券商资管公募化改造：“大而全”还是“精品店”？

每经记者 李娜每经编辑 吴永久

12月21日，德邦证券旗下资管子公司德邦资管领取了证监会颁发的经营证券期货业务许可证，正式获准开业。据悉，德邦资管成为了券业第19家获准开业的券商资管子公司，也是年内继安信证券、甬兴证券和天风证券之后第四家获得资管牌照的券商。

回望过去，券商资管业务规模从2012年的1.89万亿元，快速增长至2017年4月最高峰的18.58万亿元。在重回资产管理本源的思想指导下，截至2019年末，券商资管业务规模降至10.34万亿元。缩减的规模主要来自通道业务和资管新规下需整改的存量资产规模的“双压降”。

同时，伴随着公募基金牌照放开、大集合产品公募化改造的持续推进，设立资产管理公司进而申请公募牌照在很大程度上已成为券商资管的不二选择。据了解，不少券商资管都在准备申请材料，有的还在等待“一参一控”相关政策的放开。而在公募化进程之中，券商资管很难有统一的路径，毕竟各家的资源禀赋不同，公司甚至集团内部的战略定位也各不相同。

公募化改造破局

在整个券商资管的发展中，东证资管选择的路径和其他同行截然不同，从一开始就选择了拥抱主动管理、拥抱权益投资。Wind数据显示，东证资管三季度末公募基金资产管理规模已在1600亿元之上，而中银国际资管和财通资管的公募基金资产规模也分别达到了1097.34亿元和576.49亿元，它们成为券商资管公募基金领域资产管理规模前三强。

与此同时，券商资管的公募业务分化也格外明显。规模最小的国都证券自2018年5月推出国都多策略基金后，再无公募基金产品露面。截至2020年9月30日，国都证券旗下仅有的3只公募基金总资产规模只有1.0558亿元，其中规模最大的国都创新驱动力份额只有0.57亿份，最小的国都多策略只有0.03亿份。

纵观已拥有公募牌照的几家券商资管，大部分都将产品线的重点放在了固定收益之上。而对于大多数券商资管而言，主动权益资产投研能力不足仍然是不得不面对的“短板”。

“不是每家都能走东方红资管的模式，那是需要时间沉淀的。券商资管的公募之路没有统一路径可偱，各家背后的要素和禀赋也不尽相同。”某券商资管高层人士表示。

截至目前，2020年公募新基金发行规模突破了3万亿元，创下行业新纪录。其中头部基金公司占据了更多资源，行业马太效应格外突出。

“在资管新规之下，公募基金未来的竞争格局会更加复杂，每一家公司都有自己的特色和差异化竞争。以后公募基金的格局中，有两类公司会脱颖而出，一类综合实力比较强，大平台产品线丰富、规模大，可以提供全面的产品和服务；另外一种走‘精品店’路线，在某方面有非常强的专业能力和竞争优势。”上海某券商高层人士层曾对外表示。

ETF投资和固收+

回望过去的二十多年，公募基金似乎就只干了一件事情：聚焦二级市场投资，打造主动管理能力，尤其是权益类投资。

相比之下，券商资管的业务布局更加多样化，产品也同样如此。在券商资管现有的产品库里，既有强调分散投资的量化增强型指数类产品，也有强调长期投资和价值投资的主动权益型产品；既有灵活配置资产、平衡收益与风险的“固收+”产品，也有股票质押项目性质的“纾困类”产品；既有标准化资产的权益投资业务，也有灵活运用场内外衍生品的结构化投资业务。

在整个资管行业之中，具备极强客户黏性的银行和信托，分别擅长现金理财和非标投资；保险资管擅长长久期资产的配置；公募基金擅长主动权益资产管理。投融一体化是券商资管现有业务结构的典型特征，和公募基金上百人的研究团队、统一投研大平台的支持相比，券商资管整体在主动管理方面并不占据优势。

“券商系资产管理公司的优势体现在各资管机构的投研判断能力、资金获取能力、对资本市场的深入理解能力以及对上市公司的价值挖掘能力上。券商资管则可依托券商的研究能力和投行的产业思维，通过固收、权益产品构建业务‘护城河’，从投研输出到策略输出再到配置建议，与各类金融机构开展综合服务合作。”海通资管总经理李井伟在接受某杂志专访时曾表示。

申万宏源证券曾分析认为，券商资管拥有公募牌照后，可基于自身投研优势开发更多标准化公募产品，如发行ETF产品。从海外历史经验看，券商资管有着明显的渠道优势，会对ETF市场的定价产生影响。

ETF也同样是公募基金重点布局的赛道之一。随着资产管理规模不断扩张，明星基金经理团队管理的资产规模也急速增加，在几百亿元甚至是上千亿元规模的大背景下，捕捉超额收益的难度也随之提高，战胜指数的难度同样大幅提升。同时，伴随着明星基金经理转身投奔私募行业，人才流失也十分严重。Wind数据显示，2020年以来基金经理的离职数量仅次于2015年。

其实，除去ETF外，券商资管也一直深耕固收领域。几千亿的资产管理规模中，有一大半都属于固定收益类业务，这是行业的普遍现象。同时，2020年以来，券商资管也在大力推出固收+产品。打破刚性兑付后，追求绝对收益理念的固收+产品也迅速站上各大资管机构产品线的风口。

“从产品线来看，ETF和固收+类产品，是比较契合券商资管客户现有圈层，确实是需要重点布局的方向之一。”上述券商资管高层人士表示。

紧抓另类投资“赛道”

2020年以来，券商资管也推出了一些另类投资产品，用于支持民营企业纾困，服务实体经济已贯彻在券商资管日常的经营理念之中。

近年来，监管层积极推进公募REITs发展进程，而券商资管在这方面具备明显优势。在中基协公布的机构企业ABS月均规模前二十强名单中，券商占比都在半数以上。德邦证券总裁兼德邦资管董事长左畅曾坦言，资产证券化已成为德邦资管的业务亮点。另外，公募REITs的试点也为另类投资业务打开了一条通路，德邦证券作为20家参与试点的机构之一，已协同德邦基金组建联合项目组，合力投入公募REITs业务的提前布局。

“在业务长期化开展方面，券商资管机构应积极布局，加固加深与其他各类型资产管理公司的合作；在渠道资源、投研能力上实现互补，着力在券商资管特色的ABS、股票质押、大类资产配置等细分领域寻求突破。由于券商资管在基础资产挖掘、产品设计等方面已初步形成自身的业务特色，并在同业合作中持续发挥着优势，所以还可以以投资顾问的形式，如FOF和MOM模式，参与投资管理和海内外资产配置等业务，从而建立更加长期化、多元化、国际化的投资体系。”李井伟进一步表示，据了解，当前越来越多的券商资管规划将公募REITs业务作为布局的重点。在这种另类投资的“赛道”上，券商资管的优势比较突出。

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