【护城河评级】牧原股份（定制版）

牧原股份在GICS“包装食品与肉类”子行业中营业收入排名7/146；净利润排名1/146；

注：该对比仅供参考，投资者请自行结合该公司主营业务具体考察其横向可比性。该细分行业选取沪港深上市的GICS行业细分为【日常消费品-食品、饮料与烟草-食品-包装食品与肉类】的146家公司。数据为TTM值。

细分行业当前总市值Top10（单位 亿）

牧原股份在GICS“包装食品与肉类”子行业中总市值排名2/146。

公司主要业务

公司主营业务为生猪的养殖与销售，主要产品为商品猪、仔猪和种猪。

已形成了集科研、饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、生猪屠宰为一体的生猪产业链，目前是国内较大的生猪养殖、生猪育种企业。

行业最新数据

1、行业容量巨大，但生产集中度较低

我国2019年生猪出栏54,419万头，行业市场规模达万亿级。2019年国内全年猪肉产量4,255万吨，占猪牛羊禽肉类产量的55.63%，猪肉是中国城乡居民主要的肉类消费品种。我国生猪长期以散养为主，规模化程度虽有所提升，但整体水平仍较低。公司2019年销售生猪1,025.33万头，仅占全国总出栏量的1. 88%，未来提高市场占有空间潜力较大。

2、未来行业产能缺口大

自2018年8月非洲猪瘟疫情传入我国以来，对我国生猪产能造成了较大影响。2019年，生猪存栏31,041万头，同比下降27.5%，生猪出栏54,419万头，同比下降21.6%（国家统计局）。2018年国内能繁母猪存栏2,973万头，同比下降13.25%，2019年年底能繁母猪存栏2,045万头，同比下降31.21%（农业农村部）。国内能繁母猪存栏量连续下降，意味着未来国内生猪行业将会出现较大的产能供需缺口。

3、行业整体生产水平仍有待提升

当前我国养猪行业普遍存在综合生产能力低、生产硬件设备差、产业布局不合理等现象，以每头母猪每年提供断奶仔猪数量这一指标为例，我国目前全行业平均水平为15头左右，国内高水平规模养猪企业可以达到20-22头，而欧美畜牧业发达的国家可以达到25-28头。

资产结构

（新手看利润表，老手看资产负债表）

资产负债表

2020年三季报负债/净资产：76%；负债/总资产：43%。

主要资产构成图

[注]：2020年Q3总资产【1038】亿；净资产【588】亿，负债【450】亿；

20Q3总市值【2773亿】；当前总市值【2813亿】

第一大资产为固定资产合计404.6亿，占比39.0%；19Q4占比35.7%。（较期初增加，主要是公司生产经营规模扩大，在建工程完工转固增加所致）

第二大资产为货币资金225.0亿，占比21.7%；19Q4占比20.7%。（主要是本期销售收款增加及银行贷款增加所致）

第三大资产为在建工程合计140.9亿，占比13.6%；19Q4占比16.3%。(主要是本期生产经营规模扩大，建设量增加所致)

有形资产占总资产比例【41%】，无形资产+商誉占比【1%】

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营收一览

营收结构

最新财报营收分类&地域分类占比图

注：为2020年中报数据。

牧原股份二十多年来专注生猪养殖，公司2020年中报中生猪业务占比98.7%。营收达210.3亿元，同比增长193.76%，主要系生猪价格持续高位运

行及销售量同比增加所致。

近四年营收前五分类结构图

主营1业务2017-2019三年复利增长率分别为：77.7%、33.2%和48.0%。

主营2业务2017-2019三年复利增长率分别为：--%、--%和--%。

公司生猪业务营收稳健快速增长。由于行业仍然存在一定的供需缺口，生猪价格持续高位运行，公司主营业务盈利水平持续上升。

近四年毛利率前五分类趋势图

商品猪市场价格的周期性波动导致生猪养殖行业的毛利率呈现周期性波动，公司的毛利率也呈现与行业基本一致的波动趋势。（波动区间从7.7%-63.8%，近十年毛利率均值29.61%）

历史营收

营业收入、归母净利润和经营性现流净额分段复利增长率

未3年为机构一致预期，经常不靠谱，仅供参考。往往是悲观时预期悲观，乐观时预期乐观。投资者需甄别个中机会。

历年营业收入、净利润、现金流及未来三年预测图

预测值为机构一致预期均值，只作参考不一定靠谱。

过去五年归母净利润复合增速：137.92%，近四季增速1551.66%。

未来2年归母净利润一致预期复合增速为-6.88%。（2021-2022）

滚动近四季净利润、营收及增长率趋势图

（考量基点：近20个季度，下同）

滚动柱图连续逐季稳健增加为加分项。

公司净利润含金量较高。营收含金量较高。

公司近年来的净利润水平随国内猪价周期而波动，在2018年8月非洲猪瘟疫情爆发之前，从2014年国家针对生猪养殖的环保政策逐步实施，行业持续去产能导致生猪价格高涨，并与16年中左右达到高点。因而刺激农户积极养殖导致产能过剩，行业于2017年进入亏损期，直至2018年触底，随后由于非瘟疫情的逐步爆发驱使2019年的猪价高涨使得公司录得历史新高的净利润。后续一直持续增长。

公司营收整体保持持续增长，19年末以来，由于生猪价格持续上涨，营收有大幅提升。

单季度净利润、营收及增长率趋势图

公司营收逐季增长。

近四季销售费用、管理费用一览

投资者可关注近四季销售和管理费用与毛利润之比持续小于30%的公司（绿线低于下红线为优异，靠近为优秀），具备较高的竞争优势，若30-70%之间为可接受区域（图中红色直线之间），若大于70%需要警惕，说明该公司产生净利润的能力较弱。

牧原股份该指标整体优秀，但受外部因素影响会出现波动，当前整体处于优秀受区间位置。获利能力很强。

最新值7.2%，近四季度均值8.9%。

3

现金流

近四季经营活动产生现金流净额对比归母净利润

经营现金流量净额充沛。

近5年经营现金流占净利润比例均值为【1.42】

近5年自由现金流占净利润比例均值为【-0.36】

近年现金循环周期

现金循环周期又可称为净营业周期，是考量企业日常运营环节的现金流状况，优先关注那些该指标小于60的企业，负数更为优，表示企业的还款周期远大于存货变现期。警惕该指标大于360的企业。

公式：现金循环周期=存货周转天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数

现金循环周期指标：【逐步趋优】

4

盈利能力

【本公司】

总资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）及净利率分段均值一览

盈利能力趋势图

各项盈利能力指标在良好线上越高越好。

近四季ROE（左轴）及ROIC（右轴）趋势图

关于ROE和ROIC

若一定要将问题简单归结的一个指标的话，便看ROE。

巴菲特控股管理的伯克希尔公司制定的业绩衡量标准是15%的净资产收益率以上；巴菲特重仓的历史持股ROE均在20%以上，甚至更高。

从ROE的趋势图可以判断企业价值扩张期：看ROE能达到的高度、ROE维持在高水平持久性、ROE的增长能力。

投入资本收益率ROIC，是一个久经考验的分析资本收益的比率，这个比率调整了资产收益率和净资产收益率的某些特性。

拥有持续较高ROIC的企业如皇冠上的明珠，要占据你组合的重要位置。

当前ROE：62%+；ROIC：53%+，一致预期ROE 42%+。

牧原股份盈利能力很强。但会受到外部因素影响。公司19年来，ROE、ROIC盈利指标逐步走上优秀线，未来一致预期持续处于优秀线上。

【细分行业】

细分行业盈利能力横向对比Top10

牧原股份

毛利率63.8%，排名6/146；ROIC*37.3%，排名第3；ROE*48.2%，排名第3。

ROIC*取值为TTM值和上年年报值的均值；（港股为上年报值）

ROE*取值为TTM值和上年度扣非加权值的均值。

需关注细分行业主营业务差异性，可比性。

[注]：该行业的分段深度比较研究请点文末原文链接进入我们商城首页内的细分行业臻选专栏，找到GICS或申万相关的细分行业研究查看。

5

杜邦分析

杜邦分析分阶段一览

近十年杜邦分析趋势图

宏赫臻财建议关注未来杜邦指标趋势呈现：【低杠杆或适度杠杆（1.2-3）+周转率接近或大于1且有向上趋势+稳健增长的中高净利率>15%】

牧原股份杜邦结构：【中】（主观评测描述范围：优-良-中-差）

公司的净利率随着国内猪价周期而波动。杠杆逐步趋于适度。

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