play向前向后编者按：
又到岁末总结展望时。
2020 持续整年的新冠疫情令全球经济蒙阴，但率先控制疫情，稳健复工复产的中国成为全球资本趋之若鹜的避风港。尽管上证指数表现波澜不惊，但围绕医药、科技、消费三大主线展开的个股行情，却频频出现涨势堪称波澜壮阔的大牛股。基金爆棚热销，也反映出刚刚而立之年的中国资本市场投资者结构正在从“散户化”向“机构化”发生转变。
在这个令所有人记忆深刻的年份即将过去之际，全景·卓识与新财富最佳分析师联合推出 《前瞻2021》岁末专题，希望从与宏观专家、私募大咖以及中国最顶尖证券分析师群体的深度交流中，尝试勾勒出十四五开局之年中国产业发展的主要脉络，寻找在明年注册制全面推行的情况下，中国资本市场较具确定性的投资机会。
“核心变化就是注册制，这是整个股市重新定位所导致的一些深层次改变，表现出来的是头部机构大获其利，跑赢指数。”
“现在的趋势毫无疑问，首先就是我们必须集全国之力来推动科技的发展和突破。”
“全面推行的注册制，与股改和创立股市是一样的。它的级别甚至更大，因为它是一个深层次供给变化的改革，必然会带来相应的大牛市。”
“2020年如果说是二八分化的话，2021年我看会出现一九分化，只剩下10%的公司，再加上新股里最好的公司，会依然呈现牛市特征。”
“永远不要踏入二八分化中，那80%平庸垃圾且没有成长性的公司，我觉得这是当前做投资最重要的环节。”
“你供给越多，其实选择是越少的，我觉得这是注册制的核心。”
“不要管有5000家还是1万家上市企业，只管你最看好，能看明白的赛道里一两家就够了，我觉得这个是在二级市场投资最主要的诀窍。”
以上是《福布斯》2013年度中国最佳私募基金经理，神农投资总经理陈宇，在近日与全景卓识面对面沟通中，发表的相关观点。
陈宇认为，因注册制而发生深层次供给侧变化的中国资本市场，已经呈现出明显二八分化的结构性牛市，未来有进一步向一九分化集中的趋势。其中核心资产高溢价会持续、长期存在，并有快速兑现的特征。
同时，陈宇还提到，2021年投资胜率会较2020年降低，投资风险把控能力要求会提升。但最核心的是要寻找到二八分化中的“二”，千万不要落入平庸的“八”。
人物介绍：陈宇
神农投资总经理，北京大学MBA，陈氏太极传人。曾获《福布斯》2013年度中国最佳私募基金经理，《新财富》中国金牌董秘第一名等。
核心变量注册制引发二八分化
全景•卓识：如何评价今年的市场，有什么您认为满意的地方？
陈宇：今年对大部分头部机构来说都是一个好年份，因为今年无论公募还是私募，整体业绩都大幅超越了沪深300指数，在过去10年甚至更长年景当中，其实是一个小概率事件。
它也印证了我们市场现在背后发生了一些深刻的变化，核心变化就是注册制，这是整个股市重新定位所导致的一些深层次改变，表现出来的是头部机构大获其利，跑赢指数。其背后支撑要素就是由于全面实行了注册制，从而使市场里出现了典型的二八分化。
因为在审核制度之下的话，A股实际上是个存量市场，所有的公司都有筹码价值，但是在注册制之下的话完全不一样了，注册制之下是一个优胜劣汰、强者恒强的动态淘汰市场。
因此的话所有的机构投资人都会去追逐前20%的优秀公司，追逐所谓的核心资产，拥抱所谓的头部。那么在这种情况之下的话，市场出现了非常清晰的分化，也就是说，虽然上证几乎没涨，但是你看细分市场指数，看核心资产都涨得不要不要的。
所以这是今年非常典型的特征，它带有深刻的时代背景，那么我们当然是很满意的，因为一般来说这么大的事再看不明白也别干了。
三大确定性赛道：科技、消费、医药
陈宇：今年还有百年一遇的疫情，和百年未有之大变局。这两个双重的外部扰动因素，与我们股市内部注册制内生的大变局相叠加，使得今年的市场波澜壮阔。这种情况下，做对事的话，就会有非常显性的回报。
我们是做极品投资的，极品投资理念就是追随时代王者。本身这个理念就和现在注册制之下，大的分化历史背景完全吻合，那么我们肯定是受益者。同时的话，我们聚焦医药、科技、消费，恰恰也是与当下和未来，整个国内经济大形势、大产业的趋势相吻合。
现在的趋势毫无疑问，首先就是我们必须集全国之力来推动科技的发展和突破。打破西方发达国家对我们的技术垄断，尽快掌握自主可控等等先进的技术，使我们有一个产业的升级。
第二的话，我们头一次提出了内循环强于外循环的思路。内循环就预示着我们国内的消费，肯定是大幅提升的。
科技突破、消费提升之后，还有一个就是整个医药投入在疫情的影响之下，我们看到是极其不足的。不只是中国，全球范围在医药健康服务体系的投入都不足，就好像一个防十年规模洪水的大坝，百年级别洪水来了以后一冲就垮。在这种情况之下，整个医药健康服务大的赛道，未来繁荣是确定性的。
所以聚焦在三个赛道上，又在一个注册制的动态新兴大背景之下去做投资，我觉得是一个幸福的开始，今年总体来讲我们是非常满意的一年。
大、慢、长的分化牛市开启
全景•卓识：注册制全面推广下，您认为市场预期会如何发展？
陈宇：首先的话，我们认为中国股市历史上一共有三次牛市。里程碑式的第一次，是1990年创立资本市场，我们叫创始牛。它是1990年到1992年的两年期间，上涨了15倍。第二个就是2005年到2007年之间的股改，我们叫做股改牛，指数涨了6倍。
而从科创板设立的2019年4月开始到现在，全面推行的注册制，与股改和创立股市是一样的。它的级别甚至更大，因为它是一个深层次供给变化的改革，必然会带来相应的大牛市。但是它的大牛市，是一个分化牛市、结构牛市，不是像以前存量市场“一把干上去”的牛市，是会体现出大、慢、长的特征。
就指数而言，它不会两年时间一蹴而就，这是我的基本看法，2019年中到现在才一年半，对明年我们是非常看好的。
趋势一：一九分化
陈宇：现在牛市是一个动态增量牛市，不再是存量牛市。以前审核制下的存量牛市，像是关门打狗，就1000多家上市公司，然后大家说干吧，就都给干到天上去，结果水龙头一拧。“啪”，全都落回地面了。
现在只有20%的好公司可以干，80%的公司它是不断下跌的。那么钱一进来，作为核心资产的20%那部分公司就出现了泡沫。这个时候不断通过新增供给，现在一年500家上市公司上来，而且质量普遍比较高且面对新经济。
这种情况之下，泡沫溢价会得到收敛，这是一个动态调整的过程，不让它太热。所以，这么看的话，明年我们认为仍然会延续今年的，甚至是更强烈的一个结构分化。
2020年如果说是二八分化的话，2021年我看会出现一九分化。也就是前20%的公司已经炒得很贵了，再分化的话，贵的那部分也走不动了，需要消化。只剩下只剩下10%的公司，再加上一些新股里最好的公司，会依然呈现牛市特征，给投资人带来很好的收益，这是我第一个判断。
趋势二：快速兑现
陈宇：第二个判断，就是现在股市资金太多了，因为现在对机构、个人来讲，资产配置已经没有房地产选项，资金都将拥到股市里来，导致股市机构化程度越来越高。像我们私募都是将近20万亿了，公募股权权益类也差不多，加起来将近40万亿。总共就4000家公司，40万亿的资金拥进市场里来追逐。
按照一九分化的话，真正追逐的是400-500家公司的好机会，可想而知它会呈现一个什么特质呢？就是“寅吃牟粮”、“一天20厘米”的特质，它的上涨机会一旦呈现，通常在2-3个月里出现惊人的一次性兑现式上涨。也就是指数呈现不温不火的慢牛状态，而个股呈现一日翻番、快速价值发现，这样的一个特征。
趋势三：长期高溢价
陈宇：第三个特征，是目前仍然僧多粥少。一九分化导致40万亿资金，在一起追逐近500家公司，这样的话，核心资产或者极品公司的高溢价会持续、长期存在。这在美国六七十年代出现过一模一样的现象，当时美国漂亮50（50只备受追捧的大盘股），在60年代中后期就已经是涨得不要不要的了。
巴菲特在1967年致股东的信中认为这些太贵了，随后的1968年、1969年还在连续增长，巴菲特实在受不了了，干脆就把钱全部都还给投资人。但是芒格继续在做，1970-1972年芒格在继续挣钱，泡沫直到73年才被戳破。破的时候是非常惨烈的，1973、1974两年芒格每年净值跌幅在30%以上。
这个事我觉得在中国会发生，就是说精品公司的高溢价，哪怕你涨不动了，明年也很难消下去，然后还有10%会因更好的触动因素继续快速上涨。
千万不要踏入平庸的“八”
全景•卓识：在这种背景之下，您的投资策略是否有做调整？
陈宇：我们对明年的期望值首先会比今年要低一些，因为以前是二八分化，你挑准前20%就行了，现在变一九了，其实你的胜率下降了一半，但是赔率没变。但如果你选对了公司，它上涨的幅度和速度不会比今年差。
所以根据凯利公式（一个在期望净收益为正的独立重复赌局中，使本金的长期增长率最大化的投注策略）而讲的话，就是胜率减半，赔率不变，它某种意义上就意味着仓位要下降。所以对应下来的话，明年隐含的预示是我们要在仓位上主动调整。
2020年任何时候你都满仓，实际上是一个最优解的话，那么2021年，有可能在某些时候进行弹性仓位管理是必要的。也预示着明年像今年这种，很明显的公募跑赢私募现象可能会逆转，明年选股更集中，仓位正确把握了风险控制关键环节的机构会受益。
永远不要踏入二八分化中，那80%平庸垃圾且没有成长性的公司，我觉得这是当前做投资最重要的环节。你选中了20%，无非就是不涨和突然涨很多的区别，但不幸选择80%的话，大概率就没了，这是注册制的残酷性。
供给越多选择越少
全景•卓识：能否分享一些您的选股方法和甄选指标？
陈宇：我觉得二级市场最重要的核心是做减法。注册制类似于淘宝，审核制类似于以前你去村里小卖部买东西是一样的。在小卖部买东西你其实是没选择的，卖得再烂的烟，你也得买上一根抽。但是淘宝不一样，淘宝店家供给是无限量的。
如果大家还有印象的话，回记当年淘宝发展的历程你就会发现，在淘宝刚一开始的时候，你买一个T恤或者其他东西，可能只有一两页店铺，你也还有兴趣翻一翻。但是现在根本没有兴趣翻了，现在就按好评、价格、销量一刷，然后有心的再看看靠谱的评论，就直接买了。
你供给越多，其实选择是越少的，我觉得这是注册制的核心。因此你只能买在最好的公司上，我们叫做极品公司才是最安全的，收益也是最好的。
尤其是我们现在进入到一个新的历史性的阶段，百年未有之大变局——东方崛起。你崛起过程当中受到西方的挤压，在这种时候一定是强者恒强。国家也好，社会也好，包括精英人才也好，它都是要去最强的那边才最安全，才有可能形成突破和战胜敌人，就是这个道理。
在这种情况之下，又有资本市场加持，一定是行业龙头，全球最领先的那家公司，是最有生命力、活力和潜能的。现在的核心是不要管有5000家还是1万家上市企业，只管你最看好，能看明白的赛道里一两家就够了，其他那些家跟你一点关系都没有。我觉得这个是在二级市场投资最主要的诀窍。
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