房地产金融政策收紧 陈晟：房企不要盲目吹嘘销售额

“三道红线”满月，降负债已成房地产行业的主旋律。

自8月20日住房城乡建设部、人民银行召开重点房地产企业座谈会之后，“三道红线”融资新规浮出水面已经超过一个月。新规将房企融资与部分核心财务指标明确联系起来，包括剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍。

公开数据显示，截至2020年6月底，目前TOP15房地产企业中，有9家公司剔除预收账款后的资产负债率超过70%，其中，中国恒大杠杆率最高，达85.28%，绿地控股(600606,股吧)、融创中国、碧桂园均超过80%。此外，中国恒大、融创中国和绿地控股的净负债率都在150%以上，恒大、融创、绿地和金茂的现金短债比也不足1倍。

日前，万科郁亮在媒体发布会上称，“三道红线”的影响不亚于2002年开启的的土地招拍挂制度。他把中国房地产行业分为三个阶段，第一个阶段是2002年之前的土地红利阶段，谁拿到地谁就赚到钱了；2002年之后，进入第二个阶段即金融红利阶段，谁能获得资本市场的支持就能买更多地回来；“三道红线”开始，金融红利时代画上句号，进入管理红利时代。

“三道红线”如何针对过去房地产业高杠杆、高负债、高周转的“三高模式”进行监管？房企的融资环境日趋收紧，对房企以及个人申请房贷有何影响？未来房企应该怎么应对与转型？9月29日，时代财经专访了中国房地产数据研究院执行院长、复旦大学住房政策研究中心秘书长陈晟。

陈晟指出，“三道红线”的出台限制了银行等金融机构给房地产企业贷款的总额度，控制全社会流入房地产市场的资金，建立起了房地产金融的长效机制。与此同时，“三道红线”警告房企不能再靠高负债、高杠杆去扩展销售规模，要走有质量的持续发展道路。

“即使今年销售达1000亿、2000亿、3000亿，如果这里面没有利润，更多的是负债推动，这只是一个虚无的规模。”

作为复旦大学泛海国际金融学院房地产金融研究中心的房产学术副主任，陈晟连续三年牵头中国房地产数据研究院、复旦泛海等机构发起的“中国房地产企业金融稳定评级”项目，该项目正是研究企业财务指标、规模指标、政策项目匹配度、资本市场融资成本之间的关系。陈晟指出，融资时房企的金融稳定性比规模性更加重要。“企业越稳定，在债权市场付的利息越小，融资成本越低。企业越不稳定，付的利息越大，融资成本越高。”

谈及未来房企的转型，陈晟认为“三道红线”对房地产的影响有一个缓冲期。2023年之后，地产业进入管理和科创红利时代，优质与精细化的管理和黑科技、创新能给房地产企业带来更有保障的利润。

中国房地产数据研究院执行院长、复旦大学住房政策研究中心秘书长陈晟

“三道红线”是为了建立长效机制

时代财经：今年7月爆出的泰禾集团(000732,股吧)债务违约事件具有行业代表性，过去房地产行业“高杠杆、高负债、高周转”给房企带来高速的发展，也酝酿极大的风险。“三道红线”如何针对“三高模式”进行监管？

陈晟：对于流入房地产市场的资金，监管层一直保持高度关注。“三道红线”要控制“高杠杆、高周转、高负债”的风险，最主要的是建立房地产金融的长效机制。这个机制要考虑房地产业到底应该负多少债，银行等金融机构贷款给房地产企业的限度在哪。这是此前监管部门一直没有回答的问题，但现在已经有了准确的回答。

原中国银监会主席尚福林曾对外表示，流向房地产的资金要有一个总额度。目前房地产的总负债是75亿万，即使按照“绿线”（控制线范围内）增长15%，那么银行能够给房地产贷款的总资金不会超过90万亿，这是一个明确的指标数据要求。

总额度明确了的情况下，就倒逼高负债的企业不可能是无限制地加高杠杆，避免房地产的金融风险传导到整体金融。2017年十九大报告中提出：“要坚决打好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治的攻坚战”，而房地产的稳定是防范风险、巩固金融行业稳定的重中之重。

针对“高负债”，包括企业的整体负债、个人的房地产负债等增速被要求下降，目前已达10%左右。有的房企现在是“一个盖子盖五个瓶子”的状况，自有资金占比30%，其他资金都是银行贷款或是通过预收款向老百姓(603883,股吧)借钱，这种现象不能进一步扩大。

目前房地产整体销售额每年最高才15万亿，但有息负债高达40多万亿。所有的负债若是达到刚说的“绿线”允许范围75万亿内，那么销售与负债之间的比为1/5，即为5倍的覆盖杠杆。这意味着，一旦出现系统性风险，会导致整个房地产行业、金融行业的风险。因为开发商的自有资金只占很少一部分，大部分的风险是银行和消费者在承担，“高负债”、“高杠杆”带来的风险一旦触发就会像泰禾福晟那样引发连锁反应。

而“高周转”则更多是针对房屋的质量，房地产项目开发销售要维持在正常的周转，如果周转过快，施工周期过短，就会出现质量问题。

时代财经：“三道红线”会对目前房地产市场带来什么影响？

陈晟：“三道红线”对房地产的影响有一个缓冲期，可能要求试点房企在2023年6月30日前完成降负债目标。它警告房企不能再靠高负债、高杠杆去扩展负债规模，要走有质量的发展道路；不要盲目吹嘘今年销售达1000亿、2000亿、3000亿，如果这里面没有利润，那么它就只是一个虚无的规模。

同时“三大红线”也对金融机构提出了要求，原来银行会根据房企的销售规模决定是否贷款，这种唯规模论是不合理的。“三道红线”更强调有质量、利润、现金流为支撑的规模才是有价值的。

房企金融稳定性更重要

时代财经：近期多家房企用引入战略投资者、上市拆分、出售资产等方式来降杠杆，除此以外，第三季度（截至9月24日）房企境内外债券融资发行307次，融资规模约3247亿元，同比增长14%，三季度发债规模刷新历史记录。对于投资者来说，购买大型房企旗下境内债券可能会有什么风险？

陈晟：我觉得这方面的风险要引起高度关注。发债是监管当局对房地产金融较为担心的主要问题，在债的兑付上或是基金的兑付上如果有问题，容易发生群体性事件。

投资者需要谨慎购买债券，要有相对综合的判断，全面了解企业的状态和金融稳定性指标。

时代财经：国庆假期，很多房企摩拳擦掌甩卖“回血”，是否是购房的好时机？

陈晟：国庆期间，有开发商基于回笼资金压力以及降低负债的需求，推出一些降价措施，购房者是可以有获得合理价格的机会的。对于购房者来说，如果是刚性需求的话，只要分析楼盘的价值跟价格之间是合理的，就可以考虑。

一线城市的核心区域通过限购，给老百姓购买的机会。部分三四线城市的确是要通过开发商的降价回归到价值本身，这都需要购房者根据具体情况综合判断。

但对于非刚需的投资客就要谨慎了，房企金融在收缩的情况下，我相信未来对投机性的个人金融也是会采取收缩的状态。

时代财经：房企的融资环境日趋收紧，9月28日，有消息称数家大型银行收到通知，监管机构近期要求大型商业银行压降、控制个人住房按揭贷款等房地产贷款规模，多家大行新增涉房贷款占比降至30%以下。再加上“三道红线”的警示，此轮房地产金融政策的收紧，对房企融资有何影响？对个人申请房贷影响大吗？

陈晟：关于房企的融资环境，最近我们也发布了相关的研究报告“2020年中国房地产企业金融稳定评级”。我们研究发现，融资时，房地产的金融稳定性比规模性更加重要。

我们通过ZSP指数进行评级，Z是衡量公司财务状况，包括收益率、周转率、负债率、盈利率等指标；S值代表公司市值、规模；P值代表公司项目与政策风险。

简而言之，ZSP指数反映企业财务指标、资本市场融资成本之间的关系。债权市场上公司的债权收益率与Z值呈正相关，企业越稳定，在债权市场付的利息越小，融资成本越低。企业越不稳定，付的利息越大，融资成本越高。

我们会根据ZSP指数把房企分成四个级别。如果房企是在较低的级别，拿到贷款的难度会很大。级别越高拿到银行贷款支持的力度就越大，甚至利率水平还会下降，优质房企平均利率5%左右，但是一般级别的房企，其利率水平可能要达到10%、12%、13%。各大金融机构已经把这一套评价体系作为重要的评判贷款额度和利率水平的新方式。

值得一提的是，一方面我们看到银行机构对房企融资收紧，但另一方面，我们又看到金融机构针对“绿债”，也就是政府鼓励的城市治理、企业治理、环境治理的ESG方面（Environment, Social and Governance）的投资的发行债利率水平在下降。所以，政府对融资有鼓励的部分，也有支持的部分。

对消费者来说，刚性需求的贷款还是会支持的，但投机的贷款会被控制。“三道红线”实质上并没有对房地产金融作过度收紧，而是回到正常的状态或者是通过长效机制调节保持优良的状态。金融机构给开发商贷款的总额度还是充分的，只是不希望它再扩大了而已。

房企进入管理红利时代

时代财经：房地产金融政策持续收紧，能否说明中国房地产业的历史高峰可能已经过去了？

陈晟：2019年全国商品房销售面积达17亿平米，房地产销售面积的高峰期可能已经达到了。但我认为，销售额的高峰期还没到，因为城镇化还在持续推进当中，销售额还能有微幅的增长。

时代财经：未来房企应该怎么转型？近日万科郁亮在媒体发布会上称，“三道红线”的影响不亚于2002年开启的土地招拍挂制度。“三道红线”开始，金融红利时代画上句号，进入管理红利时代。他还特别提到房企提升债务管理能力以及投资纪律，你是否认同他的判断以及观点？

陈晟：我是基本赞同郁亮的判断，我把房地产的发展划分成四个红利的时代：

上世纪80年代到1998年之前，称之为“制度红利”时代。国家对职工采取了供给制和工资并存的分配制度，住房分配也以实物福利分配为主。对于房地产业来说是制度红利。

1998年到2002年，属于“土地红利”时代。对于开发商来说，只要拿到土地就有回报。就像万科郁亮说的，“谁有关系拿到地谁就赚到钱了”。

2002年确立土地招拍挂制度，开启“金融红利”时代。因为最终“三道红线”的截止期是2023年，2023年之后，地产业进入管理和科创红利的时代，优质和精细化的管理和黑科技、创新能给房地产企业带来更有保障的利润。

至于财务能力和财经纪律，实际上一些优秀企业在财报上专门提及房地产金融风险。这证明企业对与金融风险是有准备的，对销售额在风险城市的下跌或者企业之间出现合作问题以及可能出现问题，会提前做损失计提的情况。

此外，金融风险底线不能被突破，比如“高杠杆”、“高负债”不能通过其他方式进行财务上的修饰。修饰行为表面上可能能够躲得了一时，但这是不可能长久的。要追求百年、长期发展的企业，要有严格的财务纪律和稳定的金融安排、信用提升三年计划，才能够保证企业基业长青。