信用风险当如何？多位行业人士“把脉”明年趋势

2020年年终临近，行业人士在回顾的同时，开始把脉明年趋势。

由于今年债务违约再攀高峰，达到1487.60亿。而2021年的债务问题，或将牵动投资人心弦？债务问题是否又会影响资本市场？

21世纪经济报道记者概括多位行业人士的观点认为，今年我国宏观杠杆率明显提升。其中，企业（含融资平台）杠杆率上升12.7个百分点，政府和居民分别上升6.4和5.6个百分点左右。明年随着疫苗大面积普及，新冠肺炎带来的影响会逐渐消退，经济复苏，杠杆回归常态将成为必然。

宏观经济修复将抵补利率成本上行的影响

长江证券首席经济学家伍戈认为国内杠杆一般呈现三个特点， 一是经济增速回升的时期，整体信用风险往往都呈现下降趋势，无论是商业银行不良率还是债券违约率大都如此。尽管如此，近年来我国经济、财政等发展呈现出明显的地域不平衡，中西部累积的信用风险远高于东部地区，疫情或加重了该态势；二是从债务杠杆高企的部门来看，基建投资等领域或将受到政策回归影响。一方面，财政赤字收敛势必直接减少基建投入；另一方面，融资条件回归常态尤其是利率变化将对其中市场化的融资部分产生压制。不过，前期项目的延续性将对后续增速形成一定支撑；三是展望未来，宏观经济修复有助于企业利润抬升，并将抵补利率成本上行的影响。

明年我国整体信用风险难言显性扩张，但区域结构性暴露或在所难免。前期借助高杠杆债务发力的领域动能有望走弱。鉴于“十四五”开局及低基数等因素，基建同比增速依然较稳。

银华基金贾鹏则认为，目前经济还在复苏的过程中，需要适度去关注通胀风险，而不用太早去判断经济在未来可能再度下行。与此同时，出口对经济增长的量化分析，很难精确。虽然中国出口在全球贸易中的份额，在未来会逐步回归常态，但更要关注海外经济持续增长的动能。以美国为例，本轮疫情期间，美联储资产负债表的扩张是史无前例的，一个重要的作用是，通过大规模的财政补贴，居民的资产负债率下降到比较低的水平。在疫情结束后，居民部门存在较强的加杠杆空间。

A股仍然处于小康牛的通道中

对资本市场的影响方面，贾鹏认为，社融确实有可能在最近已经见顶。问题是，社融见顶，到经济增速下行，滞后的时间有可能短，也有可能挺长。2017年全年，社融增速一路下行，但是始终没有看到经济增长动能走弱。同样的情况在2021年也有可能出现，居民消费和企业投资的增长，可能给经济带来更良性的增长动力。在中观层面，企业盈利开始修复之后，制造业的投资的积极性在比较快的提高。在宏观层面，可以看到上市公司为代表的企业，现金流状况达到历史上非常好的水平。注册制推出之后，这两年股权融资发展速度很快，为企业提供了大量资金，这些企业未来存在较大的加杠杆空间。盈利周期向上，企业手里又有充足的现金，因此需要关注企业投资的上行机会。

中信证券首席策略分析师秦培景在中信银行(601998,股吧)广州分行协同举办的“中信协同智库之资本市场论坛”上也给出乐观的判断，他指出，虽然杠杆回归常态是必然趋势，A股仍然处于小康牛的通道中，预计明年A股将经历慢涨“三部曲”，分别是轮动慢涨期、平静期、共振上行期；配置上建议紧扣行业景气轮动，兼顾政策催化主题。首先，欧美经济缓慢修复，中美博弈趋于缓和。其次，A股盈利明确好转，打开行业轮动空间。再次，货币财政回归常态，规划落地催化主题。最后，外部流动性依然宽松，国内流动性整体稳健。预计明年A股将吸引净流入资金约7000亿元。以上述研判为基础，综合量化和行为金融的方法论进行了大势研判，具体节奏和配置建议如下：从跨年直到明年二季度中是第一阶段轮动慢涨期，建议坚持配置顺周期品种，包括可选消费和工业板块，并兼顾半导体、生育政策等主题；明年二季度中至三季度是第二阶段平静期，建议增配大金融和必选消费，主题方面可以关注新能源、国防安全；明年四季度开始是第三阶段共振上行期，其间科技板块和医药的相对配置价值将会提升。

中信银行广州分行金喜年行长表示，当前我国已进入资本与创新两大生产要素引领的时代，随着以证券发行注册制为代表的一系列体制机构改革措施的推出，我国资本市场体系建设正逐步完善，直接融资尤其是股权融资的重要性将日益凸显，资本市场投融资枢纽功能将进一步强化。

（作者：叶麦穗 编辑：李伊琳）