文丨张蕙显
市场复盘
1. 经济小幅弱于预期 债市交易情绪回暖
10月份，海外疫情再掀高潮，国内货币政策回归常态化，三季度GDP读数小幅弱于预期，权益市场冲高回落，债市表现堪称近半年以来 “最优秀”的一个月。受十一假期海外风险情绪抬升影响，全球权益市场走高带动，国内利率债收益再度小幅上行。行至10月15日，央行如期超额续作当月到期MLF，货币政策回归常态化，资金面预期稳定，债市收益到达月内高点。后续公布的三季度GDP读数略弱于预期，叠加海外疫情再次大范围扩散，利率债收益率掉头向下，甚至在月末资金面紧张的情况下，中长端国开债仍走出了“独立行情”。全月来看，收益整体先上后下，国开债表现好于国债，中长端表现好于短端。短端品种主要受累于月末资金价格的骤升，1年期国债全月上行约8BP，为10月表现最弱品种。
10月国开债关键期限收益率走势
2. 资金面预期稳定 五年期限品种受追捧
从期限结构上而言，10月全月5年期品种表现最为突出，国债与国开债本月末较上月有6-7BP的下行，表现优于其他期限品种。从曲线形态上而言，本月国开债曲线呈现短端上行，中长端同步下行的走势，十年国开活跃券新老券切换，10月末曲线相较于9月底略有趋平；国债曲线仅5年国债品种受外资及交易盘追捧全月下行7-8BP，其他期限持续六个月呈持续上行态势，因此，国债5-1曲线趋平，而国债10-5曲线趋陡。当前利率债绝对位置，已逼近（个别期限已超过）去年四季度峰值水平，在没有增量利空，且存量信息未呈现进一步恶化的环境下，央行反复表态货币政策回归正常以稳为主，配置力量与交易情绪共振，带动10月份国开债小幅回暖。
3. 衍生品基差期货利差均略有上升
10月，利率互换Repo1*5SPD冲高回落，全月在33-40BP区间波动，月末回到35BP位置；Shibor-Repo Basis 全月在60BP以上水平波动，中枢水平仍在上升。国债期货10年跨期利差10月先上后下，月内最高在0.48，月末收在0.405，全月基本在近5年均值水平之上运行，市场预期略偏积极。
出口持续超预期顺周期发力经济修复
三季度GDP当季同比4.9%，较二季度继续改善，略弱于市场普遍预期。具体来看，基建对投资贡献不及预期，但地产投资韧性持续支撑着固定资产投资增速的回升；企业中长期贷款占比升高，制造业投资意愿增强；外需对经济的拉动持续超预期，消费表现积极，顺周期力量接棒经济修复。后续外需高增的持续性有待观察，经济修复主要关注居民消费和企业投资两个反应内生动能的指标。
基建贡献弱于预期
出口同比再超预期
资金月末趋紧整体预期平稳
10月以来，央行主要通过MLF和逆回购进行流动性投放，全月资金价格先下后上，缴税叠加跨月月末资金价格骤升。月底举办的金融街论坛上，易纲行长表示，货币政策要把握好稳增长和防风险的平衡，既不让市场缺钱，也不让市场的钱溢出来，要尽可能长时间实施正常货币政策。高层的表态，以及央行持续的公开市场投放，稳定了市场对于四季度资金面的预期。
AAA同业存单价格持续走高
回购利率阶段性上升
策略观点
10月份，尤其是月末，债市表现出半年以来，超乎寻常的坚挺，主要原因在于此前导致债市调整的基本面修复、货币政策回归正常化等利空因素没有进一步发酵，交易情绪得到改善。利率债绝对收益水平调整到去年四季度高位区间，配置价值明显提升。展望11月，利率债供给压力显著减弱，央行给予市场稳定的资金面预期，美国月大选带来全球资本市场不确定性增高，债券市场整体交投情绪有望得到进一步改善。经济修复还在进程中，债市难言见顶，但阶段性的“利空出尽”和情绪修复，或许能为债市争取到一波盘整反弹。
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