防治条例》、2015年的《水污染防治行动计划》到2016年的《畜禽养殖禁养区划定技术指南》，因环保对养殖业的整治政策力度逐步加大，尤其在南方水网地区整治力度较大。2016年4月，农业部印发了《全国生猪生产发展规划(2016-2020年)》，这是“十三五”期间生猪生产发展的指导性文件。依据各地的环境承载力，将全国划为四个不同的养猪区域。湖南、浙江、福建、安徽等传统的南方生猪大省被划入约束发展区，东北则被定位为潜力增长区，意味着政策引导“南猪北养”格局，同时环保政策也增加了养殖成本致使散养户退出增加，提高了养殖业的准入门槛。2017年，全国普遍推行环保政策，淘汰限养、禁养力度较大；2018年上半年，环保政策陆续出台，多地完成禁养区清理任务。在2016-2017的两年里，累计清退的生猪产能达到6000 万头，平均年均减少产能3000万头；2016年以来，年出栏在50000 头以下养殖户数量连年减少，50000头以上农场数量略 有上升，养殖户总量大幅减少。

（2）非洲猪瘟打破了“南猪北养”的趋势，国家对生猪生产布局做出了一定的调整，要求各个省份都要保持有一定规模的养殖量，区域内要大致做到供需平衡。特别是南方及大中城市周边地区，要鼓励建设高水平高质量的养殖企业，确保一定的自给力，不能盲目的禁养限养。在经历了非洲猪瘟冲击后，为了恢复猪业发展，2019年以来国家先后密集出台了一些利好政策。

2019年9月6日，国务院办公厅印发《关于稳定生猪生产，促进转型升级的意见》。指出生猪产业发展的目标为：质量效益和竞争力稳步提升，稳产保供的约束激励机制和政策保障体系不断完善，带动中小养猪场（户）发展的社会化服务体系逐步健全，猪肉供应保障能力持续增强，自给率保持在95%左右；到2022年，产业转型升级取得重要进展，养殖规模化率达到58%左右，规模养猪场（户）粪污综合利用率达到78%以上。到2025年， 产业素质明显提升，养殖规模化率达到65%以上，规模养猪场（户）粪污综合利用率达到85%以上。2020年3月，国家相关部门发布了《农业农村部办公厅、财政部办公厅、中国银保监会办公厅关于进一步加大支持力度促进生猪稳产保供的通知》，有力促进了我国生猪产业的供应和发展。

（3）生猪调运政策趋严，促进“调猪”向“调肉”转变（我国生猪调运量占全国猪肉消费的四分之一）。为了防控疫情，2018年12月27日，农业部发布《关于规范生猪及生猪产品调运活动的通知》，明确了疫情发生县、发生省的生猪调运相关规范；2019年10月29日，中南六省/区（广东、福建、江西、 湖南、广西和海南）在农业农村部的指导下指定并发布《关于中南区试点实施活猪调运有关措施的函》要求：“自 2019年11月30日起，中南六省（区）开始试点禁止非中南区的活猪（种猪、仔猪除外）调入中南区；自2020年11月30日起，中南区内禁止活猪（种 猪、仔猪除外）跨省(区)调运”。全国生猪调运进一步趋严，将加快“调猪”向“调肉”的转变，并令猪肉供应链向“集中屠宰、冷链运输”转型，屠宰企业布局将会有所调整，企业建设将集中到产区，话语权和利润预计提升，进而将令中小养猪户生存空间进一步被压缩，行业养殖、屠宰加工一体化发展趋势或更加明显，大集团加紧上下游产业合并，冷链储藏、运输发展得到实质性推动。

1.5、国内生猪产业链

生猪养殖产业链自上而下主要包括三部分：上游为饲料、兽药动保等原材料供应企业；中游为养殖企业，包括种猪育种、仔猪繁育和生猪育肥；下游对接屠宰场，生猪通过屠宰加工后流入终端消费市场。

上游方面：

1、种猪依靠进口，议价能力较弱：我国目前将近95%的核心种猪资源长期需要依赖进口，不具备种猪培育能力的猪场需要依靠从种猪场购进二元能繁母猪或者直接外购仔猪进行培育；目前以“杜长大”三元杂交商品猪为主的外三元商品猪占据了我国生猪出栏量的70%以上。国外种猪培育公司规模集中，可选择范围小，议价能力有限。

2、饲料价格弹性相对较强，替代品较多：玉米（60%）和大豆(20%)是构成生猪饲料的主要成分，玉米由于基本自给自足，政策条件，价格波动有限，大豆进口依赖占比86%，受到国际价格影响明显，弹性较差，生猪饲料价格波动和大豆价格波动相关性较强。我国整体生猪养殖行业分散度较高，中小规模养殖户议价能力低，多处于被动接受状态；但大企业能够自己生产饲料，配方多变，饲料议价能力相对较强。

下游方面：

收猪价格受到整体供求影响明显，个体议价能力较弱：生猪作为产品个体差异较小，价格受到整体供应状况影响较为显著，供过于求，只能低价出售。规模企业议价能力强于小散户：规模生产企业产量大具有议价优势，同时生猪质量更有保证。

生猪收购：猪贩子收猪或屠宰场直接收猪；猪贩子收集散户生猪，积少成多，对散户一般具有较强的议价能力，散户议价空间有限；屠宰场以产定销，相对生猪养殖方具有更强的话语权；

整体屠宰市场产能较为分散，以小散户为主，与生猪养殖分散的状况相适应，双方约束性不强，议价权主要取决于市场的供求紧张状况。

1.5.1、上游：生猪繁育体系

生猪繁育体系包括曾祖代-祖代-父母代-商品代生猪：

曾祖代：需要从国外引种，进口来源地主要为法国、丹麦、英国、美国、加拿大等国，引种原种猪长白及大白，扩繁后生产祖代，祖代中20%公猪留作后续配种，50%的母猪留作祖代（一元）母猪。

祖代（一元）：配种繁育后生产的公猪基本全部卖掉，生产的母猪中约80%可以留作二元母猪。

父母代（二元）：二元母猪生产商品猪（内三元、外三元等）。

繁育周期：

从曾祖代种猪到祖代育成大约需要14个月，从祖代种猪配种到二元种猪育成需要14个月左右，从二元母猪配种到商品猪出栏需要1年时间。因此，从引种到二元母猪存栏上升需要2-2.5年左右，到商品猪出栏要3-3.5年左右。

生猪生产周期：母猪受孕配种到分娩生产仔猪需要114天，小仔猪出生到断奶（7kg）需要28天，断奶后20-35天长成小猪(20kg)，小猪经过4个月育肥出栏。

相关指标：

PSY：是指每头母猪每年所能提供的断奶仔猪头数（全国PSY平均为22-24）。

MSY：是指每年每头母猪出栏肥猪的头数，MSY=PSY*育肥猪成活率，MSY小于PSY（全国MSY平均为20）。

胎龄：母猪一生可产子的胎次数。一般二元母猪使用胎次为6-8胎。

受非洲猪瘟影响，国内二元能繁母猪供应严重短缺，不少养猪场直接将三元猪作种用，而二元能繁母猪和三元能繁母猪生产性能上存在较大差距。根据东证期货生猪养殖行业实地调研情况以及涌益咨询提供数据来看，三元母猪在配种成功率、乳猪成活率、胎龄、PSY等各方面指标均弱于二元母猪，其生产性能是二元母猪的60-70%，从MSY看则三元母猪较二元母猪下降逾50%。

1.5.2、下游：生猪屠宰及猪肉销售渠道

国内生猪屠宰产能严重过剩，定点屠宰企业通常开工率在30%左右，产能利用率较低，盈利能力较弱，2020年产能利用率进一步降至20%以下水平；落后产能占比较高，绝大多数屠宰场仍为手工屠宰，机械化屠宰占比仅10%左右；规模以上屠宰企业占比不高，占全国屠宰量比重在30%-50%，目前屠宰规模排名靠前的企业主要有双汇、雨润、新希望、金锣、众品集团、龙大肉食(002726,股吧)等，其中排名前三的双汇、雨润、新希望合计屠宰量仅占全国的8%左右，排名前十的企业屠宰量合计占10%左右，行业集中度较低；国内屠宰企业分布较为分散，58%的大型屠宰企业分布在生猪主产区，其中屠宰产能排名前五的省份为山东、河南、四川、辽宁、广东，合计设计产能能占到全国近40%的比重。

国内猪肉消费以鲜肉消费为主，占比达到90%以上，冻肉占比不到10%。而鲜肉消费中的70%以上是热鲜肉、30%为冷鲜肉。非洲猪瘟之后，冻肉及冷鲜肉占比有所提高，热鲜肉占比有所下滑，但仍处于主体地位。据涌益咨询的数据，国内鲜肉销售市场中，2020年农批和农贸占比50%、餐饮和团膳占比20%、商超占比18%、深加工占比2%。

1.6、国内生猪市场的周期性

猪周期形成：养殖的周期性决定了生猪供给和价格的周期性；价格高点增加供给，价格低点减少供给，形成3-4年一轮的生猪周期。

受到供求关系的影响，我国生猪价格从2006年以来形成了四轮周期性波动，回顾历史周期，疫病或环保等原因带来生猪产能大幅度减少是形成一轮周期的主要动因。2006年蓝耳病大规模爆发、2010年口蹄疫的大面积蔓延以及2014年和2015年初多项环保政策出台对产能大面积清理，生猪供应都受到明显影响，供应量急剧下降，触动三轮周期的底部拐点。2018年初生猪产能过剩叠加消费需求淡季，价格处于周期底部，2018年8月非洲猪瘟疫情出现，非瘟加速了国内生猪产能的去化，致使价格大幅飙升至创纪录的40元/公斤高点。随着生猪存栏的恢复，2019年10月-2020年猪价自高位震荡有所下滑，未来是否会进入周期性下跌通道，还需密切关注生猪存栏恢复情况。

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国内生猪供需基本面形势

2.1、供应端

2.1.1、决定长期供应的关键指标：能繁母猪存栏、国家政策导向

政策支持令国内生猪养殖产能扩张。受到从土地建设、环保审批、资金补贴到贴息贷款等多方位的政策支持，加之当前可观的养殖利润，规模企业和政府合作的大型养殖项目增加迅速。根据对2020年年内各省生猪养殖项目的统计，全国新增生猪养殖产能在2-3亿头之间，同时投资金额超过100亿的省份全国高达九个，养殖布局总体从北方向南方生猪消费区域转移。从投资企业来看，投资金额超过100亿的企业包括新希望、牧原、京基智能、正邦科技(002157,股吧)、天邦股份(002124,股吧)、唐人神(002567,股吧)、东方希望等七家大型养殖企业，投资金额在10-100亿的企业也多达18个。据统计，牧原、温氏、新希望、正邦、天邦五大猪企在2020年合计投资超1500亿元，建成可新增9000万生猪产能，并且均已公开发行可转换公司债券募集资金方案，准备进一步扩张。

生猪引种量创纪录：2019年受非洲猪瘟影响，种猪进口大幅下滑至10年前水平，而2020年种猪进口量创历史新高，截至2020年12月17日全国引入种猪量达22091头，引种地区主要集中在云贵川。非瘟令2019年国内种猪场种猪存栏供应明显减少，同时下游强劲的生猪补栏需求也令刺激引种需求增加。据前文所述的繁育周期，从引种到到商品猪出栏要3.5年左右，预计2020年大量的引种有望在2023年形成大量的供应。

能繁母猪存栏恢复，但存在结构性问题。农村农业部12月公布的数据显示，截至11月底，全国能繁母猪存栏已经连续14个月增长，生猪存栏已连续10个月增长，能繁母猪存栏超过4100万头、生猪存栏超过4亿头，生猪产能已恢复到2017年底的90%以上。11月，规模猪场新生仔猪超过3100万头，比年初增长94.1%。全国规模猪场比年初增加1.6万家，散养户比年初增加228万户。尽管生猪及能繁母猪存栏量有所恢复，但生猪养殖利润仍可观，且二元能繁母猪价格依然高位坚挺，主要原因是国内能繁母猪供应存在结构性问题。

目前能繁母猪存栏中，三元能繁母猪占比较高，据涌益咨询公布数据，三元能繁母猪占逐月提升，至2020年5月接近50%后维持平稳状态。目前三元猪约占能繁母猪存栏的40%-50%，考虑到国外引进种猪到二元母猪存栏上升需要2-2.5年左右的时间，二元能繁母猪供应完全恢复预计要到2022年，2021年三元母猪占比量预计将持续维持较大比重。由于三元能繁母猪生产性能较差，仅为二元母猪的60-70%，从MSY看则三元母猪较二元母猪下降逾50%，这使得国内生猪存栏的恢复进度受到拖累。按三元母猪50%-60%的比重估算2021年生猪出栏同比将受到5%-10%的拖累。同时，也将大大增加生猪的生产成本。

据农业部的数据口径，国内能繁母猪的存栏环比从2019年三季度转正，同比则从2020年6月份开始转正，能繁母猪的规模上对未来生猪出栏带来同比正向的影响将从明年4-5月份开始。而根据三元母猪占比提升的趋势情况看，理论上MSY从2019年7月份开始减弱至2020年5月后趋于相对平稳。结合能繁母猪至生猪出栏10个月左右的时间周期推算，2021年一季度生猪出栏量预计仍偏低（因前推10个月：MSY的减弱叠加能繁母猪规模低），二季度预计略有改善（因前推10个月：MSY较低，能繁母猪规模同比增加但幅度一般），下半年预计出栏量将有更快的增长（因前推10个月：能繁母猪存栏稳步回升，但MSY偏低将制约后面生猪存栏/出栏恢复进度）。根据2020年能繁母猪月度实际存栏量情况、2021年上半年按3%的环比预估增速，另按月度三元母猪占比测算出的MSY，初步测算得出，2021年生猪理论出栏量上半年偏低（尤其一季度），下半年预计能回到正常水平，但2021年整体的理论出栏总量预计仍不及正常水平。

2.1.2、中期供应的关键指标：仔猪存栏结构

从饲料产量情况看，仔猪料、母猪料、肥猪料都已经处于环比同比正增长的状态，其中母猪料同比增幅较大，这或在一定程度上反映了繁育链条上各主体供应变化情况。仔猪料于2020年6月份环比转正，但9月之后下滑，在11月份时降为负值，按仔猪到生猪出栏6月的育肥周期，考虑到饲料生产和猪存栏间的变动存在一定的滞后性，粗略可以估算出上半年生猪供应不多。

2.1.3、决定短期供应的关键指标：生猪存栏量情况

根据农业部的数据口径，国内能繁母猪的存栏环比从2019年三季度转正，对应生猪存栏环比从2020年一季度转正；2020年三季度生猪存栏同比也开始转正，同比增幅呈现出逐步扩大的情况。我们将生猪的存栏量与出栏量同比变化情况对比，可以发现，虽然存栏指标有3-4个月的领先，但将存栏同比指标进行时间周期后移处理后，发现基本上两者同比变动幅度差距不大。而2020年两者差距却十分明显，生猪的出栏量同比远远落后于存栏量的变动。据统计局的数据，截至2020年1、2、3季度生猪存栏累计同比逐步转正，增幅分别为-14.4%、-2.2%和20%，但截至2020年1、2、3季度生猪累计出栏同比却分别是-30%、-20%和-12%，降幅逐步收窄。2020年国内新冠疫情冲击终端消费需求，这或导致了出栏量的被动下滑，进而使得存栏量有所增加，这从生猪出栏体重上可以得到验证。

2.2、消费需求端：生猪屠宰量

生猪屠宰量是生猪消费的重要验证指标。生猪屠宰量具有较为明显的季节性特点：一般春节前屠宰量处于偏高水平，因食品加工企业、居民节前备货，生猪屠宰量处于偏高水平；春节后居民主要消耗节前家中的猪肉库存，屠宰量因此有所回落；3月之后随着居民家中库存基本消耗完毕、猪肉采购需求再度逐渐好转，屠宰量也将随之增加；夏季肉类需求偏弱，屠宰量也相对偏低；进入秋冬季节，随着气温下降，10月份屠宰量又开始好转，并在春节前持续回升。

从屠宰量情况来看，2020年1-11月生猪屠宰量累计同比减少20%，比2018年同期累计同比减少35%。但2020年的月度同比变动幅度在9月份转正，10-11月份均同比增长30%以上，2020年屠宰场开工率总体维持在20%以下低位水平。究其原因，主要是因为今年新冠疫情形势严峻令终端需求下滑，此外生猪出栏量偏低以及严格的生猪调运政策也令屠宰受限。随着国内走出新冠疫情的阴霾，屠宰量也在三季度转好，未来生猪屠宰量预计将逐步恢复，进而将大幅压制生猪存栏量。

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国内生猪行情展望

国内生猪产能正处于逐步恢复的大趋势下，2020年能繁母猪和生猪存栏量均同比有所增长，长期来看，国内猪价已进入下行周期中，2021年生猪价格重心预计将下移。

对于2021年行情节奏上，由于国内能繁母猪存栏出现结构性问题，目前能繁母猪存栏中，三元能繁母猪占比较高，这将拖累生猪产出进度，同时也将大大增加生猪的生产成本。根据2020年能繁母猪月度存栏量情况、2021年上半年按3%的环比预估增速，另按月度三元母猪占比测算出的MSY，初步测算得出，2021年生猪理论出栏量上半年偏低（尤其一季度），下半年预计能回到正常水平，2021年整体的理论出栏总量将同比进一步恢复，但预计仍低于正常水平。需求方面，随着国内走出新冠疫情的阴霾，终端需求在三季度开始转好，后续将继续恢复，2021年消费需求将好于2020年。从生猪屠宰量指标来看，2020年三季度生猪屠宰量同比转正，未来将继续回升。

综合来看，2021年国内生猪整体供需虽较2020年有进一步的松动，但整体仍处于偏紧的状态，这将支撑生猪价格维持在养殖成本之上运行。其中上半年供应相对紧张、下半年相对宽松，生猪价格料前高后低。

据上市公告数据显示，牧原股份(002714,股吧)、新希望、大北农(002385,股吧)的生猪养殖成本约14-15元/公斤;唐人神、金新农(002548,股吧)的生猪养殖成本约16-18元/公斤;正邦科技与天邦股份的养殖成本超20元/公斤。考虑到母猪生产性能下滑，2021年龙头企业养殖成本预计将增加，而全国生猪养殖产能以中小养殖户为主，成本将更高，因此2021年国内生猪价格预计将在20元/公斤之上运行，预计上半年运行区间25-35元/公斤，下半年将下滑至20-25元/公斤。

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生猪期货交易交割规则

4.1、合约设计

大连期货交易所的生猪期货合约的具体内容如下，每手合约16吨，按照每头生猪110公斤进行折算，每手生猪约145头。按目前价格，35元/公斤，折1手合约规模约为56万元，按5%交易所保证金水平计算，交易一手约2.8万元。

4.2、交割规则

（1）交割标准：作为首个活体交割的期货品种，生猪期货交割标准有多重规定。

（2）交割库

交割区域：河南省、江苏省、浙江省、安徽省、山东省、湖北省、河北省、山西省、内蒙古自治区、辽宁省、吉林省、黑龙江省、陕西省、福建省、江西省、湖南省、广东省、广西壮族自治区、重庆市、四川省、贵州省、云南省。

地区升贴水：（一）河南省0元/吨、江苏省500元/吨、浙江省1500元/吨、安徽省100元/吨、山东省-200元/吨、湖北省500元/吨。上述交割区域地区升贴水自生猪期货上市交易之日起实施。（二）河北省、山西省、内蒙古自治区、辽宁省、吉林省、黑龙江省、陕西省、福建省、江西省、湖南省、广东省、广西壮族自治区、重庆市、四川省、贵州省、云南省的地区升贴水随该地区指定交割仓库的设立同时公布，且在已上市合约立即实施。

指定交割仓库和指定车板交割场所：

（一）生猪集团交割仓库及分库：牧原股份、温氏股份(300498,股吧)、正邦科技、新希望、中粮肉食、傲农生物(603363,股吧)等上市公司的生猪集团交割仓库及分库成为指定交割库。

（二）生猪非集团交割仓库

（三）生猪指定车板交割场所：生猪集团交割仓库的分库和非集团交割仓库具有指定车板交割场所的资格。

4.3、风控制度

限仓制度如下，交割月份个人客户持仓限额为0：（单位：手）

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期货投资策略建议

1月8日，生猪期货将在大商所正式挂牌上市，生猪期货首批上市交易合约为LH2109、LH2111、LH2201三个合约。1月7日，交易所公布生猪期货合约挂盘基准价为：LH2109合约30680元/吨、LH2111合约29680元/吨、LH2201合约28680元/吨。

根据前文分析，我们认为，在生猪产能逐步恢复的大趋势下，国内猪价已进入下行周期中，2021年生猪价格重心预计将下移。2021年国内生猪整体供需虽较2020年有进一步的松动，但整体仍处于偏紧的状态，这将支撑生猪价格维持在养殖成本之上运行。其中上半年供应相对紧张、下半年相对宽松，生猪价格料前高后低。2021年国内生猪价格预计将在20元/公斤之上运行，预计上半年运行区间25-35元/公斤，下半年将下滑至20-25元/公斤。

单边：以择机沽空的操作思路为主。LH2109合约预计将成为主力合约，基本面上看合理价位在20-25元/公斤，折20000-25000元/吨，远低于挂盘基准价，预计1月8日上市价格低开，若价格在30000元/吨以上，可考虑逢高布局空单。

套利：做空生猪养殖利润，推荐（买入豆粕、玉米2109期货合约，卖出生猪2109期货合约）。

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风险提示

生猪疫病的爆发、新冠疫情恶化等。