供应缩减需求小增 2021沥青砥砺前行！

摘要

行情回顾：回顾今年沥青主力合约期价的走势，从1月3524元/吨的最高位大幅下跌至3月1758元/吨的最低位，随后随着疫情的好转，油价低位反弹，沥青期货价格也从底部反弹至近3000元/吨，但下半年依旧延续弱势，12月末期货价格在2600元/吨附近震荡。现货市场方面，沥青现货价格整体跟随沥青期货价格波动，供需保持高供应弱需求的格局，且在今年大多数时期，炼厂和社会库存同比往年持续处于高位，部分贸易商出货困难，整体来看，今年市场情绪偏悲观为主。

供需关系：成本端方面，今年疫情的突发，原油的暴跌导致沥青成本端塌陷。美国近两年几次直接对委内瑞拉石油行业的制裁，导致委内瑞拉原油进口国停止进口马瑞原油引起市场的担忧，沥青期价一度受到消息的炒作走强。在短期稀释沥青或者马混进口充足的情况下，预计2021年1季度之前受原料断供影响的问题较小，关注替代原料的供应情况。中长期来看，如果各国疫苗的成功研发和有效性得到验证，国内外经济恢复理想，国际原油大概率维持震荡偏强态势，所以沥青期价单边受提振的概率较大，单边带动沥青价格重心的上移。供应端方面，如果国际原油价格的大概率回暖，加之沥青现货价格并没有明显回升，炼厂生产沥青利润偏低，生产汽、柴油经济性更好，焦化利润逐步改善，所以推测未来炼厂生产沥青的开工积极性可能同比2020年减弱，炼厂转产焦化的情况增多；加之低价原油（原材料）消失，未来炼厂的沥青产量释放同比不及2020年，整体沥青供应压力减轻。需求端方面，2020年全国固定资产投资（公路建设）逆势增长，预计2021年国家继续加大对基础设施的投入，往年未完工的项目仍有部分刚性需求，但考虑到增量需求有限，同比增速可能放缓。随着未来国内经济的持续复苏，国家宏观政策重点从稳增长转而兼顾稳杠杆，推测2021年的财政和货币政策可能呈现温和收缩的局势，信用扩张及财政政策力度将有所放缓，导致政府专项债发行总额同比2020年减少，但由于为期三年的棚改攻坚计划基本完成，地方政府债及专项债中投向土储和棚改的比例降低，未来投入收费公路的比例会逐步提高，从而进一步支撑沥青的需求预期。

行情展望：预计在2021年全球经济恢复，国际原油价格企稳回升的背景下，单边带动沥青价格运行重心上移，主力合约参考震荡区间为2200-3300元/吨。

不确定风险：全球疫情复发导致国际原油价格再度大幅走弱、国内固定资产投资不及预期

一

2020年行情回顾

2020年沥青期货的价格在疫情爆发、国际原油价格下跌较为严重和沥青供应端偏宽松的背景下，整体维持弱势宽幅震荡的态势。具体价格走势可分为四个阶段：第一阶段（1月-3月），受疫情和原油价格暴跌影响，沥青期货价格一度从3524元/吨的最高位大幅下跌至3月1758元/吨的最低位，沥青全国现货价格的跌幅也超过1000元/吨。第二阶段（4月-7月），国际原油价格低位反弹，且中下游抄底低价沥青现货，囤货的心态明显上升，沥青期货价格也从底部反弹至最高点的2928元/吨。第三阶段（8月-10月），从马来西亚进口的稀释沥青进口过多，市场供应量激增，厂家和社会库存大幅累积，外加降雨和台风的影响使得下游需求受阻，导致沥青期货价格重新走弱。第四阶段（11-12月），国际原油价格受到疫苗等利好因素快速回升，沥青成本端得到一定支撑，此外道路收尾需求释放，特别是华东和华南等地需求较好，沥青期货和现货价格迎来最后的上涨，沥青期货主力合约的价格一度反弹至2832元/吨。

二

价格影响因素分析

1. 供需分析

1.1 2021年国内沥青产能持续扩大，产量或有所收缩

2016年至2020年国内沥青产能呈现逐年增长的态势。据卓创资讯统计数据显示，2020年国内沥青产能为5900万吨，同比增长23.69%。其中，2020年已淘汰较大产能包括山东金石80万吨，岚桥石化60万吨；2020年新增产能较大包括海右石化190万吨，汇丰石化140万吨，金诚石化90万吨，海德新60万吨，加之部分存量炼厂不断新扩张自身产能，2020年沥青产能扩大明显。已知2021年国内新增沥青较大的产能包括：中海油营口600万吨，东方华龙350万吨，凯意石化300万吨，所以在2021年新产能的投放下，预计沥青产能增速仍保正向增长。

从国内不同生产商沥青产量来看，2020年1-11月，地方炼厂、中石化和中海油的沥青总产量同比往年明显增长，地方炼厂沥青产量同比上升44.52%，中石化炼厂沥青产量同比上升14.32%，中海油炼厂沥青产量同比上升15.93%，但由于中石油部分炼厂分流生产低硫燃料油，沥青产量同比下降7.61%。预计2021年沥青产量或有所收缩，主要原因有两点：一是绝对价格较低的国际原油消失，炼厂进料或有限，二是在炼厂的沥青生产利润较差的情况下，开工积极性不高。

据Wind统计数据显示，2020年1-11月中国沥青月均产量为541.53万吨，同比增加26.06%。究其主要原因：一方面是因为2020年国内炼厂产能的释放速度过快，导致2020年沥青产量增加较为明显；其次，炼厂解决市场此前炒作的“马瑞原油断供”问题（近几年来，随着美国制裁委内瑞拉经济的程度加深，委内瑞拉的原油产量急剧减少、原油出口受限，从委内瑞拉进口至中国的马瑞原油传言断供），大量的稀释沥青替代马瑞原油从马来西亚进口至国内，且稀释沥青并没有进口配额的限制，所以自2020年3月起，稀释沥青的增长量呈现爆发式增长；另外，2020年二至三季度，受到国际原油暴跌的影响，炼厂为了保住利润，大量进口低价原油，使得炼厂的原材料供应充足，加之沥青现货价格较原油价格跌幅较小，炼厂利润走高明显（根据理论测算，炼厂生产沥青的利润在2020年上半年一度触及1400元/吨，整体利润水平处于往年高位，而炼厂的焦化利润在2020年普遍处于0值及以下），炼厂生产沥青积极性提升，2020年1-12月国内炼厂平均开工率为46.43%，同比去年上升10.14%。因此，2020年沥青整体产量增长明显，但未来随着国际原油价格的逐步回升，炼厂采购高价原料的积极性下降，加之汽、柴油的需求回暖导致汽、柴油的生产利润重新修复，焦化利润或持续好于生产沥青的利润，所以预计2021年炼厂的沥青产量和开工率同比2020年有回落的情况发生（除非2021年沥青现货价格走强速率高于原油价格，高生产利润维持高的炼厂开工率），沥青的高供应压力得到一定缓解。

1.2 2021年国内进口量有限，出口影响较小

2020年国内沥青进口量同比小幅上升，2020年1月至10月，进口总量为341.01万吨，同比2019年增加5.04%。韩国、新加坡和马来西亚仍是主要的沥青进口国，新加坡和马来西亚进口量较少，且同比高于2017-2019年均值水平；韩国沥青进口量占国内沥青进口总量的一半左右，但韩国进口量同比下降明显，推测其可能原因：一方面受疫情影响，多数产能降负或暂停运行，沥青产量低位，影响其出口量；此外，由于IMO新规于2020年1月1日生效，韩国炼厂纷纷对自身二次加工装置进行升级，加大对减压渣油的利用率，所以导致韩国炼厂生产低硫燃料油为主，分流生产沥青产能，减少沥青的供应量。进口价格方面，2020年沥青进口沥青价格同比2019年下降明显，但相比国内更低的沥青价格，国外进口沥青价格较高，加之进口代理商签定长约和部分项目指定要求某一品牌的沥青（例如壳牌），致使沥青进口刚性需求存在，进口利润大部分时间呈现亏损状态。预计2021年，在新加坡和马来西亚等主要进口来源国的疫情能控制稳定的情况下，进口量或稳定增长；韩国受制于炼厂二次装置升级，进口量或持续维持有限的局面。出口方面，2020年国内沥青出口量同比小幅下降，2020年1月至8月，出口总量为34.70万吨，同比2019年减少21.71%。总体变化幅度不大，加之总量太少，预计2021年对国内沥青供需基本面影响较小。

1.3 2021年厂家和社会库存仍需时间去化?

在2020年厂家高开工率，终端需求有限的背景下，厂家库存大多数维持高位，2020年沥青厂家和社会库存同比往年明显处于高位。从具体炼厂库存消耗节奏来看，一季度中下游处于需求淡季，叠加疫情影响需求，到3月末库，存累积明显。4月，国际原油价格暴跌带动国内沥青现货价格见底，配合华北和山东炼厂释放6-7月远期订单和华南炼厂的优惠政策，加之社会物流逐步恢复正常，中下游投机备货和实际施工需求高涨，厂家库存见底，维持60万吨左右水平。然而，7月-9月，天气对需求的利空尤其明显，包括长江流域的西南和华东地区持续强降雨（一度造成四川及重庆地区较为严重的洪涝灾害），华南地区台风的频频来袭，主力厂家出货不畅，库存再度累积至80万吨的高位。10月-12月，部分中石化炼厂为缩小南北价差，防止北上货源大幅南下，主动降价排库，加之年末部分终端项目存在赶工预期，下游拿货意愿尚可，刚需支撑，厂家库存连续两个月去库，但同比往年仍旧偏高。社会库存同比往年一直处于高位，且社会库存和厂家库存整体走势较为一致，整体可分为2020年1-4月的累库期，5-9月的库存累积平稳期，10月-12月的库存去化期。预计2021年，同比偏高的厂家和社会库存，仍需要下游终端需求的稳定释放才能消耗，否则显性和隐形（部分搅拌厂和未纳入统计样本的社会库存）的高库存仍是压制沥青现货价格的因素之一。

1.4 2021年厂家和社会库存仍需时间去化?

中国沥青的消费与中国公路和道路建设趋势密切相关。自2015年以来，国内基建投资快速发展，公路建设固定资产投资不断增加。交通运输部部长李小鹏于2020年12月24日介绍到，2020年实现了交通固定资产投资的逆势增长，2020年全国交通固定资产投资预计完成34247亿元，其中公路水路25417亿元、民航1050亿元，新改（扩）建高速公路12713公里，并继续推动未来高速公路、普通国道待贯通路段和拥挤路段扩容改造项目建设，所以预计2021年全国固定资产投资（公路建设）仍会保持稳定增长，但考虑到全国整体增量需求有限，增速可能放缓。

根据已公布的2020年1-11月公路水路交通固定资产投资完成情况（万元）数据表明，国内公路建设总计完成22569.06亿元，同比增速为11.52%，分地区来看，西部地区公路建设投资最多且增速最快，总计10459.55亿元，同比增速为12.53%；其次为东部地区，总计7416.62亿元，同比增速为11.74 %；中部地区为4692.89亿元，同比增速为9.12%。从公路建设投资前十位的城市来看，分别为云南、广东、四川、浙江、山东、广东、贵州、甘肃、湖北、江苏。从公路建设投资同比增速前十位的城市来看，分别为黑龙江、广西、江西、湖南、青海、河北、甘肃、江苏、山东、云南。整体来看，西部和东部地区的公路建设投资仍旧是国家重点支持和发展的区域，国家对基础设施的投入以支持经济发展的初心不变。

1.5 2021年专项债提升基建投资比例，沥青消费或得到支撑

根据新预算法规定，地方政府发债只有“地方政府债券”一种形式，简称地方债，分为一般债和专项债两种。一般债纳入公共财政预算，用于弥补赤字；专项债纳入政府性基金预算，主要为公益性项目建设筹集资金。与一般债相比，专项债优势在于：因为专项债由项目建成后的收益偿还，不计入财政赤字，有效缓解了地方政府资金压力，但要注意的是，地方政府专项债根据用途可分为新增和置换，只有新增债券能为基建投资提供增量资金。

2020年1-12月发行的新增专项债券中，棚户区改造投向的占比规模为58.31%，收费公路投向的占比规模为27.88%，所以收费公路的专项债发行量并不多，一定程度上间接利空沥青需求。预计2021年的财政和货币政策呈现温和收缩的情况下，信用扩张及财政政策力度将有所放缓，导致政府专项债发行总额同比2020年减少，但由于为期三年的棚改攻坚计划基本完成，地方政府债及专项债中投向土储和棚改的比例降低，未来投入基建的比例会逐步提高，从而进一步支撑沥青的需求预期。

2020年在国家经济恢复企稳的情况下，沥青摊铺机、挖掘机有着较为明显的增长，主要因为弥补疫情严重期间延误的工期，存量设备有更新需求、环保监管升级、利好政策提振等多重因素共同驱动，但挖掘机开工小时数同比往年有明显的下降，可能由于今年部分地区项目资金不到位、部分地区施工节奏恢复仍旧缓慢以及二、三季度不理想的天气因素所致。?

1.6 2020年沥青表观消费量同比增长

沥青表观消费增速逐年加快，据Wind统计，2020年1-11月中国沥青表观消费量达5435.89万吨（表观消费量=产量+进口数量-出口数量），同比增加541.37万吨，同比上涨11.6%，处于近六年的高位。此外，观察固定资产投资&表观消费量的走势，正相关性较强，预计在明年固定资产投资（公路建设）持续正增长的情况下，中国沥青表观消费量仍有继续增长的可能。

三

总结及行情展望

1.1 行情展望

综上，如果各国疫苗的成功研发和有效性得到验证，2021年国内外经济恢复理想，那国际原油大概率维持震荡偏强态势，所以沥青期价单边受提振的概率较大，单边带动沥青价格重心的上移。从沥青基本面来看，炼厂生产沥青利润走低，低价原料消失，供应压力缓解；由于为期三年的棚改攻坚计划基本完成，地方政府债及专项债中投向土储和棚改的比例降低，未来投入收费公路的比例会逐步提高，从而进一步支撑沥青的需求预期。

具体来看，2021年上半年，特别是一季度，炼厂生产沥青积极性较低，同时在原油价格企稳回升的情况下，价格上涨概率较大；2021年下半年，关注新投产的沥青生产装置和总库存的去化情况。预计2021年全年沥青主力合约参考震荡区间为2200-3300元/吨。

1.2 企业套保策略

买入套保：由于2020年12月末，沥青期货价格仍处于较低水平，部分地区贸易商可以根据合适的基差进行买入套保，或者选择直接采购炼厂更低价格的冬储货源。如果2021年一季度后，沥青期货价格仍处于2400-2500元/吨附近（具体需实际考虑当时期货价格的高低），届时到了往年的沥青施工旺季，中、下游采购备货的需求重启，对沥青价格将会有一定的支撑，此期间对于买入保值的企业是一个很好的介入时期。

卖出套保：如果BU2106期货合约价格于2021年一季度走高至3000元/吨附近（具体需实际考虑当时期货价格的高低），那对于准备套保冬储库存的企业，可以根据自身销售计划和库存情况在BU2106期货合约进行合理的分批卖出套保，规避春季疫情复发和沥青需求淡季下的价格走弱风险。