核心观点
?镍矿偏紧成本支撑逻辑仍在
2月镍矿价格总体呈现上涨趋势，主要还是受到菲律宾雨季封盘影响。目前国内厂库吃紧，加上镍铁价格回暖，对于矿端的涨价接受度尚可。对于镍价有较强的成本支撑。
?镍生铁去库明显
受原料库存及当前采购价格限制，高镍铁厂家原料库存大多处于较低状态，在供需方面，镍矿依然紧张，节前镍铁采购需求较弱，加上铬铁涨价压制镍铁价上行不足。节后镍铁价格回暖，综合来看对镍的需求支撑比较理想。
?受下游消费表现拉动，电解镍市场表现好
下游方面，节后内蒙乌兰察布地区“双控”严峻，用电指标缩减导致高铬产量骤降，高碳铬铁价格疯涨，加上用电加价，2、3月招标致货源紧张，短期铬铁仍有上涨趋势。不锈钢下游消费好于往年同期预期水平，综合来看对镍的需求有较强支撑。
?国内及海外疫情影响或带来系统性风险
?操作建议
镍基本面向好，对镍价上涨提供驱动。镍矿方面，菲律宾正处于雨季，镍矿原料短缺格局愈发加剧。中游镍生铁方面，镍铁价格回暖，也对镍价形成一定支撑。消费方面，不锈钢的下游消费好于往年同期预期水平。综合来看，矿端短缺导致的矛盾会因疫情原因强化，而新能源需求仍有希望发酵，短期基本面依然利多占上风，同时宏观上拜登政府提出的1.9万亿财政刺激计划落地，通胀题材交易再度活跃。
风险因素：不锈钢减产影响镍的需求，海外疫情导致经济衰退；
?关注点：不锈钢去库进程，菲律宾雨季
一、行情回顾
图1：沪镍指数价格走势图
资料来源：Wind，信达期货研发中心
2月镍价整体而言震荡上涨，于长江金属镍价运行143100-144500元/吨。金川公司电解镍（大板）上海报价143500元/吨，桶装小块144700元/吨，较上一日上调下调4500元/吨。2月来看，期镍市场受宏观情绪提振不断翻红上行，伦镍不断刷新自2015以来的新高。原料端的供应持续收紧引发市场对于精镍供应收紧预期的大幅升温，从而对镍价的上涨形成了支撑；从下游的消费来看，随着疫苗注射的推进以及国内就地过年所带来的节后开工速度的加快，不锈钢的消费将超预期。同时，随着新能源汽车销量快速增长，高续航里程的要求使三元正极材料高镍化发展趋势已定，而未来电动汽车动力电池所需的硫酸镍需求或将进入爆发期，这也成为镍需求的最大新增点，此亦对镍价的上涨形成了支撑。
二、基本面分析
1、2021年镍格局持续转变
根据安泰科测算，2020年全球供需平衡由供应短缺3.1万吨转入供应过剩11.8万吨。而2021年全球需求增加将有20万吨，而供应增速仅15万吨，供应剩余将减小5万吨左右。转至国内由于受到印尼精矿政策的影响，原料端偏紧，中国原生镍在受到疫情影响较小的情况下依然减产15.6万吨，而需求端前期虽受到疫情影响，但是后期因新能源汽车向好以及下游不锈钢高排产的影响需求减量较小，仅1.9万吨，供应缺口扩大至59.7万吨。预计2021年印尼禁矿政策不会发生改变，而菲律宾的镍矿品质明显下滑，供应端偏紧的情况很难发生改变。叠加国内需求端会受到全球经济复苏的影响小幅拉动，供应缺口还将稳步扩大，预计将至64.1万吨。由于印尼禁矿政策以及海外疫情影响，今年国内镍矿供需将出现不可逆转的缺口格局。
据SMM调研2020年12月中国镍表观消费量为130099吨，环比减少9.2%，同比增加10.2%。2020年12月国内产量62332镍吨，环比减少5.6%，同比减少14.3%。电解镍方面环比增加7.5%镍生铁产量下降幅度扩大，高镍生铁产量的大幅降低与部分大厂主动减产降负荷有关，12月厂家的减停产除了原料库存紧张的原因外，当期镍铁供应较多、钢厂采购积极性差及报价低也有较大影响。原生料硫酸镍产量环比增加6.6%，市场对2021年终端消费比较看好，原料端偏紧再加上2月处于下游厂家年前囤货节点，硫酸镍市场需求表现较好，硫酸镍价格稳于高位且呈上涨趋势，多数主流硫酸镍厂均为满产状态。
表1：全球原生镍供需平衡表 单位：万吨
资料来源：SMM，信达期货研发中心
表2：国内镍表观需求 单位：吨
资料来源：SMM，信达期货研发中心
2、国内供给结构
2.1 镍矿供应及矿山情况
2020年11月，中国镍矿进口总量为357.52万吨（海关数据干湿混合），环比降幅29.9%；同比降幅40.4%。其中菲律宾进口镍矿量296.9万吨（海关数据干湿混合），环比下降35.3%，同比增19.66%。菲律宾11月进口量较10月大幅，菲律宾雨季进行时，12月至次年3月进口数据将持续维持低位，12月份较11月份仍有明显下降的幅度。新喀到货量较高为32.91万吨，环比增加34.6%。2月海关数据显示，澳洲有5.07万吨红土镍矿出口至中国，为低品矿，此前澳洲出口至中国的镍矿均为硫化镍矿。
12月份底中品镍矿菲律宾1.5%CIF价格下跌至65.5美元/湿吨，1月一直保持该价格未发生变化。1月份部分小型矿山少量出货，但可出售船只量较少，成交量的主流性尚未形成，市场镍矿价格报价较乱，货源所在矿山对价格接受度差异性很大，菲律宾北部几家矿山因贸易商投标价格未达其心理价位，竞标滑标，矿山封盘不出，除上述小型矿山少数两三船对外出售外，可售1月期船基本没有。镍矿价格目前处于博弈状态，短期或将维持该位置震荡，雨季期间，镍矿价格下跌的可能性较小，2月份预计中品1.5%CIF价格或将仍维持65美金/湿吨及以上运行。
图3：中国镍矿砂及精矿进口 单位：吨
资料来源：中国海关，信达期货研发中心
图4：2020年镍矿总量80%来自菲律宾
资料来源：中国海关，信达期货研发中心
图5：镍矿价格维持高位 单位：美元/湿吨
资料来源：SMM，信达期货研发中心
图6：镍矿港口库存季节性 单位：万吨
资料来源：WIND，信达期货研发中心
港口库存方面，1月底全国所有港口镍矿库存约850.14万吨，港口库存自2020年10月中期起连续下降，仅在11月中上旬有过小幅回升。镍矿港口库存自2020年中以来一直处于五年来同期最低位置。基于中国镍矿全靠进口，反映矿端偏紧的事实。国内镍铁厂在持续减产下对镍矿采购偏谨慎，受原料成本高位支撑，镍铁厂挺价惜售为主；周内镍铁价格上涨RKEF镍铁厂利润小幅回涨。而由于新冠疫情再次蔓延，更是加剧了市场对供应的担忧情绪，工厂继续屯矿来应对目前生产所需原料压力及接下来3个月雨季备货计划。1季度镍矿短缺或成为常态，镍价存在继续上涨的驱动。
2.2 电解镍供应
据百川盈浮调研，2021年1月全国电解镍产量1.42万吨，环比增加14.94%，同比增长12.23%，1月全国总产量较2020年12月产量有所增加。其中，最大产量区甘肃产量增加加多；新疆地区生产有所减少，但生产状态保持稳定，，吉林冶炼厂由于年底开始停产，但是硫酸镍正常生产。广西冶炼厂转产硫酸镍，浙江和吉林冶炼厂亦未确定复产时间。国内开工率为67.65%，较2020年12月上涨8.79个百分点，高出去年同期18.3个百分点。
图7：中国电解镍产量年度对比 单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图8：国内电解镍库存 单位：万吨
资料来源：我的有色，信达期货研发中心
2.3 镍铁供应
根据我的有色数据显示，2021年1月中国&印尼镍铁实际产量金属量总计10.51万吨，环比增加7.87%，同比增加18.88%。其中中高镍铁产量9.66万吨，环比增加9.08%，同比增加18.59%。2021年1月中国镍铁实际产量金属量4.25万吨，环比增加8.12%，同比减少15.53%。其中中高镍铁产量3.40万吨，环比增加11.70%，同比减少21.65%；低镍铁产量0.85万吨，环比减少4.23%，同比增加22.27%。2021年1月中国高镍铁产量环比明显增加，主因华东某大型镍铁厂前期停产产线于1月恢复生产，1月总产量环比12月增加58.04%，产量增加较为明显。2021年2月中国&印尼镍铁预估产量金属量总计10.90万吨，环比增加3.77%，同比增加33.97%。其中中高镍铁产量10.07万吨，环比增加4.26%，同比增加32.94%。2021年2月中国镍铁预估产量金属量4.23万吨，环比减少0.37%，同比减少3.78%。其中中高镍铁产量3.40万吨，环比减少0.16%，同比减少11.47%；低镍铁产量0.83万吨，环比减少1.76%，同比增加47.81%。节后市场活跃度尚未完全恢复，个别有采购意愿的300系不锈钢厂表示对现有镍铁报价接受度有限。但周内废不锈钢价格上涨至10600元/吨，加之FENI因伦镍涨势迅猛且贸易商报价贴水未达到钢厂预期，下游接单意愿低，替代品较镍铁经济性走弱，镍铁价格仍存在上涨空间。
图9：中国镍铁产量（折合成镍金属吨）单位：万吨
资料来源：我的有色，信达期货研发中心
图10：中国镍铁进口（未折合镍金属吨）单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图11：2020年印尼镍生铁产能扩产列表
资料来源：SMM，信达期货研发中心
图12：镍铁利润 单位：元/镍
资料来源：Wind，信达期货研发中心
2021年1月印尼中高镍铁实际产量金属量6.25万吨，环比增加7.71%，同比增加64.98%。2021年1月印尼镍铁产量增加，主因印尼某工厂一期暂停生产的2条镍铁产线于1月恢复生产；该工厂二期项目1月新增投产2条镍铁产线，产量环比增加。另印尼Morowali、Weda Bay园区分别于1月底投产1条镍铁产线。2021年2月印尼中高镍铁预估产量金属量6.67万吨，环比增加6.66%，同比增加78.56%。预计2021年有望投产至45台，其中1-4月有望投产华新丽华4条产线；另外有一条线为硅锰炉子改产；另外预计下半年有望投产4台。印尼青山Weda bay地区，总规划24台，2020年计划投产12台。至10月底为止有10台炉子在产；剩余2台已于11月和12月投产出铁。印尼德龙二期共计划投产15条33000KVA产线。至11月底为止有13台炉子在产，其余2台已于12月投产。预计2021年仍有20台炉子待投产。金川WP4台33000KVA RKEF正常运行；新兴铸管(000778,股吧)4台33000KVA RKEF正常运行。新华联(000620,股吧)于11月复产第4台80立方BF，目前4台80立方BF维持运行，出产中品位镍铁，平均品位7%左右。
3、国内下游需求分析
2021年国内新增不锈钢和产能置换的总量大约在306万吨左右，其中，300系不锈钢206万吨，其增量主要来自于江苏德龙，贡献300系产能增量135万吨。内蒙古上泰和江苏众拓合计贡献新增产能71万吨。200系明年没有产能增量，400系有宝钢德盛贡献的100万吨产能增量。
表3：2020-2021年中国不锈钢产能计划 单位：万吨
资料来源：SMM，信达期货研发中心
据Mysteel调研2021年1月份国内32家不锈钢厂粗钢产量276.86万吨，环比2020年12月份略减0.99%，同比增35.68%；其中200系产量97.67万吨，环比增2.98%，同比增43.72%；300系119.20万吨，环比减3.34%，同比增28.38%；400系59.99万吨，环比减2.41%，同比增38.71%。其中1月300系产量中304产量101.82万吨，环比减6.02%，在300系占比85.42%，316及316L产量11.18万吨，环比增19.83%，在300系中占比9.38%。
进口方面，截止到2020年12月国内不锈钢相关产品进口量达到117855吨，较11月份增长了8.93%。其中不锈钢冷轧板材进口量为88717吨，环比增长11.1%；不锈钢热轧板材进口量为20138吨，环比减少9.8%。不锈钢管材进口量为6336吨，环比增加7.25%；不锈钢型材出口量为2662吨，环比减少56%。由于不锈钢方坯已从反倾销范围内排除，不锈钢方坯进口量呈现增长态势，且主要从印尼进口为主。据SMM调研了解，不锈钢市场民用领域，家电行业订单增长明显，需求得到大幅提高，且细分领域洗衣机，空调等行业四季度为销售旺季，尤其部分外贸订单有翻倍增长，就出口数据来看，截止到2020年12月国内不锈钢相关产品出口量达到343249吨，较11月份增长了9.45%。其中不锈钢冷轧板材出口量为195716吨，环比增长17.21%；不锈钢热轧板材出口量为92239吨，环比增长4.55%。不锈钢管材出口量55233吨，环比减少1.77%；不锈钢型材出口量为60吨，环比减少97%。
图13：不锈钢粗钢产量 单位：万吨
资料来源：中钢联，信达期货研发中心
图14：不锈钢社会库存统计 单位：吨
资料来源：中钢联，信达期货研发中心
图15：不锈钢利润 单位：元/吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图16：不锈钢出口 单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
三、市场结构分析
2月末上期所库存13306吨，月减少388吨。LME库存呈上涨趋势，目前LME库存增至251130吨，同比上月末增加2244吨。镍月间结构在月末转回back结构，截至2月26日回到920元左右，反映出镍价行情可能保持，现货支撑尚在，镍价依然存在做多的价值。此外，沪镍2月之后的持仓量显著增加，市场对与年末的投资欲望可能偏多，虚实比明显下降，在基本面偏多的情况下，镍价可能继续保持震荡偏强。
图17：上期所库存 单位：吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图18：LME库存 单位：吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图19：电解镍和镍铁价差 单位：元/吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图20：镍进口盈亏 单位：元/吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图21：沪镍主力合约持仓量 单位：手
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图22：沪镍持仓虚实比（持仓/仓单）
资料来源：Wind，信达期货研发中心
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