兴•视野 | 顺周期板块值得期待

摘要

今年欧美经济的复苏将会是宏观层面的主要变化，如果伴随疫苗推广能够很好地控制疫情传播，2021年欧美经济料会出现类似于中国2020年下半年的强劲复苏。届时海外利率水平有可能显著抬升，同时通胀压力也随之加大，利率顺周期和经济顺周期板块的逻辑将会变得更为清晰。2020年12月至今，A股市场先是大幅上行，投资者再度出现牛市的躁动心态，而1月最后一周又因为流动性偏紧出现快速的调整，震荡幅度显著加剧，当前部分板块偏高的估值以及机构抱团的深入是市场振幅变大的客观原因。

宏观环境依然利好权益市场，然而1月上旬市场完全忽略流动性收紧等风险的快速上涨也是不理性的。未来较长时间市场仍会面临利率上行，流动性边际收紧的扰动，但在经济上行、盈利扩张的大背景下，A股市场预计仍会走出震荡向上的走势。

2020年海外经济的特征主要表现为，疫情控制不好的欧美消费强、生产弱，而疫情控制较好的亚洲国家生产强于消费，欧美消费的高增长来自于欧美应对疫情的补贴方式。具体来看，美国2020年采用了直接向居民提供补贴的方式应对疫情，这明显拉动了美国居民可支配收入的增长，并带动了美国耐用消费品消费的高增长。作为美国经济重要支撑的服务业2020年受到了疫情明显的冲击，行业状况与耐用消费品消费情况形成鲜明对比，同时疫情还严重影响了美国的工业生产，工业领域的产能利用率明显低于正常水平。

不同于欧美，亚洲国家疫情控制情况普遍更好，因此工业受到的冲击较小。当前韩日工业生产已经恢复到疫情前水平，消费和工业情况与中国类似。韩日没有出现与美国类似的消费高增长的主要原因在于亚洲国家普遍没有大规模推出面向居民的直接补贴。

货币政策方面，2020年全球各国央行均选择了大力度货币宽松以应对疫情冲击。以美国为例，2020年初美联储资产负债表规模是4.17万亿美元，到2020年底已经上升至了7.36万亿美元，规模扩张了76.5%。流动性宽松导致了全球性的资产泡沫，房地产和股票市场普涨。2020年全球主要经济体房地产价格均出现了局部或者全局性大涨。

2020年下半年美国房地产市场的状况类似于深圳、上海等国内房地产市场明显升温的地区，销售增速自2020年二季度开始明显回暖，与此同时由于补库力量不足，美国新房和二手房库存都大幅度下降。在极度宽松的流动性环境下，房地产市场在中美两国都成为托底疫情经济的重要力量之一。

进入冬季，全球新冠疫情再度加剧，但随着近期全球疫苗每日接种数量的稳步上升，春季之后有望得到有效控制。疫苗普及率逐步上升后，预计欧美经济会有强劲复苏。受疫情影响最严重的服务业和工业生产的复苏将会是边际上最大的变化，而美国2021年的财政支出不会快速退出，耐用消费依旧能维持强势。然而，美国经济的正常化会带来通胀压力，天量财政支出、油价和供给扩张有限是助推通胀的重要因素。

回顾历史，2020年美国财政的扩张力度仅次于2008年，为应对疫情，美国选择了直接向企业和居民提供补贴的方式支持经济，也造成财政赤字水平明显抬升。美国的财政支持力度直接在短期内提升了美国居民可支配收入的增速，因此2020年美国耐用消费品需求强劲增长。预计短时间内这样的财政支持并不会退出，1月14日拜登公布了一项价值1.9万亿美元经济刺激计划，未来可能还会有更大规模的财政刺激方案。不同于货币宽松容易造成资产泡沫，财政刺激有着更为直接的通胀效应，1月市场对于2021年通胀的预期随着拜登财政刺激计划的出台而明显升温。

对于通胀，当前全球资本市场的关注点都在油价。不论是粮食价格还是大宗金属价格，在2020年均出现了明显上涨，但油价依旧低于疫情前水平。油价依旧偏低的主要原因在于欧美疫情对于工业生产和运输造成了不小的压力。但随着疫苗普及率的提高，欧美经济的强复苏或只是时间问题，届时油价可能很快突破60美元/桶的资本市场重要心理关口。油价上行催化通胀水平抬升将进一步推升利率上行压力，我们预判届时全球资本市场可能会出现较大幅度震荡。

1月美债利率出现了一波快速抬升，我们认为这一波抬升只是利率上行趋势的开始。2021年全球利率水平的趋势性抬升意味着全球资本市场面临的将是一个完全不同于前两年的流动性环境。我们认为不论是中国还是海外市场，顺周期板块都是2021年更值得期待的品种，而随着利率水平的上行，高估值品种或多或少会存在一定压力。

本文来源：兴业基金研究部

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