来源：南华基金
2021年宏观经济与政策展望
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经济基本面：复苏仍是主线，关注增长结构变化
2021年不仅是十四五开局之年，也是建党100周年。同时也是我国经济社会从疫情中逐渐恢复全面步入正常化的一年。国内库存周期角度观察，经验上看，CRB指数领先于PPI，PPI领先于企业库存周期，当前经济处于需求改善引致企业从被动去库存转向主动补库存的阶段。
▲资料来源：Wind在疫情形势彻底逆转之前，海外供需错位料将延续。中国出口的替代效应叠加海外经济复苏带来的增量效应将使得出口在短期内继续维持较高的景气度。
▲资料来源：Wind中央经济工作会议指出，要增强投资增长后劲，继续发挥关键作用，并首提需求侧管理，形成需求牵引供给，供给创造需求的更高水平动态平衡。
在宏观稳杠杆的背景下，稳增长与防风险并重。基建投资和房地产投资料将以稳为主，韧性犹在。制造业投资和居民消费伴随盈利及收入预期改善或将迎来加速反弹。
▲资料来源：Wind物价整体温和上涨，2021年市场预测平均值CPI同比上涨1.21%,PPI同比上涨1.66%。但不排除超越季节性的新涨价因素出现对物价走势带来短期扰动，但预计不会对宏观政策调整带来实质性的影响。
▲资料来源：Wind2
政策面：以稳为主，渐进回归常态。
中央经济工作会议指出，2021年宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性。要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时度效。稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。保持广义货币和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。继续发挥好结构性货币政策工具和信贷政策精准滴灌作用。预计2021年货币政策整体以稳为主，回归常态化调控，不存在显著收紧的基础。
▲资料来源：Wind积极的财政政策提质增效、更可持续。预计2021年财政支出规模和政策力度基本保持稳定。重点关注地方政府隐性债务风险化解工作，开前门和堵后门并行，逐渐推进地方政府债务阳光化。在经济名义增速较去年显著回升的背景下，我们预计2021年广义财政赤字率及政府债券发行规模较上年均会出现小幅回落，但绝对支出量仍将延续高位。
▲资料来源：Wind债券市场观点
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利率债方面
在年初宽松流动性及债券供需错位的推动下，利率迎来阶段性下行。长短端利率均向政策利率中枢回归，期限利差有所扩大。其中，10年期国债利率已低于2019年中枢水平。但中期看，基本面和政策面均不支持利率趋势性下行，区间震荡为主。
我们预判利率回归至政策基准利率附近为合意水平，继续向下的空间相对有限。后期需关注供需形势趋于平衡甚至逆转带来的调整压力，注重估值安全边际。积极把握供给冲击或超预期事件发生导致利率短期冲高带来的波段交易机会。
中美利差有所回落，但仍处于历史高位区间，美债利率上行对国内利率债带来的压力相对有限。在人民币升值预期未逆转之前，随着国内债券市场持续开放及纳入国际债券指数带来的增量需求，外资买盘料将持续流入。
▲资料来源：Wind2
信用债方面
随着逆周期政策回归常态，信用环境较2020年或有所收紧，但在稳杠杆的宏观环境下，企业融资条件仍将处于偏宽松区间，结构上会继续分化。永煤违约事件后，信用估值体系重塑，分化更加明显。产业债投资回归基本面分析，弱化外部支持考量。城投债重在预防估值风险和流动性风险，谨慎开展信用下沉。
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可转债方面
在结构性牛市环境下，转债估值分化严重，择券难度进一步上升。在挖掘弹性个券的同时要预防股市调整带来的转股价值和溢价率的双重下行风险。另外，信用风险暴露也对会个券纯债价值带来显著冲击。
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2021重点关注
1. 两会及十四五规划的政策细节
2. 拜登上台后的政策走向
3. 疫情反复及新冠疫苗接种进度
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