中航信托吴照银：人民币升值背景下如何投资？

来源：秦朔朋友圈 作者：吴照银

最近总是有朋友问这样的问题：人民币趋势性升值，该怎样投资？

也有人问，在人民币升值背景下，手头的一些外汇该怎么办才能避免贬值？

这实际上反映了近期一些高净值投资者的焦虑：在本来已经颇为复杂的投资环境中，又叠加了一个汇率因素，资产要保值增值变得更加困难；一些前几年费尽心思折腾出去的外汇面临缩水风险。

这对一些只会投资房产的人来说确实增加了难度，下面通过一些常规的逻辑将人民币升值背景下如何投资分析清楚，分析的前提是人民币在较长一段时间内缓慢升值。

首先，人民币升值意味着所有以人民币标价的资产（包括实物资产、金融资产等）相对外币而言都增值了（以本币计价并没有变化）。

这在2005-2008年期间表现最明显，当时以美元计价的中国GDP每年增速超过20%（人民币计价的GDP实际增长率+物价上涨+人民币升值），全部人民币资产经过国际化重估都大幅增长。

现在人民币再升值，人民币标价的资产最典型的就是房产，按正常推理房地产市场会获得一部分外资的青睐，这些资金包括直接购入房产和参与房地产市场开发，房地产投资开发又包括直接投资和给内资房企融资等方式。

确实，最近经常会碰到一些海外机构，他们愿意以较低的利率（大约4-5%）借贷给有较强实力的中国房地产企业，背后的逻辑就有人民币升值因素。

另一块重要的人民币资产就是金融资产，包括股权资产和债券资产等，人民币升值自然也会带动国内的金融资产升值。

今年以来，股市、债市以及股权市场都流入了大量的资金，资金流入的动机除了中国经济最稳定和中国的资产收益率更高以外，也看好人民币升值带来的资产增值。

反过来，由于更多的外资进入了中国资本市场，又促进了人民币升值，外资流入和人民币升值相辅相成，互为因果。

近几年，中国资本市场的开放力度在加大，沪港通、深港通、QFII额度放开、海外各种股票和债券指数（包括MSCI新兴市场指数、富时罗素指数、彭博巴克莱指数等）纷纷纳入中国股债因子，外资进入中国市场的通道更加畅通，人民币升值对金融资产价格的影响会更明显。

但从目前来看，由于本轮人民币升值的时间仍然较短（从6月初算起才刚刚5个月），从上半年的贬值到下半年的升值，民众还没有形成强烈的升值思维定势，因而近几个月的升值无论是对房地产市场还是对金融市场的提振作用都还不大。

如果人民币再经过更长一段时间的缓慢升值，投资者的升值预期会更强烈，人民币资产会更加受到国际资本的青睐，中国的房地产和金融资产因人民币升值带来的上升空间会更明显。

顺着上面的逻辑再具体到股市里，趋势性的人民币升值对金融股、地产股显然是利好，2006-2007年的大牛市中金融地产股气势如虹背后就有人民币升值驱动。

目前中国股市里的金融地产股也还没有对人民币升值作出积极反应，并且金融地产股的市值相对较大，行情启动所需的资金较多，反应相对缓慢也合乎逻辑。后面人民币持续升值，以及场外资金入场规模增大，金融地产股会有明显的正面反应。

对于那些在具体业务受国际贸易影响较大的行业，人民币升值对其影响较大。长期的、持续性的升值会对一些行业基本面产生明显影响，最终也会反应在相应的股价上，投资者要详细分析人民币升值在不同领域的影响。相对而言，人民币升值对进口原材料、外债比例较高以及需要引进关键核心技术的行业较为有利。

1、外债比例较高的行业享受人民币升值红利

这是比较好理解的，人民币升值的情况下，以本币计算的外债金额会下降，这样一个公司或行业外债比例越高，人民币升值就会对其越有利。

另外，一般情况下，当人民币升值时，国外尤其是美欧日等主要经济体的利率水平都比较低或趋于下降，这时国内企业的外债不但本金会下降，而且所要偿付的利息也会减少，这会大大降低企业的财务成本，增厚企业的盈利。

这种情况在航空运输业比较突出，因为航空运输业的飞机和航空器材以租赁为主，外债比例较高，受人民币升值较为有利；同时航空运输业需要大量进口航空燃油，燃料费用占航空公司总成本30%左右，人民币升值也会降低这一块成本。有资料显示，人民币每升值1%，航空公司毛利率提高0.5%。

2、大量进口原材料的行业或企业对人民币升值较为有利

这里又分两种，一种是来料加工，即进口原材料加工成产品再出口到海外，这种企业一方面在进口端有利于升值，但在出口端又被升值吃掉部分利润，总体受益有限。

另一种是进口原材料生产的产品主要在国内销售，这是最受益于人民币升值的，而且进口国外资源也缓解了国内的资源消耗，有利于中国的长期可持续发展。如造纸行业大量进口纸浆、石油石化行业大量进口原油、钢铁行业大量进口铁矿石等，而这些行业的产品主要都在国内销售，这显然受益于人民币升值。

当然这仅是就汇率而言，没考虑其它因素，实际上二季度以来铁矿石价格持续上涨，而原油价格一直低迷，钢铁行业的成本明显要高于石化行业。

3、长期依赖技术引进的行业也受益于人民币升值

长期依赖技术引进或者长期进口高端元器件的行业在人民币升值情形下也较为有利，比如一些通讯器材、消费电子产品制造商。当然从长期发展角度看，这些行业是必须要进行技术革新，降低进口比例，而不能贪图人民币升值这点小利。

那么一些过去费劲心思将人民币换成外汇的这些人现在遇到人民币升值就有点尴尬了。将这几年国内外的大类资产收益率进行比较，除了中国股市弱于美国股市以外，其它主要资产如房地产、债券、信托、股权资产等国内的收益率都显著高于国外。现在再叠加人民币升值，这些前期换汇的投资者的收益会更低。

对于这些已经换外汇的投资策略是尽量让其回流中国资产，尽管不是回流人民币资产，比如可以购买一些中资美元债或者中资美元债为底层资产的理财产品，这样虽然不能完全对冲人民币升值，但至少可以享受人民币升值背后的中国资产增值的收益。

人民币升值也会对相关投资策略造成干扰，比如最近一年多来贵金属出现了罕见的上涨，黄金、美元的涨幅都很大，贵金属市场也引来了众多的投资者。

但是由于人民币升值，贵金属的美元价格和人民币价格涨跌幅经常表现不一样，甚至有时差别还比较大。如果判断人民币持续地升值，那么以美元投资黄金应该更合适，或者在外汇市场将汇率的波动对冲掉。怎样对冲汇率风险，这就涉及到跨境交易的一个重要策略——锁汇。

锁汇顾名思义就是锁定汇率，在汇率波动频繁的情况下，银行为企业办理锁定汇率的操作。在结汇日不是按照当天的外汇牌价，而是按照之前确定的汇率进行结汇。锁汇在国际贸易中是常见的操作，在跨境投资中要想规避汇率波动风险也要锁汇。

比如今年很多金融机构都推出了中资美元债为底层资产的理财产品，这种产品的主要卖点是收益率较高，且风险相对较小，投资标的仍为中国境内企业，便于境内投资者调研和跟踪。但由于以美元结算，中间遇到人民币强势升值，不但收益率得不到保证，还面临较大风险，这样通过锁汇就化解了汇率风险，使这一款理财产品能更好地体现出高收益优势。

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