评论：新兴市场经济的品质是形成货币炒作风险的本质

作者：中国外汇投资研究院金融分析师李钢

在最新一期《世界经济展望》中，IMF将2020年全球经济增长率上调至负4.4%，虽然此次相较6月预测上调0.8个百分点，但依然处于深度衰退水平。IMF调整是因为全球经济第二季度衰退程度舒缓，并且有迹象显示第三季度复苏有所加强，但是一些新兴和发展中经济体前景较为严峻。同时IMF预计除中国之外，其它发达经济体、新兴市场和发展中经济体的产出在明年都将低于2019年水平。

在IMF另一《全球金融稳定报告》中，一向强调财政纪律的IMF罕见肯定了新兴市场财政和货币政策对经济恢复的刺激效用，部分新兴市场央行的资产购买帮助降低了政府债券收益率，同时没有造成本币贬值，有助于逐步缓解本地市场中的压力。虽然新兴市场国家金融资产均具有低投资、高成长与高回报特性，但面对当前疫情和金融经济特殊发展环境，不同国家经济增长周期和侧重产生了分化，其国内投资和投机的不成熟和规模性、周期性波动对各自货币汇率升贬周期造成了差异化影响。那么未来新兴市场中，哪些国家经济前景具有相对优势，又有哪些金融资产具有投资价值甚至投机空间，其货币升贬格局和周期性波动值得讨论和研究。

经济内需过度依赖外力。从新兴市场国家经济发展特点来看，各国经济的主要产业结构相对单一且完备程度不同，相较于发达国家完备的经济增长结构和产业结构，新兴市场国家经济增长更依赖于外部，内需严重不足。这就造成新兴经济增长并不稳健，质量和效率提升缺乏主观动能。尤其是当前疫情对旅游业、交通运输业等行业打击较大，一些依赖于这些行业的国家经济损失巨大。其中南非第二季度GDP萎缩51%，创历史未有之危机，主要是制造业收缩了74.9%，对南非经济颇为重要的矿业部门的产出下降了73.1%，运输、仓储、通讯行业萎缩67.9%，贸易、餐饮、酒店行业萎缩67.6%。相对而言，疫情对农业影响较小，这也是南非唯一在疫情中没有萎缩的产业。而农业作为巴西的支柱产业，今年1月至9月，农业出口量增长16%，出口额790亿美元，同比增长8%，由此巴西第二季度GDP萎缩9.7%，处于新兴市场国家排名较为领先水平。

此外，各国对影响自身主要产业商品价格的调控能力至关重要。以俄罗斯为例，其主要产业为能源和矿产，虽然疫情中断了交通运输业，石油价格处于相对低谷，但俄罗斯对全球石油市场具有较高的影响力。在OPEC和俄罗斯等国的调控下，油价恢复已接近疫情之前水平，这弥补了俄罗斯工业大幅下滑的损失。同时在农业和军事领域，俄罗斯向我国倾斜的策略也支撑了经济并未出现大幅萎缩风险。展望未来，产业相对完整的国家经济恢复或具有优势，外贸形势仍是新兴市场国家经济恢复的关键，尤其是对我国贸易状况是核心。当前欧美疫情二次爆发，即便疫苗研发取得进展，全面控制疫情仍需时间，非洲和南美等新兴市场国家出口渠道受阻，旅游接近中断，第四季度或将维持衰退状态。反观东盟诸国，其经济相对向好则受我国经济恢复明显及日本经济总体稳定的促进， IMF最新预测也对今年及2021年东盟经济增长具有较为乐观预期。

货币内功不足导致利差。新兴市场国家金融资产之所以易被投资和投机，财政和货币政策调控是关键，主要在于以下两点：其一，经济和产业具有较高成长空间，投资回报率高；其二，宏观调控能力较低，金融资产投机套利空间较大。新兴市场通常内部投资和消费水平较低，需要通过进出口维持经济增长，而在疫情中断经济活动的特殊大环境背景下，提高利率以吸引外部投资和降低利率来促进出口成为一对难以平衡的矛盾。年初以来，部分新兴市场国家通过连续降低利率以期能减轻经济萎缩程度，但货币大幅贬值却增加了这些国家的借贷成本，同时政府债务规模不健康增长造成后续融资信誉有所下降。随着危机发展，企业资金流动性压力可能衍变为偿付问题，未来债务违约情况将最终取决于货币和财政当局维持政策支持的程度以及经济复苏的速度，而各部门和各国复苏情况预计将有所不同。

此外，新兴市场国家货币在疫情期间表现并不一致，虽然第一季度各国货币均经历过急速贬值，但美元波动趋贬，对标南非兰特、墨西哥比索、印尼盾等货币对美元均回归到阶段性升值周期，而土耳其里拉、俄罗斯卢布、阿根廷比索等货币对美元则维持贬值走势。货币超发令里拉、卢布和阿根廷比索持续贬值，通胀水平居高不下，提高利率是解决货币贬值的关键。但上述新兴市场国家能否有效调控汇率仍难以评估，其中阿根廷36%的利率水平调控对货币走势影响或有限，土耳其央行9月加息动作同样未能扭转货币贬值趋势。由此可见，新兴市场国家货币和金融资产的被投资与投机还需要参考地缘政治、金融制度体系和市场信心等多重因素。综合考量，当前我国金融资产在新兴市场具有一定优势，尤其稳健的货币和财政政策，以及相对稳定的经济发展环境是投资回报前景明朗和投机炒作舆论的基础。

综上所述，新兴市场国家经济和货币趋势将在未来中期维持分化，而疫情控制效果和经济重启进展将是决定长远发展的关键。未来新兴市场国家货币和财政当局在满足各产业资金流动性的同时，需要考虑逐步收紧政策支持，减轻负担。当地企业则需要制定产品升级策略，提升效率，做好资产重组和产业布局规划。从投机和投资角度来看，未来新兴市场国家仍是理想的市场，但需关注资金配置安全和流动性问题，应集中布局货币周期性较为稳定和可预期的市场。