我们从过去20年的危机中学到了什么？

自1994年12月开始的墨西哥危机以来，已经有许多经济和金融危机。米歇尔·卡德萨斯（Michel Camdessus），那么国际货币基金组织董事总经理，称为墨西哥危机“二十一世纪的第一个经济危机” - 他意味着它是第一个新兴市场危机，其直接根源在资本账户中的立即更多地是在目前对付款余

额的账户。墨西哥危机之后是东亚的危机，包括泰国，印度尼西亚和韩国，于1997年下半年开始。危机也影响了马来西亚，通过实施资本管制和其他措施，避免进入国际货币基金组织计划。目前的日本危机始于20世纪90年代，但随后并未被视为北美和欧洲工业化国家之间可能的危机。俄罗

斯，巴西，土耳其和阿根廷的危机之所以是危机。所有这些都发生在很大的温度下，适度是通货膨胀的下降以及在大部分工业化世界中发生的产出稳定性。良好的适度主要归因于许多国家的交换机，以通货膨胀的目标方法来归功于货币政策。墨西

哥危机开始在加入国际货币基金组织的四个月内。我于2001年8月底离开了基金，几个月后，危机似乎在阿根廷被遗弃到美元的比索挂钩后近在咫尺。几年来似乎已经成功地处理了无数危机的任何措施都取得了成功，因为危机的频率和强度在上半年的Aughts中下降。然后，在2008年来，这是巨大的经济衰退

和美国的巨大金融危机 - 一个曾经是一个世纪的活动（一个希望），拥有深刻的全球影响力。雷曼兄弟失败近七年，美国，日本，欧元区内部的国家和其他继续使用自己货币的国家的国家仍在努力回归持续增长，百分之百的通胀率，积极的真正的央行利率，从而留下了伟大的衰退的印记。我。

从Crisesfolk智慧学习，

政策制定者和研究人员看到了危机的机会。每个人都熟悉一个人不应该浪费危机的概念。Jean Monnet在欧洲联盟的创始人中表示，“欧洲将在危机中伪造，并且将是对这些危机采用的解决方案的总和。”欧盟和EMU决策者在他们的每一个都做了类似的陈述危机，包括现在的危机。在谈论目前的情况时，他们经常通过说“，我们也会这次会出现。”政策经

济学家寻求从危机中学习，以便下次可以做得更好。从1985年到2015年的三十年中，从1985年成功的以色列稳定计划开始，我参与了危机管理的各种作用，在此期间，我是一个小型团队的一部分，即建议国务卿乔治Shultz，并通过今天在美国的货币政策进行持续管理，我们正在从事美联储通过的政策管理预期的退出，以处理巨大的经济衰退。这是

我想谈谈从中吸取的主要经验教训过去二十年的经济危机，其中许多危机在其中涉及的危机。我在这一时期在不同阶段写下的危机教训的三篇论文。这三篇论文于1999年被编写（当我在IMF），2011年（当我是以色列银行的总督时），以及2014年（当我被提名但尚未确认为美联储副主席。）

概述了每份纸张中呈现的十节课。每个课程都被编号，每个课程都有一封信：f为1999年的论文（当我在IMF时写的）; B为2011年纸张，当我在以色列银行时;和SIEPR2为SIEPR2提出了2014篇论文

。本名单反映了其所撰写的时代和情况的担忧。1999年的纸张是在国际货币基金组织批评后批评其处理自1994年以来一直在遇到的许多危机的批评。这比今天的透明度更少。例如，1997年5月，当我向泰国支付秘密访问时试图衡量他们的情况的严重性，并要求他们的国际储备数据，我被告知我可以得到它们 - 在条件下我没有通过它们在基金中的其他任何人。这是我没有难以拒绝的报价。在1999

年关于基金的论文中的课程中，从F5（凯恩斯主义），F6（银行和债务重组）和F7（汇率）上提供的结论是明确的该基金在经济政策的几个核心问题上绘制了正确的关键课程。从F8看来，我们感到惊讶 - 令人惊喜 - 尽管亚洲危机陷入全球化尽头的许多人的悲观，但我们已经得出了很少的国家，如果有的话，旨在撤回来自国际经济体系。2011年文件反映了

政策的课程 - 特别是汇率对小型开放经济体的汇率 - 以及关于危机管理的关键作用，其中一些我从我国驻以色列银行的州长那里了解到。B9（危机中的恐慌）和B10都是那些管理经济危机的行为规则，或确实有任何危机。我包括B10，“永远不要说永远不会”，因为在危机中，决策者有时可能会找到他 - 或者自己必须承担他们确定他们永远不会做的政策行动，而且，他

们不喜欢做。2014年的纸张当我专注于加入美联储时，写道，因此在今天仍然在议程上留在S5和S7问题中。我会回到道德危险问题，而且太大而无法失败，因为我转到五个主要课程旁边，我们应该从躺在表1.ii的三列之后的经验中吸取。

主要教训。

我将重点关注五个主要问题，使与金融体系及其监管和监管有关的最重要的课程 - 最后

，零下界限的货币政策。在巨大的经济衰退，教科书曾经说过，一旦中央银行利率达到零，货币政策无法更加扩张 - 否则称为流动性陷阱。该论点是，中央银行无法将利率降低到零的下降率，因为零利率可以持有货币，其中名义利率为零 - 这意味着名义利率不能下降到零以下。在雷曼兄弟崩溃之后，美联储开

始进行定量宽松（QE）的政策，以两种形式进行：首先，通过在大规模上购买更长的持续时间的资产，从而降低更长的汇率并有效地制定金钱政策更多扩张性;其次，通过作为市场上的市场制造商在市场上的市场制造商经营，在恐慌中似乎停止工作 - 例如，商业造纸市场。这些政

策工作？经济学证据说是的。所以一个人的眼睛的证据也是如此。例如，欧洲央行QE政策的最近就职位似乎不仅对欧洲利率而立即产生，而且在美国的长期利率上。最近，若

干司法管辖区的政策制定者已经发现零是零不是利率的下限。原因是持有货币的成本不锈：储存成本，保险费用，以涵盖盗窃或货币损坏的潜力。我们不知道利率可以降低 - 但确实知道它可以低于零。无论是低于减去多少，百分之一仍有待观察 - 而且许多人更愿意，我们不去那里.5无

条经：货币政策在正常时期。在正常时期，货币政策应该继续在通货膨胀上瞄准在产出或就业时.7题目，中央银行法律还包括一些提及央行责任的金融稳定。在此阶段，不同中央银行行使其财务稳定授权的机构安排在各国各方面各不相同，并依赖于中央银行在其命令下的工具的相当程度。要评估不同安排的优缺点和建议对最适合开发的事情需要时间。在论文上，英国建立近乎平行委员会的货币政策和宏观金融监管委员会的方法似乎是一个

领先的模型。其他仍有待解决的问题是可能使用货币政策，即利率处理金融稳定。例如，有一段时间，几个经济学家 - 包括在双方工作的经济学家 - 一直敦促增加利率，以恢复风险预谋以更正常水平。大多数中央银行商表示，他们宁愿使用Machuprudential工具而不是此目的的利率。虽然这种工具将具有直接针对要解决的问题的优势，但目前尚不清楚有足够强大的宏普制工具来处理所有财务不稳定问题，并且不会排除可能的意义利用利率为此目的，特别是当其他工具似

乎缺乏缺乏时期：积极财政政策。财政政策几乎无处不在，当利率效果很好它有效下限。因为财政政策影响经济的滞后可能相对较长（特别是“决定滞后”，所以财政政策应该变得更加扩张的情况之间的滞后，自动稳定剂可以发挥一个重要的稳定作用。其

他重要的财政政策讨论目前正在美国进行。美国的基础设施一直恶化，政府借贷成本特别低。许多经济学家认为，这是一项时间通过借贷为加强美国经济的物质基础设施来实现财政政策以低实质成本更加扩张的时间。这意味着在支出发生时预算赤字暂时增加。该支出将具有积极的福利 - 建立基础设施的总需求增加，后来将总供应的增加随着基础设施投资而增加资本股的积极影响 - 这根据目前的情况，将超过其融资的成本。更多，对于

更加扩张性的财政政策的情况一般来说，始终考虑到更大债务对未来利率的后果以及未来财政政策的灵活性。在这方面，政府干预拯救银行的干预已在一些国家导致政府债务规模占GDP的份额增加，就像爱尔兰在巨大的金融危机开始时，当时爱尔兰政府正在进行保证银行负债。这个过程恰当地称为“厄运环路”.lesson

t4：最后手段的贷款人，TBTF和道德风险.9中央银行作为最后一个手段贷款人的作用是沃尔特Bagehot“S 1873经典的中心主题”伦巴德街中央银行。在流动性危机的情况下，央行是担任最后手段的贷方的案例 - 这是一种从流动性暂时短缺的情况下，通常在金融恐慌中 - 但在偿付能力危机的情况下较少原

则原则，流动性和偿付能力问题之间的区别应该指导中央银行和政府在金融危机中的行动。但在危机中，无效和破产之间的区别很少明确 - 以及公司是否破产将取决于当局如何应对危机。

核特点，必须清楚政府行动的哪些方面至关重要在这方面。如果一家公司破产，该公司在重组的同时继续运营可能是最佳的，因为通常在破产中发生。在这种情况下，该公司的资本是消极的，破产公司的所有权应该改变 - 除非业主成功调动更多资本，在这种情况下，该公司

可能不会破产。如果政府正在处理与银行或其他金融机构，具有极大的资产负债表和与其他金融系统的多重互动，如果没有计划从金融体系和经济的角度继续最重要的活动，将公司陷入破产，可能会诱导雷曼破产的级别的金融和经济危机。这是道

德风险问题所产生的。如果公司的业主通过官方行动保存，在该公司将破产的情况下，似乎政府正在储蓄的华尔街以主要的街道为代价。可能会争辩说，储蓄金融机构对主要街道有利。最后手段的贷款人可能会产生一个结果，因为它在金融危机中介入经济时更好。但由于难以建立的反事实，并且道德危害论证易于部署，公共部门可能会害羞地避免作为最近度假村的贷款人，除了极端的

贷款人。这种现象无法失败。如果政策制定者达到了一个重点，他们在允许大型和/或系统互联的银行在没有合理保证的情况下，他们的基本活动将继续保证，他们可能会迈出“拯救”金融机构。通过“保存”，我的意思是，允许银行继续存在并执行防止金融危机所需的功能。重要的是强调这需要一个决议程序，不应该妨碍措施，以确保股权和债券持有人失去其资产的所有或大部分资产价值，这在一定程度上取决于情况。这样做的能力取决于破产金融机构的解决程序。在这方面，自2008年发展的进展情况，在制定有效的解决方案机制方面将在处理太大的失败问题方面发挥关键作用，通过大大减少银行的概率太大而

无法失败。这是一个好点在这方面转向金融体系的监管和监督

。无耻T5：金融体系的监管和监督。对央行和政府面临的问题的自然和明智的反应当巨大的金融危机的乌云出现在地平线上，是制作两组决定。第一个涉及其立即行动和短期，目标应该是以防止巨大危机的方式进行干预，以最低的未来经济和社会。第二个是延长的，以重建金融体系，以这样的方式，即再次必须面对这种情况的可能性降低到非常低的水平。因此，应加强法规，基本上，通过最近，通过大多数国家的各国政府，立法者和监管机构的活动。在美国的情况下，大多数重要变化都介绍了道德弗兰克法案，并通过监管机构和监事的决定补充了他们。我们

现在处于困难的观点。条例已加强，银行家“反弹既明显”并走动。当然，应该有反馈监管机构的反馈，监管有权向立法者提出上诉。但是，当银行家抱怨法规时，他们给人的印象是，金融危机现在是过去的事情，而且在许多情况下，他们在以前的危机中没有作

用。我们不应该错误地认为我们拥有的错误结束金融危机。我们可以加强金融体系，减少金融危机的频率和严重程度。但我们缺乏想象，预测和预防所有未来金融部门问题和危机的能力。那样，我们需要建立一个强大的金融系统，以承受我们继续战斗的金融危机类型。我们可以采取一些舒适性 - 但并不多 - 从这种危机被处理得比大萧条的金融危机要好得多。但它仍然对美国人民的大规模成本以及受危机严重打击的其他国

家。不应低估金融危机的费用和世界经济。我们是在处理这一危机的后果的第七年，世界经济仍然慢慢增长。对金融体系的信心和经济的增长令人震惊。目前有一种热闹的讨论，目前我们是否已进入世俗的停滞期，因为拉里萨默斯辩称，或者我们是否看到更频繁的现象 - 金融危机伴随的衰退通常是深漫的，作为卡门Reinhart和Ken Rogoff的研究意味着。Ken Rogoff称之为“债务超

级循环”。它可能需要多年，直到我们知道我们是否处于世俗的停滞或债务超级循环的问题。无论哪种方式，现在都有越来越多的证据表明经济衰退不仅导致未来产出的较低水平，而且持续较低的增长率。有些人认为这是导致金融危机的增长放缓。这是一个难以接受在过去十年中间对金融系统行为密切关注的任何人的艰难地位。我

们需要提醒自己，基本的基本原则II是私营部门将有效地管理风险，自从最后一个银行想要失败的事以来。这没有按照预测的工作。可能的原因是激励措施是未对准的。一个人看到了巨大的罚款被施加在银行。一个人没有看到对银行行为的一些最糟糕方面负责的辛契，例如在Libor和外汇丑闻，严重惩罚。对于他们个人从事的任何不当行为应该受到惩罚的

杀戮。我们应该担心未来危机的原因是，成功的改革可以滋生风险自满。在新的监管和监督框架成功地使金融体系更稳定的程度上，系统中的参与者将开始相信世界更稳定，我们在一个世纪危机中遭受了一次曾经的危机，并导致的问题它已经解决了。这将导致他们采取更多的风险，不那么谨慎行事，最终忘记我们今天面临的问题的严重性，并将在未来面对

。这是一个将有一天导致不快乐的过程。您，监管和我们，监管机构将不得不在很长一段时间内工作，然后继续努力工作，以降低这些未来危机的频率和大小。