张斌：养老金融在金融供给侧改革里发挥枢纽作用

2020年12月19日，中国社会科学院第十届社会保障论坛暨《中国养老金发展报告2020》发布式——“养老基金与资本市场”研讨会在北京民族饭店召开。本次论坛由中国社会科学院世界社保研究中心（社保实验室）与长江养老保险股份有限公司联合主办，中欧基金管理有限公司、博时基金管理有限公司和香山财富研究院协办。

来自国家财政部、人力资源与社会保障部、银保监会、社保基金理事会等部门的嘉宾，与高校、科研机构的学者、养老金业界代表及媒体共聚一堂，就养老基金与资本市场发展这一重大主题进行研讨，为中国养老金事业发展建言献策。中国社科院世界经济与政治研究所副所长张斌出席了会议的第五单元并发表演讲。

以下为张斌发言实录：

很高兴参加今天的活动，非常感谢郑老师的邀请。在座各位可能都是做跟养老金融相关的，比如监管或者一线的交易。我跟各位相比算是一个门外汉，我这些年主要是做经济结构转型、宏观经济方面的研究，我其实是倒逼着看养老金融的问题，我原来不做这个，但是因为我做这个经济结构转型，做一些宏观经济、金融市场的研究，到最后觉得养老金融这个问题是避不开的问题，去郑老师那儿学了一些跟养老金融相关的题目。

我今天给大家分享的内容总结起来就是一句话：养老金融在金融供给侧改革里面现在发挥着枢纽的作用。接下来我围绕这个话题给大家聊聊。

金融部门是一个中间的服务部门，我们需要金融部门是因为我们需要金融对企业、对家庭、对政府提供金融服务，否则的话为什么需要金融部门？它是一个中间部门。随着这些年中国发展阶段的变化，无论是对企业部门、对居民部门、对政府部门它的金融服务供给需求和金融服务的供给都发生了很严重的错配，现在整个金融的供给是跟不上时代发展的需要的。现在经常讲补短板、结构性改革，金融领域里面需要做很多跟补短板、跟结构性改革（相关）的内容。

简单来看几个部门：

首先，居民部门。居民部门金融服务很重要的作用就是帮我们的钱管好，帮我们的钱做好投资，做好保值增值。现在的金融服务能不能帮助我们做好保值增值的功能？现在围绕着居民家庭金融资产，社会上有一个很常见的说法，就是讲中国的钱太多了，我们的M2超发，货币太多了，经常能听到这个话。M2主要是什么？就是存款，既包括家庭存款，也包括企业存款。这个说法指出一个事实，中国和国外相比，我们的银行存款占比太多了，但是如果把中国金融家庭资产放在一块，截止到2017年不同的口径测算不一样，但是大数不会错，中国整个家庭金融资产是在160万亿左右，即包括银行存款、持有的基金、各种各样的基金、包括养老保险所有家庭部门的金融资产是160万亿。这是什么概念？中国GDP大概100万亿，中国家庭金融资产比照GDP是1.6倍左右，这个比例高不高？分跟谁比，和国际平均水平大概是2，要是跟美国比，刚才有学者指出，美国的家庭金融资产90多万亿，美国的GDP只有20多万亿，4倍。所以，从这个意义上来看，我们要有第一个认识，老说中国钱太多了，这句话对吗？这句话不对，从总量意义上来看，中国家庭的钱并不多，相对于GDP来说，我们的家庭金融资产只相当于GDP的1.6倍，世界平均水平是2倍，世界发达国家3倍、4倍、5倍、6倍都有，所以中国的发展阶段并不能说我们的钱多了。问题不在于总量，而在于结构，在于我们的资产配置跟高收入国家比、跟发达国家比有很大的不一样，我们的钱大多数是银行存款或者理财产品，类似银行存款的理财产品，这个占了60-70%，剩下有一些基金、股票的投资大概占20%多，我们的养老保险类只占10%多。如果跟其他的发达国家比，哪怕是跟印度这样的一些发展中国家相比，你会发现中国的家庭金融资产配置不一样的。我们知道发达国家大概就是“333”，银行存款大概占3成，这个比例在下降。证券业资产占3，养老保险占3。可以看到，中国跟国外很大的差别，为什么会有这样的差别？中国老百姓(603883,股吧)不希望有养老保险这类的金融资产吗？没有这个需求吗？我觉得不是这样的，大家都希望我们的投资有一个中长期的可靠的收益，对我们的未来养老有保障。更多的是来自于金融供给方面，不能够满足居民部门做中长期包括养老投资的需要。这是家庭部门。

企业部门。企业部门是这么一个情况，放在5年前、10年前、20年前，中国还是量化扩张的模式，量化扩张最主要的是工业部门，特别是重工业部门，我们资本密集的部门，那个时候是中国经济发展的主力军，钢铁、煤炭、能源、化工这些，这个产业有什么特点？包括出口，都是重资产，而且有很强的抵押品。我做一个出口的工厂，有厂房、设备、订单，都可以拿银行做抵押，握有很强的很重资产在他摆着，可以做贷款。这是过去十几二十年的事，到今天完全不一样，我们的产业结构到了今天的量，资本密集型产业，煤炭、能源、化工还有多少好日子可以过？还敢不敢增加投资了？这些行业基本都过了发展高峰期。这些新兴产业又是一些高风险的，很多创新行业的投资，这些投资几乎没有抵押品，风险比较高，但又是未来发展对主要的推动力量，潜力在那儿、需求在那儿。那对接的服务是什么？肯定不是银行，所以大家发现银行贷款越来越少，因为今天的企业需要更多的权益投资，需要更多资本市场的投资。我们讲中国发展资本市场发展了几十年，过去老讲发展了几十年，只是觉得不尽如人意，它不尽如人意有不尽如人意的道理。如果发展十年、二十年，资本市场就融资功能说，对中国的产业发展、对中国经济的推动不是那么重要，银行基本就能干这个活。但是放到今天就不一样了。当我们未来的新兴产业推动经济增长最有活力的产业需要的不再是银行的贷款，银行贷款根本满足不了他的需求，他更多需要的是权益的融资，在今天谈资本市场的发展，跟十年前、二十年前是不一样的，那个时候起到锦上添花的作用，但是到了今天如果没有增长动力的来源，产业升级来源就没有了，这是我讲的企业部门。

政府部门。现在的政府有一个什么问题？大家可以看到我们最近这些年讲金融风险，很大程度上是跟地方融资平台、国有企业有很大的关系，中国是比较特别的经济体，什么特别？跟发达国家相比，中国做基建，我们的基建里面一年大概17万亿的盘子，其中8—9万亿是没有什么现金流的收益，大部分是公共产品或者准产品，而且投资期限很长。但是我们的预算里面一年只有1万亿安排做基建投资，剩下的怎么办？剩下找商业银行借钱，后来商业银行也不能借了，从影子银行借钱，后来影子银行也管了，因为从信托有各种各样的钱，都是融来的短钱、高成本的钱，去做一些中长期而且没有收益的项目，可以想象这里面会带来多大的问题，给金融市场埋下多大的雷。

我刚才讲了三个部门，企业也好，居民也好，政府也好，在融资环节上都面临很大的问题，怎么解决这些问题？回到养老，为什么我说养老金融的发展是一个枢纽？因为养老金融的发展放在居民部门，居民部门过去说养老最好的方式是什么？绝对不是去基金公司买养老的东西，买房子才对，买房子养老效果最好，保值增值效果最好，过去的经验是这样的。过去养老基金为什么发展不起来？这也是有道理的，在那个发展阶段房子投资确实不是最好的。但是如果分到今天这个阶段，以今天为起点看未来20年、30年，在座各位为自己想想养老的需要，你还敢不敢买房子？别的不说，就一条你要想清楚，我们家庭结构是“421”，四个老人，两个中年人，带一个孩子，很多家庭都是这样的。如果放到十年、二十年，时间再拉长，老人离开之后你可以想象房地产的供求市场是什么样的格局。你去发达国家看看经济增长轨迹，房价的增长轨迹，当然它是一个投资资产，但是它增值的潜力，从保值增值的意义上绝对不会像过去那样，它的黄金期已经过去了。过去没有买房子，那就是对养老、对投资最大的失败，但是未来不会这样。发达国家的经验已经告诉我们了，它有一个阶段性的问题，你需要什么？这个时候养老基金做一些中长线的投资、权益类的投资就特别重要，特别需要。对企业部门来说也是一样的，养老基金同时也是对企业提供权益类融资对重要的资金来源，在座各位都是这方面的专家我不展开说了。对政府来说也是，政府也需要长钱，因为政府做长期项目，需要长钱，而长钱从哪儿来的？养老基金是非常重要的资金来源方式。

如果养老基金的发展对于我们的政府、对我们的企业、对我们的居民，它的金融服务都能够提到很大的改善，解决现在的痛点，它是现在金融控制和改革里面的枢纽环节，把这个问题解决好了，整个金融体系的发展，甚至于对经济转型和经济发展都能够起到非常重要的推动作用。

最后再说一点，怎么发展？着力点在哪儿？有很多人今天只要是讲到养老金基本都会抱怨税的问题，我想这里面确实是有争议的，我也跟税务部门的人讨论过，大家的看法是不一样的，有些人说为什么要给养老金融税收优惠？道理是什么？道理是你可以想象一下，中国在现在的体制下纳入养老金融体系的，纳入能够交钱的，基本都是中产以上的，农民工纳入体系里面了吗？有多少纳入到这个体系了？如果我对他们有财政的税收优惠，对农民工是不是更不公平？我不知道他说得对不对，现在讲税收优惠，其实只是帮助中产和富人，并不能帮助穷人。还有一种说法说发达国家搞这个是为了激励储蓄，他们储蓄太低，跨期资源分配不合理，中国是高储蓄国家，为什么还要激励他？我们储蓄本来就多，为什么还要激励他？这里面能听到不一样的声音。我接触到养老金融部门和金融口的人都说应该支持低税率、递延、跟国外学习，但是看别的行业可能还有一样的声音，我自己的感触是税制的改革非常重要，我们确实需要很多税制的改革，不是优惠的问题，根本不是政府额外拿出多少优惠的问题，而是把税制设计得更合理，这单纯只是一方面。

但是我想讲，这方面的税制改革，包括税收优惠大家不要期望太高，我自己的感觉是不要期望太高。不要说这个做不了了，要这么做可能接下来真做不了了。第二个我觉得更重要的是专业化的养老机构，我们自己的金融机构也可以问一下自己，你究竟有没有给我们的居民部门提供一个长期的、好的养老金融服务，有没有做到专业性？我自己的感觉现在很多还是高度同质化的。没有真正体现出来专业长期养老投资机构的特质。我们现在进展很快。所以我说这是一个时代的问题，要放在十年前、二十年前，这东西没有什么吸引，但是放到以后会有吸引力的，因为房地产投资吸引力会对居民越来越下降，这个下去了，那个就上去了，所以未来对市场环境来说是比较好的市场环境，也会激发更多的金融机构在这方面增加投入，有更多的专业投资机会，它是一个完全照样行业的东西，我相信以后这方面市场会推着走。

还有一个是什么？就是要丰富金融产品，现在有金融机构愿意做中长期的投资，但是金融产品不匹配。比如说REITs，现在也就有一个基建类的REITs，对投资来说远远不够，我们要有跟商业完全的相关的REITs，这是很大的金融产品，而且非常符合中国投资，不管是对投资者来说，还是融资者来说，都有需要，一个很成熟的，从国外经验来说是很成熟的产品，但是我们在这方面还有税收和其他政策方面的障碍。

接下来我自己的看法是，我们的养老金融现在到了今天，虽然在座各位研究这个问题十年二十年了，但是好日子可能刚刚来，现在还是一个蓄力阶段，未来的发展前景非常光明，只有它发展，市场本身在推，政府关注度也高，这个东西发展之后对解决我们未来的发展当中，金融体系整个宏观经济的发展是一个躲不开的问题，发展前景非常好，但是在税收政策制度上，很多政策制度上需要做一些调整，但是市场往前推，我相信政策也会慢慢地做一些调整，推动养老金融产业有一个更好的发展。

谢谢大家，我就分享这些。