评论：中国应该警惕短期套利资金的流入

稳定的汇率环境以及温和的成本波动，是制造业稳定发展与积极投资的前提，中国依然有充分的时间和空间应对。

自2020年5月29日人民币对美元汇率中间价升高至7.1316后，在短短的三个多月内，人民币大幅升值了3000多个基点，9月17日中间价调升至6.7675，高盛预计人民币在岸兑美元汇率将在未来12个月升至6.5。如此快速且预期一致的升值需要加以关注。

此次人民币升值，看似得到了所有可能利好因素支持。首先，中国经济基本面支持人民币汇率走强。今年以来，中国是所有大型经济体中唯一一个实现正增长的国家，而且出口在7、8两个月分别出现7.2%、9.5%的强劲反弹，刚刚公布的8月份消费、投资和工业增加值数据均好于预期，对人民币形成利好。

其次，由于美元指数持续下跌导致美元流动性泛滥，使得中外利差维持在较高水平，目前中美10年期国债利差超过240个基点。与此同时，中国正在积极开放资本市场，吸引境外资金流入，由于中国经济增长强劲，持续吸引资金流入投资于人民币资产。

人民币升值的基础或许只是暂时现象，但如果形成一种预期并持续升值可能对中国长期发展构成一定影响。客观上看，中国出口的强劲反弹还有待观察，因为这是一系列临时性因素结构化的结果：在其他国家仍然深陷疫情之时，中国率先复工放大了出口优势，但其他出口国或许很快也会恢复制造；具有一次性消费特征的个人防护用品和居家办公用品出口，很大程度上源于疫情下的特殊需求；发达国家大规模刺激计划对消费者的补贴提供了消费支撑，属于短期现象。

大量短期资金流入我国的背后，存在一定的金融套利活动因素，这部分投机者对长远发展并不会十分感兴趣。推动国际资本跨境套利的重要原因是美联储的货币政策。9月16日美联储最新会议声明显示，美联储将长期维持近零利率，直到劳动力市场呈现紧俏势头，甚至可以容忍通胀率略高于2%。美联储的总资产在半年多的时间内从3.7万亿美元增加到7万亿美元左右，而美国政府新的大型刺激计划也正在酝酿中。目前很难断定美国是否有意寻求战略性贬值，但美联储的政策对中国金融市场确实造成了一定影响，中国应该警惕短期套利资金的流入。

当前，制造业受到的双重挑战需引起关注。首先，在短暂的出口反弹后，人民币快速升值可能会影响中国制造的价格竞争力。其次，国内为重启经济所采取的相关措施以及供给侧减产等手段，在客观上引起了一些原材料价格的部分上涨，比如钢铁、铜、化工原料、纸张等，住房价格也面临一定上涨压力。

在过去多年，中国制造业因为成本刚性上涨而出现一些外迁的现象，随之而来的是关税挑战以及当前的全球供应链重组，这些不确定性因素曾对中国制造业的投资构成了一定影响。在这种背景下，如果货币在套利资金支持下长期走强，再加上国内原材料等成本变化，可能会延缓产业发展进程。

稳定的汇率环境以及温和的成本波动，是制造业稳定发展与积极投资的前提。但是，中国现在遇到了结构性挑战，美元战略性贬值与中国资本市场开放相遇，一些资本流入有可能会输入通胀；中国拉动经济增长的主要力量依然是投资，其中的货币投放与涌入的资本叠加，可能会形成一定的通胀风险与资产价格压力。这也正是一直以来影响制造业的结构性因素。

当然，汇率和通胀水平仅仅体现出一个需要关注的初期苗头和趋势，中国依然有时间和空间对这些熟悉的结构性问题加以处理，以减少对中国的潜在风险。无论如何，我们必须努力给制造业创造一个稳定的发展与转型环境，实现锦上添花。