知名经济学家警告：美国经济正走在“悬崖边缘”

原标题：知名经济学家警告：美国经济正走在“悬崖边缘”

目前，市场的投资热度正在升温。美国的长期国债收益率已飙升至2020年初以来的最高水平；石油价格也在上涨；铜价也达到近10年来的最高水平。这些迹象反映了市场对经济复苏的预期乐观。

来自多伦多的国际知名经济学家和策略师大卫·罗森博格（David Rosenberg）毫不怀疑地表示，疫情将会消退，但可能没人们预期地那么快。

同时他还表示，重新开放后，经济的快速增长难以长时间持续，结构性问题将重新出现，现实性问题也将显现。他警告称：

“在那之后，我们必须考虑如何填补这些巨额赤字和债务。”

以上谈话来自Market/NZZ对罗森博格的深度采访。在采访中，罗森博格认为，尽管需求低迷，但石油、天然气和铜等大宗商品仍有诱人的前景。同时他还看好美国银行业。另外，在全球范围内，他认为亚洲有最好的投资机会，因为亚洲经济正受益于中国的强劲增长。

以下是采访原文。

Market/NZZ：罗森博格先生，在一年前的今天，全球疫情的爆发引发了1929年以来最严重的市场崩盘。但自那以后，标普500指数逐渐回升到疫情前的水平，并又上涨了15%。在这种背景下，您对当前金融市场的状况有何看法？

罗森博格：我们正处在另一个巨大的泡沫中。虽然不是每个市场都有泡沫，但许多领域都存在过度投机的现象。这不仅仅是因为投资者认为央行总会在背后支撑市场，提供大规模的货币供应和向市场注入巨大的流动性，同时也是因为投资者对前景高度乐观，预期从今年下半年开始生活将恢复正常。无论是公司债券还是加密货币，又或者股票市场，都是这种高度信心所推动的。

Market/NZZ：在某种程度上，这种乐观情绪是合理的吗？

罗森博格：毫无疑问，隧道尽头就是光明。但问题是，要走到隧道尽头需要花费多长的时间？这是非常重要的。在美国，疫苗的推广似乎取得了巨大的成功。

但我们也要考虑到一个事实，那就是世界上不是每个国家都能快速从疫情的影响中走出来。特别是，欧洲在疫苗接种这方面远远落后，这将对国际旅游业产生很大的影响。请记住：在世界经济中，欧洲的经济规模丝毫不亚于美国。

Market/NZZ：但是欧洲的感染人数也在下降，不是吗？

罗森博格：我不相信当我们到达隧道的尽头，生活就会恢复正常。在过去的一年里，社交疏远、旅行限制、在家办公以及其他限制措施已经从根本上改变了人们的行为。我们是群居动物，每个人都想要走出去，去酒吧和餐馆，去度假。

但我们的经济预测不应该基于这样一个事实：即当疫情结束时，这些周期性服务业被压抑了几个季度的需求就会被释放。因为这只是暂时的。

Market/NZZ：那么在你看来，未来是什么样子的呢？

罗森博格：我们正在经历行为上的长期变化。事实上，我们正在目睹这一变化。市场认为，家庭部门拥有消费的动力。对此，我想说的是：不会这么快。如果你回顾金融危机时期，看看美国家庭在收入上所承受的冲击，你就会发现个人储蓄率发生了变化。这很重要，因为从储蓄率可以看出人们行为的重要变化。

Market/NZZ：确切来说，这是什么意思？

罗森博格：在金融危机爆发之前，平均储蓄率是4%；在金融危机后的十年里，平均储蓄率为7%。对于经济规模达22万亿美元的美国来说，这是一个相当大的数字。那么，为什么尽管出台了许多财政刺激措施，过去十年还是有史以来最弱的经济周期之一呢？这是因为人们的行为发生了根本性的转变。

从人类的角度来看，当前疫情带来的冲击远远大于金融危机，因为它对每个人都有不同程度的影响。根据我们的研究，在未来10年，平均预防性储蓄率将接近10%，而不是7%，这意味着储蓄将在未来很长一段时间内拖累总需求增长。

Market/NZZ：然而，美联储和美国政府仍在加大货币和财政刺激的力度。

罗森博格：市场认为，我们即将迎来疫情结束的派对，这场派对还将持续到永远。但我想说，这场派对只会持续几个月，现实问题就会对我们作出提醒。然后我们就必须考虑如何填补疫情期间创下的巨额赤字和债务。在2007年泡沫膨胀到极点时，全球未偿还的债务水平为100万亿美元。13年后，我们又再一次面临泡沫破裂的危机，这次全球未偿还的债务水平将超过200万亿美元。

距离上次泡沫顶峰，这一数字已经翻了一倍多。现在情况非常不稳定。这就是为什么我们不能再让利率继续上升，因为从还本付息的角度来看，利率上升将对经济增长、违约和拖欠债务等情况产生影响。

Market/NZZ：上周，10年期美国国债收益率再次强势上涨，自去年3月以来首次突破1.3%。你认为美债收益率上升到什么水平才会成为问题？

罗森博格：没人能聪明到准确地知道这一点。但让我百分百确定地告诉你：我们正在接近那一水平，比5年、10年或20年前都更加接近。赤字和债务的问题总要解决，但我不知道要如何解决，我们已经试过了很多办法。

政府认为可以通过通货膨胀来摆脱债务负担。但真正的问题是，债务泥潭是导致信贷乘数受损的原因，这也是为什么在疫情爆发前就已经出现了通缩的情况，而且这种情况很普遍。

Market/NZZ：说到通胀，目前有许多迹象表明通胀正在上升。在美国，通胀预期已经上升到五年多来的最高水平。

罗森博格：让我这么来说吧：今天美国政府、社会、家庭、企业各个层面的未偿债务水平大约是80万亿美元。这相当于，如果总体利率水平上升100个基点并保持不变，就需要8000亿美元或者4%的GDP用于偿债。美国经济真的承受不起国债收益率上升到比现在更高的水平了。

Market/NZZ：尽管如此，今年美国经济仍有望增长。亚特兰大联储的GDPNow指标显示第一季度将增长9.5%。

罗森博格：如果债券收益率的上升是因为经济加速增长，那么就是一回事。但在我看来，经济能否自行维持上升趋势还不清楚。现在，这只是一个假设，我们已经知道，这些刺激措施提供的资金只有不到30%真正流入了实体经济之中。

实际上，我们正在从未来增长的经济中借钱，甚至用借来的钱还债。因此，我们需要为2022年有可能出现的大规模‘财政悬崖’做准备，而且很有可能会再次出现经济低迷的情况。这意味着支撑美国国债收益率的因素将会改变。因此如果美国国债收益率再次触及低点，我不会感到惊讶。

Market/NZZ：你对央行政策有何预期？

罗森博格：我认为至少在今年的剩余时间里，央行会继续做他们一直在做的事情：继续购买资产以及维持零利率。我认为这种情况不会改变。许多经济学家认为，美联储将不得不比预期更早地退出这一政策，但我不认同。另外，央行还将不得不在政策方面变得更有创造性。

Market/NZZ：在这种市场环境下，投资者应该如何定位自己？

罗森博格：如果我的观点是对的，而且市场的预测还尚未成熟的话，那么美国国债市场上存在真正的机会，即投资者可以多关注长期国债。事实上，在最近一次国债收益率上升后，我们专有的债券期限模型正在亮起绿灯。

Market/NZZ：换句话说，你建议押注长期美国国债和优质抵押贷款证券？

罗森博格：是的。国债收益率的上升是基于假设而非现实因素。在如何投资的问题上，人们通常认为他们必须在价值和增长之间做出选择。但对我来说，这不是二选一的问题，而是可以两者各取一部分。

我不喜欢航空股，我也不喜欢餐馆、主题公园和酒店的股票。如果我押注经济复苏，我可能会以多元化的方式，而不是购买单一板块的股票。就价值投资角度来看的话，银行股仍相对便宜，所以我会购买美国的银行股票。

Market/NZZ：但如果美国国债收益率再次下降，收益率曲线趋于平坦，这难道不会削弱银行业的利润率吗？

罗森博格：不要误会，我并不是说经济复苏的可能性为零，然后收益率曲线将归于平坦。而是说经济会复苏，只是不会像人们想象中的那么强劲。

在我们的思维中，只要经济有复苏的迹象，银行业就可以获利，因为银行能以谨慎的、多元化的方式来应对经济复苏。银行股的价格仍然很便宜，它们产生了现金流，并支付了丰厚的股息。基本上，所有你在比特币上得不到的东西，你都可以从银行股中得到。

Market/NZZ：你认为在哪里有更多的投资机会？

罗森博格：如果你希望投资存在供应短缺情况的行业，那么有几种大宗商品可以选择，比如石油。石油的需求前景仍然充满挑战，而疫情严重中断了石油的生产和储存。这导致了石油行业的资本支出大幅削减。

据国际能源署（IEA）估计，2020年全球上游石油和天然气的投资下降了28%。相比之下，在2015年石油行业严重低迷期间，尽管美国和加拿大的许多石油生产商深受重创，但这些投资仅下降了12%。这就是为什么我认为目前能源股和能源债券的估值具有吸引力。

甚至在疫情爆发之前，石油和天然气行业的估值就被低估了，也很少人持有这类股票。而随着2020年全球需求的低迷，石油和天然气行业变得更加不受欢迎。

Market/NZZ：自去年秋天以来，原油价格大幅上涨。许多投资者认为，这一趋势有利于可再生能源和电动汽车。

罗森博格：当然，从长期来看，从化石燃料转向可再生能源将面对很大的阻力，这可能需要几年的时间。至少来说，虽然传统能源被认为将要耗尽，但石油产品在未来仍将继续扮演重要角色。

同时，在当前价值和收益率都很高的市场背景下，能源股提供了一种低成本的收入来源，且该行业的坏消息已经被定价。

Market/NZZ：你如何评估大宗商品的总体前景？

罗森博格：我认为液化天然气（LNG）和天然气的前景也同样诱人。这就是为什么投资者希望在投资组合中加入这些股票。更重要的是，如果美国政府关于基础设施的一揽子计划得以通过，那么电网将会进行改造。对于大宗商品整体来说，有一些商品存在明显的供需失衡的情况，这有利于价格上涨，比如铜。

因此，你可以在我对经济前景的谨慎看法上，根据供应基本面对大宗商品的前景进行评估。

Market/NZZ：黄金与石油和铜不同，目前面临上行压力，对吗？

罗森博格：我也持有黄金，但我不是为了赚钱，而是把它作为投资组合中用于分散投资的避险资产，同时也是为了对冲巨额债务可能导致的风险。如果存在通货膨胀的话，黄金可以用于对冲通货膨胀；而考虑到金融市场存在不稳定的失衡情况，黄金也可以用于对冲通货紧缩。

当你看今年的市场时，它们并不是那么明显：最垃圾的债券和股票表现得最好，所以你才知道我们正处于一种投机的狂热中。因此，黄金是防止投资组合出现严重损失的一种保险，尤其是在大多数资产市场定价趋于完美的时候。可能对比今年市场的情况，黄金的对冲作用不是很明显。

Market/NZZ：你还发现哪里有机会？

罗森博格：如果我的观点是正确的，即未来的预防性家庭储蓄率会上升，那么你应该关注人们需要什么，而不是他们想要什么。这就是为什么我更喜欢必需品而不是非必需品。另外，如果你希望拥有的股票不仅能够带来增长，那么你可以选择一些优质的科技股。微软就是其中的典型代表。它一家典型的成长型公司，因为具有公用事业类的特点而被重新评级。

Market/NZZ：你对美国以外的海外投资有什么建议？

罗森博格：我认为亚洲存在投资机会。如果你希望在全球范围内寻找市盈率至少与增长前景大致相符的成长型投资，那么在亚洲投资比在发达国家投资更好。因为亚洲的国家在应对疫情方面比世界上大多数其他国家做得好得多。

你必须承认这样一个事实：中国是世界上唯一一个在2020年经济没有走下坡路的国家。中国今年的经济增长率至少将达到8%，而许多亚洲国家正从中国的强劲经济增长中获益。

Market/NZZ：这对投资者意味着什么？

罗森博格：在传统意义上来说，中国大概是唯一一个有能力实施宽松的货币政策的国家。但中国央行没有采取量化宽松的货币政策，也没有绞尽脑汁地实施宽松的财政政策。到目前为止，中国正在成功地去杠杆化——中国曾经也是一个负债累累的经济体。

相比之下，美联储正在延续以前渡过危机的做法，而不是作出创造性的改变。结果是，在标普500指数的成份股公司中，有20%是僵尸公司，僵尸公司指那些赚不到足够的现金流来支付利息支出的公司。所以从某种程度来说，美国的资本主义处于长期的停滞状态。