信用债市场，是至暗时刻还是黎明在前？

健全违约债券的风险处置机制，提升违约处置效率成为当前信用债市场的头等大事。

近日，信用债市场频传利空。自华晨集团、永城煤电控股集团（违约前评级为AAA级的国企）爆出有到期债券未能如期兑付的消息后，清华控股、云南城投(600239,股吧)、冀中能源(000937,股吧)、平煤、苏宁易购(002024,股吧)、紫光集团等相关信用债在市场上开始被大幅杀跌，跌幅从几个点到几十个点不等，部分本来就岌岌可危的券种经此一挫，现价已经跌至10元左右（原价100元），可跻身“垃圾债”阵营。债券市场的波动自然会传导至股权市场，违约债发行人相关上市公司在二级市场的股价也多被殃及池鱼，有自媒体用“信用至暗时刻来临”来形容当下信用债市场氛围。

现时信用债市场的违约之所以令人揪心，是因为之前违约债发行人多是民企，而现在国企、城投公司、上市公司的信用债也爆雷，包括非传统经济落后区域国企在内的各类主体均已打破刚性兑付。这一切令人措手不及，大家在无所适从间哀叹“礼崩乐坏”。不过，最坏的时候往往也是最好的时候，此刻是否适用？还是值得从人云亦云中静下心来一探。我们清楚，当前债市投资者主要以机构为主，从内部信评入库（池）到最终投资，当中应该有一整套的制度与流程，买入并不是靠冲动，更不是只看收益。从业内资深机构投资者的角度来看，近日出险的这些债，当初就不应该得以入库（池）。即便国企，也有优劣之分。并且，用有色眼镜看民企也有失偏颇。同为民企，知名优质企业（福耀玻璃(600660,股吧)等）一年到期收益率只有2%左右。你去买一个月到期收益率可以高达4.8%的“网红”，心里当真没点数？违约债持仓比例是否远超总规模的5%乃至10%而伤筋动骨？食得咸鱼抵得渴，既然采取的是高收益的“垃圾债”策略，要去做秃鹫，就应该具备相应的风险承受能力。高收益、低风险的好事，自然不会只有你发现。为了高出的那部分收益，值不值得去冒整个本金的风险，大家见仁见智。

另外，信用债可以视同为股票，但信用分析远不止外部评级+财务分析。国内对于外部评级公司重发行主体规模、不重企业经营管理实际情况，收费就评，评级还偏高等诟病由来已久，自己对民企做好内部信用研究，对于国企、城投不搞信仰研究，看来已经是债市的安身立命之本。过往那种因刚性兑付普遍存在，对低评级、长久期债券的风险认识缺乏，在前所未有的“雷”声阵阵中，已经撞了南墙。实质性违约的出现使得过往资管机构内部信用风险评估形同虚设，甚至“裸奔”看债券名字下单的局面发生质变。在操作层面更改变了机构投资者对尾部风险巨大的“加杠杆、加久期、降资质”单一套利模式的依赖。

人无信不立，业无信不兴。信用债市场的基础自然在于“信用”二字，但参照海外成熟债券市场的发展历史，劣质信用债券出清是一种正常现象，也是债市发展的必经之路。上一波股灾之后，方有随后的蓝筹牛市；信用至暗，也预示黎明即将到来。但这当中，有一点我们必须要坚持清醒认知，就是信用的出清要以承销商有作为，发行人不造假为前提，如果没有违约成本，有偿还能力的债务人也有可能恶意逃废债务，这比违约本身更恶劣。“凭本事借的钱，我为什么要还”的逻辑使得“逃废债”的示范效应更是负面。所以一遇到违约，整个信用债市场才会风声鹤唳、惶恐不安，间接放大了违约影响，信用至暗由此而来。而健全违约债券的风险处置机制，提升违约处置效率则成为当前信用债市场的头等大事。违约并不可怕，也并非一定不能接受，但前提是建立在被违约债权人得到及时、合法、公正的赔偿等一系列符合现代经济社会法律法规，诚实信用等公序良俗的基础之上。